国有上公司控股股东超额控制实证分析

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1、国有上市公司控股股东超额控制实证分析陈继南1，孙树垒2，姜莹31.北京理工大学管理与经济学院，北京市，邮编1000812.南京财经大学管理科学与工程学院，江苏省南京市，邮编2100463.中国新时代控股（集团）公司，北京市，邮编100088电子邮箱century1974@163.com摘要：所有权和控制权的相互关系是剖析股东行为，研究公司治理的核心。本文通过沪深证券交易所国有上市公司的数据对国有上市公司超额控制现象进行实证研究，发现超额控制并非国有上市公司的普遍现象，提出了央企整合的深化思路，认为国

2、有上市公司改革与治理应当按照股东类型的不同采取分类策略。关键词：国有上市公司，超额控制，权力制衡1引言所有权是公司股东所拥有的股份，即现金流量权；控制权是股东对公司的真正控制能力，即最终控制权。超额控制是指公司股东最终控制权与现金流所有权的差值。在控股股东控制权大于现金流量权的情况下，容易产生对公司的利益侵占、资源转移等道德风险倾向，控股股东独享控制权收益，造成的公司价值损失却由控股股东与其他小股东共同承担，形成具有较大外部效应的对中小股东的利益掠夺。在国外，理论研究证明了现金流量权的增加将带来激励

3、效应[1]，而现金流量权和控制权的偏离将产生侵害效应[2-5]。在国内，部分学者也研究分析了大股东的投票权（控制权）与现金流量权的关系及其对公司绩效的影响[6-8]。由于国有上市公司构成我国证券市场的主体部分，而国有上市公司在股权结构上又普遍存在着“一股独大”现象，因此，专门针对国有上市公司控股股东超额控制问题的研究，对于促进我国资本市场的健康发展和推进国企改革具有重要意义。本文借鉴文献[8]对一般上市公司的研究方法，对沪深两市国有上市公司进行实证分析，探讨国有上市公司中的超额控制问题。2理论假设、

4、变量及数据2.1理论假设根据目前超额控制理论研究成果可知，国有控股股东持股比重较高、拥有投票权较少的国有上市公司具有较好的财务绩效；反之，当国有控股股东持股比重较低、拥有的投票权却较多时，国有上市公司的财务绩效较差；同时，当大股东之间的权力制衡程度越强时，国有上市公司绩效也越好。2.2变量选择实证分析所用变量主要包括所有权类变量、绩效类变量和控制类变量三大类。所有权类变量主要包括国有控股股东的所有权、控制权和权力制衡，其中，所有权为国有控股股东持有的股份比例，控制权用国有控股股东提名并当选的董事占董

5、事会的席位比率来代表，以是否存在第二大股东提名并当选的董事来表征大股东间的权力制衡程度。分别以净资产收益率和主营业务净资产收益率作为绩效类变量来衡量公司的经营绩效。为了控制其他公司特征对绩效的影响，根据既有的研究文献，选取了行业类别、资产负债率、主营业务收入增长率和资产规模作为控制类变量。2.3研究样本由上海证券交易所与深圳证券交易所上市公司中整理得到870家国有上市公司作为样本企业。数据截止2007年6月30日，具体来源有三个：Wind资讯系统、大智慧信息和巨灵信息。这870家上市公司涉及的行业遍

6、及中国证监会公布的《行业分类指引》中的全部13个行业，国有控股股东类型涵盖了国资委、中央国家机关、中央国企、地方政府、地方国企、大学、集体企业、职工持股等九种类型，发行上市时间比较均匀地分布在1992－2007年间，从而使样本具有良好的代表性。3实证分析、结果及讨论3.1所有权与控制权结构对绩效的影响将净资产收益率和主营业务净资产收益率作为被解释变量，以所有权、控制权变量和控制变量作为解释变量，进行回归分析。表1为回归结果，其中部分回归不显著的行业未列出，回归系数下方括弧内为相应的统计值（下同）。从

7、中可以发现，无论是第一大股东持股比重、第一大股东占董事会席位比例还是第一股东的超额控制，与净资产收益率和主营业务净资产收益率相关性不明显。这说明无法得出国有上市公司第一大股东的持股比例或控制权结构与公司绩效具有显著的线性相关性。公司特征变量的回归系数表明其与国有上市公司绩效相关性显著。行业虚拟变量回归系数说明少数几个行业对国有上市公司的绩效具有显著影响。表1超额控制与公司绩效的回归分析净资产收益率主营业务净资产收益率第一大股东持股比重0.0259(0.03)-0.0013(-0.08)第一大股东占董

8、事会席位比例-1.1769(-0.01)0.1234(0.08)超额控制0.0470(-0.04)-0.0011(0.07)资产负债率-0.0842**(-2.32)0.0031***(7.76)主营业务收入增长率0.0022***(3.58)2.68E-05**(2.22)资产对数3.9397***(7.14)0.0353***(3.02)采掘业4.5790***(7.17)-0.1148***(-3.57)电力、煤气及水的生产和供应业-0.7611(-0.97)-