论托宾税理论和国际游资管理

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1、论托宾税理论和国际游资管理摘要:在人民币升值压力之下,大量国际游资进入我国,给金融市场稳定和国民经济健康发展带来隐患｡为了有效控制短期资本的投机冲击,托宾税重新受到高度关注｡本文分析了目前我国国际游资的状况及危害,阐述了托宾税理论的主要观点和实施局限,并对中国实施托宾税的方式进行了初步探讨｡　　关键词:托宾税;国际游资;金融风险　　　　　国际游资（HotMonkey）是指在世界范围寻找盈利机会的国际短期资本的一部分，又称“国际热钱”。其投资对象主要是外汇、股票及其衍生产品市场。近年国际游资的活动甚嚣尘上，已引起全世界的

2、关注。在人民币升值压力较大的背景下，国际游资大量涌入中国，无论是中国官方还是国际货币基金组织都承认“国际热钱已经盯上了中国”，而这必将对我国金融秩序稳定和国内经济发展造成很大的隐患。　　　　一、进入中国的国际游资规模和危害分析　　　　由于国际游资的高流动性、低透明性和吸附效应，想要准确估计它的具体数量是很困难的，只能借助一些官方统计数据来显示大概规模。目前国际上经常采用的方法是利用国际收支平衡表上的“净误差与遗漏项”来估算国际游资的规模。表1记载了1994年以来的我国国际资本流入情况。　　　　由表1可以看出，1994年以来，我国经常账户基本保持较大顺差，这主要

3、与我国的出口导向政策有关。资本和金融账户变化则较大，由于其中的外国直接投资相对比较稳定，这种波动主要是由非直接投资资本流动中的证券组合投资和其他投资的波动引起，一般认为，这类非直接投资国际资本中大部分具有短期性和投机性的特点，也是造成一国经济波动的主要外部因素。就我国而言，1997－1999年由于东南亚危机引发了人民币贬值压力，此类资本大量流出，而2003年以来由于人民币面临升值的国际政治压力和国内市场压力，此类资本又大量流进，对我国经济不可能不产生影响。另一个遗漏和统计误差项虽然是次要账户，但却能真实反映国际投资资本的流向。下图是1984年到2004年误差与

4、遗漏项的变动情况。　　　　从图中我们可以清晰地看到2002年之前，我国总体处于资金外逃的状态，而2002年之后体现出明显的外资流入，但是简单地把净误差与遗漏额等同于国际游资的规模是不准确的。因为只要净误差与遗漏保持在一定规模，出现在借方（负数）和贷方（正数）都是合理的，净误差与遗漏项只能作为国际游资进入中国的一个初步判断。　　在此基础上，我们需要进一步确定，采用的方法是：国际游资估计量＝外汇储备增量－海关统计贸易顺差－实际利用外商直接投资。根据外汇管理局和国家统计局提供的数据，使用该公式可以估算出1985年到2005年国际游资估计数额，具体见下图。　　　　由图

5、中可见，2003年到2005年期间，出现了大量国际游资涌入中国的迹象，2004年更是高达1100亿美元，考虑到统计数据中尚未包括通过虚报贸易额和虚假FDI这两个灰色通道进入的热钱，实际上进入中国的国际游资还要高于此种方法的估算结果。[1]　　国际游资按投机性大小大致可分为两种类型：一种是一般的套汇、套利或证券投资资金，投机性不强。其持有人主要是各种基金、跨国公司、证券经营机构。其主体是发达国家的各种互助基金、养老基金、保险基金等。多数基金为盈利及分散风险需要将其资金的15％投放于国外，并将投放于国外市场资金的10％注入新兴市场。另一种是投机性很强的资金，如美国

6、的对冲基金，其规模较小。这种资金直接冲击、操纵或垄断一国的外汇和股票市场，造成市场大幅振荡，从中牟取暴利。目前投机性资本流动的规模已经远远超过一般性投资资金，成为国际资本流动的主体。例如，2004年的世界货物贸易总额为9万亿美元，国际直接投资为6122亿美元，而同期的国际股票、债券规模（市值）超过70万亿美元，其中还不包含金融衍生产品的价值。[2]国际游资则是投机性资本中危害性最大的一部分，具有很强的杠杆效应，可以用较少的资金控制数十乃至数百倍的金融资产，对经济结构中的某些弱点进行炒作和投机，其投资活动受到各种非理性因素操纵，表现为资本大规模的、无序的、不可预

7、测的跨国流动，这种不受实质经济规律约束的虚拟资本的大规模无序流动对实质经济的发展产生了巨大的影响，对于经济实力处于发展阶段、金融体系不健全、监管薄弱的发展中国家来讲是相当危险的。　　国际游资对一国经济的冲击有两种基本形态。一种是“吸引-逃离型”。当一国经济过热时，为抑制通货膨胀，货币管理当局实行高利率，在汇率保持不变或波幅很小情况下，吸引大量国际游资流入，从事套汇、套利或投资活动，迫使其货币升值，引发外贸逆差。与此同时，证券价格与房地产价格也节节上升，形成“泡沫化”经济。高估的市值和恶化的贸易形势，使外汇市场产生货币贬值的心理预期，引发资本（包括国际游资）外流

8、，并使货币进一步贬值，形成恶性循环。货