安信证券高级策略分析师张治的演讲

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1、安信证券高级策略分析师张治的演讲　　尊敬的各位领导、各位来宾，各位朋友，下午好！本人也非常荣幸有机会跟大家在这里沟通和交换一下我们对A股市场的一些看法。　　首先，我还是得感谢一下主办方；其次，刚才听先容，在坐的各位都是长时间的读者，我相信股票投资的时间也比较长，经验也比较丰富。接下来我讲的一些东西，假如有不对的地方还请批评指正。固然了我们作为贸易性的研究机构，就是传统所说的卖方，接下来假如说我们讲的东西能对大家未来投资有所帮助的话，我想我们的目的就到达了。　　对我们的机构相对照较熟习的朋友应当比较清楚，今年以来，我们对A股市场的看法，一直是偏谨慎的。之所以说这个市场在往年年底

2、，或今年年初的时候我们对这个市场保持偏谨慎的话，有一个周期的因素，就是来自资金方面的变化。　　在过往20年的时间，老股民和投资者大家也比较清楚，中国的市场对资金的反应是比较敏感的。基本上来讲，假如你看***的市场，你可以简单总结出，假如你资金比较多，或钱比较多的时候，它就比较轻易产生牛市；反过来假如资金比较少的时候，就比较轻易产生熊市。今年以来的状态，往年四季度开始，整个银行信贷增长速度是大幅度降落，到今年5月份为止，降了最少10个百分点。而看起来还是再继续往降落。我们看历史情况也比较清楚，2007、2008年当整个信贷增速降落的时候，指数表现相对来讲比较疲软，乃至可以定义为

3、熊市。所以今年的情况大体上跟当年有很多类似的地方，所以从短时间来看我们之所以对市场保持谨慎，也是出于这么一个缘由。到目前为止市场掉的比较多，跌幅比较大，我们需要解决的题目是这个市场熊市有无结束，或它甚么时候结束？对这个情况我们做了一个研究，大体上来讲，对A股市场来讲，假定说是由于钱的题目导致市场的调剂，基本上会有三个阶段。　　我们先看看2007—2008年的调剂，当资金开始收缩的时候，首先就贸易银行来讲，首先紧缩短时间票据，票据融资本钱会上升。比如2007年四季度到2008年四季度是这么一个情况，短时间的变化不影响中长时间的信贷，所以我们看2007年底到2008年初的时候，整

4、个公司的盈利状态比较好。就是在资金比较紧，股票盈利还比较好的时候，整体来讲股市大概是相对表现比较平淡，就是不会有太好的表现。比如2007年四季度和2008年一季度大概是这么一个情况，跌幅在10%多一点的水平。但是，信贷的增速从短时间往中长时间的扩大，假如这样的情况继续往负面发展，整个市场资金会全面的紧张，不论是短时间的资金还是长时间的资金，都不够的时候估值会掉的很快，2008年3、4月份开始，跌幅在20%以上，再延续的话会影响到实体，在2008年三季度的时候，整个经济实体开始往下掉。这个时候看股票市场表现，基本上是活动性和盈利的双杀。2003年到2004年也是这样，我们大概在

5、2003年底的时候开始收缩短时间的资金，这个时候估值开始有些紧张，好在当年五朵金花盈利能力非常强，同比增速在30%—50%以上。从2004年年底开始，这样的情况影响到整个市场的盈利状态，ROE开始往下掉，这个时候又跌了20%、30%的水平，终究掉到了1000点更低一点。所以大概03年到05年的时候，也是遵守这样的规律。　　最近我们看到这个市场也是这样，基本上是翻版。大概在今年的3月份之前，也是票据收缩，指数表现比较平淡，大股票往下跌，小股票是自己玩自己的，整体指数掉10%左右，比较平淡。但是4月份以后，中长时间在开始收缩的时候，估值全面紧张。对我们这样的一个机构来讲，假如看重

6、活动性来讲，它应当很明显，就是4月份以后信贷收缩很利害。　　紧接着最近的情况，从6月份开始，经济开始往下掉了，市场预期也开始往下调了。不管怎样样来看，活动性导致调剂，市场上总是分三个阶段，而且有很强的路径依靠的情况，这也是我们今年全年偏谨慎的一个最主要缘由。　　我们觉得还有更重要的因素，可能在未来两三年会影响中国的经济和中国股票市场，就是我们经济应当要转型。从2002年开始，整个经济都是弄重化产业，钢铁、电力、化工、建材这些行业，都是飞速地发展，产能和产量成倍往上进步。这样的情况大概到今年为止基本上告一段落了，为甚么呢？由于它不可延续。　　之所以说我们现在重化产业不能再继续往

7、下往的缘由，大概有三点：　　一是资源价格；　　大概从2005年开始，就随着我们国内的产能开始过剩，不断地挤压盈利状态，固然我们可以通过出口把产量弄得比较高，但是假如我们看一下整个重化产业毛利率的水平，应当是比较差的。2003、2004年的时候冷轧板一吨可以赚1000元，有色金属我们只能挣加工费，在这类情况下，资源瓶颈也是越来越严重。假定我们产能再扩大，上游资源铁矿石这些价格在不断涨，今年是比较清楚，今年二季度钢铁盈利实在不是很好，但是巴西还是要涨价，铁矿石还是要涨，由于产量足够大，产量足够大就会涨，这样