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1、金融发展缓解公司融资约束程度研究[摘要]文章利用我国上市公司财务数据和各地区金融发展指数,从投资—现金流敏感性的视角,实证考察金融发展和市场化进程对公司外部融资约束的缓解效应。实证研究发现,金融发展和市场化程度能够显著降低融资约束公司的投资-现金流敏感性,缓解其外部融资约束程度。因此,为了促进公司投资和总体经济的增长,国家应进一步深化金融和市场化改革,加快金融发展和市场化进程的步伐。[关键词]金融发展;市场化程度;融资约束;投资-现金流敏感性Abstract:Thispaperempiricallyexaminestheimpactsoffinancialdevelopmen
2、tandmarketizationprocessonfirmsexternalfinancialconstraintsbyinvestigatingentandmarketizationprocessreducetheinvestment-cashflopiricalresultsindicatethatfinancialdevelopmentandmarketizationprocesssignificantlyreducetheinvestment-cashfloentandmarketizationprocesshelpfinanciallycon-strainedpa
3、niesalleviatethedegreeofexternalfinancingconstraintsandfatherlyacceleratethecorporatecapitalexpenditureandeco-nomicgroarketizationalreform.Keyent;marketizationprocess;financingconstraints;investment-cashflopeter,1911[4];King和Levine,1993)[5]。目前,学术界关于金融发展与经济增长之间的因果关系仍然存在一定的分歧和争辩。Schumpeter(19
4、11)[4],McKinnon(1973)[6]和Shaoralhazard)”和“逆向选择(adverseselection)”问题,进而降低公司外部融资成本。相反,在金融市场欠发达和制度不完善的国家,“道德风险”和“逆向选择”问题将进一步恶化,进而使得外部资金成本和内部资金成本之间的差异进一步加大(LaPortaeta,l1997)[12]。因此,金融市场欠发达国家的企业面临更严重的融资约束问题,企业的投资和发展受制于内部资金的可获取性。Henry(2000)[13]以及Bekaert和Harvey(2000)[14]也指出,金融发展能够减少金融市场的不完善因素,降低外部
5、融资成本,进而促进公司投资支出水平。Demirguc-Kunt和Maksimovic(1998)[15]的实证结果表明,那些依赖于外部长期债务和权益融资的企业,其增长水平与其所在国家的金融发展水平呈现出正相关关系。他们的实证结果表明,金融发展通过降低外部融资成本和提高公司外部融资能力进而降低公司融资约束程度。Love(2003)[16]利用36个国家的跨国数据实证研究发现,金融发展能够提高公司外部融资能力,降低公司投资对内部现金流的依赖程度,且这种作用对金融发展水平较低国家的融资约束公司尤为显著。因此,她的实证结果也表明,融资约束程度随着金融发展水平而降低。Islam和Moz
6、umdar(2007)[17]利用31个国家1987—1997年的跨国数据实证考察金融发展与内部资金的作用时发现,金融发展与投资-现金流敏感性之间存在一种显著为负的相关关系。例如,内部资金每减少一美元,非经济合作与发展组织成员国家的公司平均要削减0·23美元的投资支出,而经济合作与发展组织成员国家的公司平均削减0·141美元的投资支出。他们的实证结果进一步验证了Love(2003)[16]的实证结论。在发展中国家的研究方面,Harris,Schiantarelli和Siregar(1994)[18]利用印度尼西亚数据,Koo和Shin(2004)[19]利用韩国数据,Ghos
7、h(2006)[20]利用印度数据,Gelos和Werner(2002)[21]利用墨西哥数据,Gallego和Loay-za(2001)[22]利用智利数据以及张军等(2006)[23]利用中国数据分别考察了这些国家金融发展对公司外部融资约束的影响。这些实证研究结果均表明,金融发展能够降低公司的投资支出对内部现金流的依赖程度,缓解公司外部融资约束程度。另外,Laeven(2003)[24]利用13个发展中国家的公司层面数据,采用投资-现金流敏感性作为外部融资约束的度量
