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1、第24卷第140期Vol124,No142005年8月工业技术经济总第140期我国上市公司融资结构决定因素的实证分析王玉荣〔摘要〕运用公司融资结构决定因素理论框架,以1998—2003年在上海和深圳证券交易所上市的除ST和PT以外的所有A股非金融类上市公司为研究对象,对影响我国上市公司融资结构的主要因素进行实证分析,结果表明我国上市公司的资产负债率与其获利能力、非债务税盾、收入的波动性呈负相关;而与公司规模、成长性、有形资产的比率、非流通股比率呈正相关;国家的宏观经济环境对上市公司融资决策具有重要的影响。对我国而言,宏观变量对长期有息资产负债率的影响程度要显著于短期有息资产负债率。
2、〔关键词〕上市公司融资结构影响因素混合数据自20世纪50年代至今的半个多世纪中,对公司融止还没有一个完全一致的结论。权衡理论认为,当公司资结构的研究是国际金融理论界研究的热门话题之一,盈利水平高时,由于公司有足够的能力支付利息费用,随着中国经济的健康稳步地发展,中国资本市场机制的又由于利息支出是在应税收益之前扣除,这样公司提高不断完善和投融资体制改革的深化,中国企业将有更多债务融资将会增加公司的税后业绩,所以公司盈利能力的融资渠道可以选择。此时,研究中国企业的融资行为与公司负债率正相关。“融资优序理论”则认为在企业为以及决策依据显得特别重要。因为公司融资结构的决策新项目筹资时,融资
3、先通过内部资金进行,然后再通过会影响到企业剩余收益的分配、企业剩余控制权以及公低风险的债券,最后才不得不采用股票。当公司的盈利司的治理结构,最后会影响到企业的价值。对中国企业能力强时,内源资金充足,这样公司将会减少对外部资融资结构决定因素的深入研究,有助于构建符合我国实金的需求。这将得出公司盈利能力与公司负债率负相关际情况的融资结构决定因素分析框架与模型以及推动我的结论。就实证分析结果而言,Lang(1988)、Titman和国上市公司融资策略制定的规范化进程。Wessels(1988)用美国公司数据、Kester(1986)用美国一、理论框架和日本公司数据、Rajan和Zinga
4、les(1995)、Wald(1999)公司融资结构决定因素理论认为,公司融资结构的用发达国家数据、Boothetal.(2001)用发展中国家数据决定因素既有制度与环境的外部因素,也有反映企业特分别得到公司盈利能力与公司负债率负相关的结论,他征的微观因素。制度及环境是决定一国公司融资结构的们的结论支持了“融资优序理论”。关键因素,其中包括:一国的经济发展水平、通货膨胀2.所得税情况、法律制度、会计制度、金融体制、企业接管市场所得税是影响公司融资结构的一个重要因素。有公的活跃程度以及一国证券市场的发展状况等。为了解释司所得税的M.M模型(1963)证明了负债会因利息的制度、环境特征
5、与公司融资结构的关系,BADM(2000)减税作用而增加企业价值。所以公司应选取100%的负利用17个国家(10个发展中国家及7个发达国家)的横债融资的决策。当然实际中几乎很少企业会采用这种融截面数据,以融资结构为被解释变量、以有关制度变量资策略,于是米勒(1977)证明了包括公司所得税、个为解释变量进行回归分析,得出如下结论:杠杆率与经人所得税在内的融资结构模型。米勒认为,负债融资的济增长成正相关、与一国股权市场资本化程度及通货膨避税作用的大小还取决于债券投资者的利息税以及股权胀率成负相关、债务融资税收优惠较高的国家导致企业投资者的个人所得税的大小。一般而言,公司所得税率利用较多
6、的债务融资;LLSV(LaPorta,Lopez-de-Silanc2上升,债务的税收优惠就会增加,相对而言,在其他条es,ShleiferandVishny1996)研究了不同法系条件下的投件相同的情况下,税率高的公司,其债务水平高于低税资者法律保护、法律起源、执法质量以及其与金融市场率的公司。发展的关系,并得出:融资结构与一国的法律制度有关,3.公司规模世界各国法律渊源及其相应的对投资者保护的差异,决信息传递融资结构模型认为:相对小企业而言,人定了各国不同的金融系统发展水平、类型,并决定了企们对大企业的了解更多,从而大公司具有较高的信息透业的融资选择和融资结构。微观因素一般包括
7、公司的盈明度,这意味着公司规模也可以代表经理们和投资者之利能力、税率、公司规模、成长机会、非负债税盾、资间信息不对称程度。由于大公司的市场价值扭曲较小,产的类型、破产概率、公司的股权结构等。它在股权融资中所受的损失也较小,相对地也就更倾向1.公司的盈利能力于股权融资。所以根据非对称信息融资结构理论,公司关于公司盈利能力对公司融资结构影响,到目前为规模与负债率之间应该成负相关关系。但静态权衡理论—125—第24卷第140期Vol124,No142005年8月工业技术经济
