利元转债：国内领先锂电设备企业

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1.转债基本信息表1：利元转债发行认购时间表时间日期发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网T-22022-10-20上路演公告》T-12022-10-211、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》T2022-10-243、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率T+12022-10-251、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》T+22022-10-262、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款T+32022-10-271、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额T+42022-10-281、刊登《发行结果公告》转债名称利元转债正股名称利元亨转债代码118026.SH正股代码688499.SH发行规模9.50亿元正股行业电力设备-电池-锂电专用设备存续期6年（2022年10月24日至2028年10月23日）主体评级/债项评级A+/A+转股价218.94元转股期2023年04月28日至2028年10月23日票面利率0.20%,0.40%,0.60%,1.20%,2.00%,2.50%.向下修正条款存续期，15/30，85%赎回条款（1）到期赎回：到期后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的110%（含最后一期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元回售条款（1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源：公司公告、表2：利元转债基本条款数据来源：公司公告、

1表3：募集资金用途（单位：万元）项目名称项目总投资拟投入募集资金锂电池前中段专机及整线成套装备产业化目项114,939.8770,000.00补充流动资金25,000.0025,000.00合计139,939.8795,000.00数据来源：募集说明书，表4：债性和股性指标债性指标数值股性指标数值纯债价值70.59元转换平价（以2022/10/19收盘价）95.75元纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM41.67%2.30%平价溢价率（以面值100计算）4.44%数据来源：公司公告，当前债底估值为70.59元，YTM为2.30%。利元转债存续期为6年,资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.20%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.51%（2022-10-19）计算,纯债价值为70.59元，纯债对应的YTM为2.30%，债底保护一般。当前转换平价为95.75元，平价溢价率为4.44%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月28日至2028年10月23日。初始转股价218.94元/股，正股利元亨10月19日的收盘价为209.64元，对应的转换平价为95.75元，平价溢价率为4.44%。转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为4.70%。按初始转股价218.94元计算，转债发行9.50亿元对总股本稀释率为4.70%，对流通盘的稀释率为11.27%,对股本摊薄压力较小。1.投资申购建议我们预计利元转债上市首日价格在117.96~131.17元之间。按利元亨2022年10月19日收盘价测算，当前转换平价为95.75元。1）参照平价、评级和规模可比标的康医转债（转换平价86.11元，评级A+，发行规模7.00亿元）、湘佳转债（转换平价101.88元，评级A+，发行规模6.40亿元）、申昊

2转债（转换平价80.45元，评级A+，发行规模5.50亿元），10月19日转股溢价率分别为41.80%、26.04%、48.22%。1）参考近期上市的淮22转债（上市日转换平价101.19元）、常银转债（上市日转换平价101.49元）、金盘转债（上市日转换平价103.11元），上市当日转股溢价率分别为26.51%、17.05%、29.06%。2）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（?1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（?2）、前十大股东持股比例（?3）和上市前一日中证转债成交额取对数（?4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22?1−1.04?2+0.10?3+4.34?4。该模型常数项显著性水平为0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的实证模型，其中，电力设备行业的转股溢价率为22.97%，2022年9月30日A+级中债企业债到期收益为8.51%，2022年半年报显示长远锂科前十大股东持股比例为67.80%，2022年9月22日中证转债成交额为55,256,199,495元，取对数得24.74。因此，可以计算出利元转债上市首日转股溢价率（y）为25%。综合可比标的、实证模型结果及至上市当日正股股价变动预期，考虑到利元转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.96~131.17元之间。表5：相对价值法预测利元转债上市价格（单位：元）转股溢价率/正股价25.00%27.00%30.00%33.00%35.00%-5%199.16113.71115.53118.25120.98122.80-3%203.35116.10117.96120.74123.53125.392022/10/19收盘价209.64119.69121.61124.48127.35129.273%215.93123.28125.25128.21131.17133.145%220.12125.67127.69130.70133.72135.73我们预计原股东优先配售比例为70.34%。利元亨的前十大股东合计持股比例为67.80%（2022/6/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为70.34%。我们预计中签率为0.0026%。利元转债发行总额为9.5000亿元，我们预计原股东优先配售比例为70.34%，剩余网上投资者可申购金额为2.82亿元。利元转债仅设置网上

3发行，近期发行的百川转2（评级AA-，规模9.78亿元）网上申购数约1038.96万户，莱克转债（评级AA，规模12.00亿元）网上申购数约1095.68万户，金沃转债（评级A，规模3.10亿元）网上申购数约1088.83万户。我们预计利元转债网上有效申购户数为1074.49万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0026%。1.正股基本面分析1）财务数据分析广东利元亨主要从事智能制造装备的研发、生产及销售，为锂电池、汽车零部件、精密电子、安防等行业提供高端装备和工厂自动化解决方案。按照应用领域划分，公司产品包括锂电池制造设备、汽车零部件制造设备和其他行业制造设备。公司核心技术包括智能控制、机器视觉与人工智能、激光加工、机电联合仿真和力与位移精准控制，核心技术是智能制造搬运、加工、组装、检测和包装等应用环节的基础。公司是国内锂电池制造装备行业领先企业之一，已与新能源科技、宁德时代、比亚迪、力神等知名厂商建立了长期稳定的合作关系。公司在专注服务锂电池行业龙头客户的同时，积极开拓汽车零部件、精密电子以及安防等行业的优质客户，提升在智能制造装备行业的地位。2017年以来公司营收稳步增长，仅在2019年营收同比增长率下跌，2017-2021年复合增速为55.37%。公司2021年实现营业收入23.31亿元，同比增加63.04%，实现归母净利润2.12亿元，同比增加51.18%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率从2018年起呈现“V型”，2017-2021年复合增速为55.37%。与此同时，归母净利润变化与营收的基本一致，2017-2021年复合增速为56.06%。2019年以来，公司在电芯装配段已经实现焊装专机、卷绕/叠片专机、焊装专机、贴膜/涂胶专机等本环节的全部机型的量产、验证，销售额稳步增长。2022年1-6月公司锂电整线销售收入金额及占比增幅较大。原因是：1）最近三年锂电池专机设备收入占比较高，公司锂电池专机从单一环节向全环节拓展。2）整线化交付成为常见的交付模式，最近一期锂电池整线设备收入占比上升。

