证券场外交易制度探析

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1、证券场外交易制度探析[摘要]场外交易制度作为证券交易的主要制度之一，重要性不言而喻:既能弥补场内市场的不足，又从客观上推动资本市场的发展。本文首先讨论了证券场外交易制度的内涵与特点，随后介绍场外交易制度在几个国家地区的发展，以及世界先进制度对我国的启示；最后着重分析了我国场外交易制度的不足之处，以及未来我国制度建设应循的方向。以期在《证券法》修订之际，为场外交易法律制度的完善贡献一份力量。本文运用观察法、比较研究法、演绎归纳法等论证得出：首先应从基本法层面在我国明确证券场外交易的合法地位；同时建立

2、适当的场外交易市场准入机制；并建立严格的信息披露制度与监管体系。另外在具体制度建设方面，也应当引进转板和退市机制。[关键词]证券；场外交易；新三板；法律制度；完善一、证券场外交易制度概述（一）证券场外交易制度的涵义证券场外交易制度与场内交易制度相对，是指在证券交易所市场之外进行证券买卖的交易制度，即证券投资者通过证券商柜台或与证券商面谈等方式直接与之进行证券交易的制度，又可称为“店头交易制度”或“柜台交易制度”。的证券交易制度。场外交易制度是证券交易的最早制度形式，比证券交易所的出现早了几十年。最

3、早的场外交易是无组织且分散的，买卖双方通过协商定价直接进行交易。随着通讯技术的发展，一些国家出现了有组织的、并通过现代化通信与电脑网络进行交易的场外交易形式，如美国全美证券商协会自动报价系统。存在场外交易市场的国家，其证券交易也都在国家法律规定的框架内，由成熟的投资者参与，接受证券监督管理机构的监管。目前，证券场外交易制度在不同国家有着不同的实践形式。不同国家和地区证券场外交易市场的多重性，导致其在场外交易制度的选择上有着较大差别，同时即造就了各国家和地区场外交易制度的多重性。例见下表。不同国家及

4、地区间证券场外交易制度比较表国家（地区）场外市场名称交易制度特点美国国家证券业者协会自动报价系统（NASDAQ）以做市商制度为主，同时具备竞价交易特征英国伦敦交易所另类投资市场（AIM）做市商制度与竞价制度结合台湾地区台湾证券柜台买卖中心市场（ROSE）以竞价制度为主，做市商制度为辅香港地区香港创业板市场（GEM）竞价制度（二）证券场外交易与场内交易的区别与非组织性的场外交易相对，场内交易指的是在证券交易所内进行的有组织性的证券交易。场内交易的对象仅限于上市公司公开发行的股票或其他证券，上市公司的

5、信息披露有着严格规定，其证券流通也受到严格监管；并且由于能进入交易所的基本都是实力雄厚的大型企业，因此投资者在买卖其股票以及其他证券时所承担的风险相对较小。场外交易与场内交易的区别主要在于：1.场外交易的投资者大多是机构投资者和具有较高风险承受能力的个人投资者。2.场外交易没有确定的交易标准，具有巨大的市场容量。证券只要具有可让与性，即可进入市场交易，几乎无市场准入门槛，市场的容量巨大，交易成本十分低廉。3.场外市场是一个分散且无形的市场。无固定的交易场所，其本质上只是一个信息发布平台，实际交易发

6、生在各证券商的交易柜台间，然后再将交易信息公布出来。4.场外交易普遍采取做市商的交易制度。由做市商作为买卖中的一方，向投资者不间断的双向报出其做市证券的买、卖价，并与投资者协商达成交易。二、世界各国场外交易制度的沿革场外交易作为最古老的证券交易方式，其并不因场内交易的存在而丧失价值，反而具有特殊的优势与活力。由于证券上市必经的严格审查，使证券上市成为了一项高成本融资活动，故对于融资规模小的企业来说，申请证券上市并非上策。场外交易市场从此种程度上说有着积极的意义。环顾全球，场外交易制度的存在已经有了

7、四百多年历史，发源于英国伦敦，随后在世界范围内发展开来，并经历了曲折的历史。本文以美国、中国台湾和中国大陆为例，以其视角介绍柜台交易的历史。（一）美国场外交易制度的演进美国最早的场外交易可追溯至18世纪末期，那时的股票交易场所没有集中地固定地点，而是在街头、咖啡馆等任何方便的地点。其中最大的位于华尔街的梧桐树下。随后，在1863年，纽约证券交易所成立。但当时的证券交易所只接受成熟的、经过市场检验的股票；并且较高的门槛将大批经纪人排斥在了场外。因此，场外市场始终是股票交易所的主要竞争者。另外，两次世

8、界大战的爆发，以及资本主义国家周期性的经济危机，在导致华尔街股市放量下跌的同时也促进了场外交易市场的爆发性繁荣。二战之后，随着美国经济黄金时代的到来，证券交易量迅猛增加。1971年，美国全国证券商协会设立了纳斯达克系统，将电子计算机技术引入场外交易，极大的改善了场外市场交易信息发布体系，提高了市场的透明度，促进场外市场监管的发展。（二）中国台湾场外交易制度的发展沿革20世纪50年代，随着国民党进入台湾并通过场外交易市场发行了一些公债，台湾的场外交易发展拉开序幕。不过由于经济规模小、