4图1：2017-2022H1营业收入及同比增速（亿元）图2：2017-2022H1归母净利润及同比增速（亿元）2580%2.4300%201510560%40%20%2.01.61.20.80.4250%200%150%100%50%0%00%0.0-50%201720182019202020212022H1营业收入同比增长率（右轴）201720182019202020212022H1归母净利润同比增长率（右轴）公司年报，，公司年报，，公司营业收入主要来源于锂电池制造设备、配件服务、汽车零部件制造设备。2019年以来，主营业务收入占比均在98%以上，公司营业收入的结构未发生重大变动。图3：2019-2021年营业收入构成100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201920202021锂电池制造设备配件及服务汽车零部件制造设备其他领域制造设备其他业务数据来源：公司年报，公司销售净利率和毛利率均趋于稳定，销售费用率自2019年起略微下降，财务费用率自2020年以后大幅下降，管理费用率自2018年以后基本趋于稳定。2017-2021年，公司销售净利率分别为8.95%、18.87%、10.47%、9.82%和9.11%，销售毛利率分别为41.49%、42.37%、39.68%、38.33%和38.52%。2019年至2021年，锂电池专机设备收入

5占锂电池制造设备收入的比例在80%以上，锂电池制造设备毛利率主要受专机设备毛利率变动影响；2022年1-6月，锂电池整线设备收入占比上升，对锂电池制造设备毛利率影响较大。2022年上半年，管理人员职工薪酬逐年增加，一方面是公司业务规模扩大，在手订单增多，公司招募更多管理人员以满足公司业务发展需要，另一方面是管理人员的平均薪酬变动。2020年度，随着经营规模的扩大和建设项目的开展，公司借款增加，故2020年和2021年，财务费用金额较大。2019年-2022H1，售后费用与营业收入均呈现增长趋势，主要是因为销售规模不断增长，处于售后质保期内的设备数量增加。售后费用率呈现出一定的波动，2020年费用率偏高，主要是因为公司当年推出新产品较多，新产品成熟度不够高，质保阶段整改较多，售后人工维护成本相对较高。图4：2017-2022H1销售毛利率和净利率水平（%）图5：2017-2022H1销售费用率水平（%）403020100201720182019202020212022H1销售净利率销售毛利率行业平均净利率行业平均毛利率76543210201720182019202020212022H1销售费用率行业平均销售费用率图6：2017-2022H1财务费用率水平（%）图7：2017-2022H1管理费用率和研发费用率水平（%）3.32.82.31.81.30.80.3-0.2201720182019202020212022H1财务费用率行业平均财务费用率20151050201720182019202020212022H1管理费用率行业平均管理费用率研发费用率注：图4-7中的行业平均线，均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而不是单个公司的额相应费用率的加权平均，这种计算方法在行业集中度比较高的时候，可能会突出主营收入较大的公司的影响，弱化主营收

6入较小的公司的影响。1）公司亮点产能持续扩张，客户结构稳定。公司产品以定制化为主，难以某种类或某型号产品的生产能力及产能利用情况代表公司的整体产能、产能利用率，以收入水平衡量产能。公司本次募投项目及前次IPO募资投项目的建设时间和达产时间存在重合，两次产能全部达产规划收入合计为39.46亿元。公司客户结构稳定，2017-2021年前五大客户营收占比均高于85%。利元亨已与下游头部客户建立稳定合作关系，如消费锂龙头ATL，动力锂电领域头部企业比亚迪、宁德时代、蜂巢能源、国轩高科，储能领域海辰能源、楚能新能源、阿斯特、天能股份等。2019-2022H1，公司预收款项规模持续增长，2021年和2022年H1分别实现合同负债13.57和19.69亿元，同比增长110.03%和100.03%，利元亨在手订单量充足，下游需求旺盛，有望增强公司议价权。表6：新增产能规划（单位：万元）募投项目T+1T+2T+3—T+10锂电池前中段专机及整线成套装备产业化项目110,336.28（40%）220,672.57（80%）275,840.71（100%）工业机器人智能装备生产项目23757.73（20%）83152.041（70%）118,788.63（100%）数据来源：招股说明书，募集说明书，图8：2017-2021年前五大客户营收占比（%）图9：2017-2022H1预收账款/合同负债规模（亿元）100959085前五大客户占比（%）预收款项（亿元）同比（右轴，%）25160%20110%1560%10510%80201720182019202020210201720182019202020212022H1-40%

7消费锂电转向动力锂电，下游行业迎高景气周期。2021年起，动力锂电进入新一轮扩产潮，设备需求旺盛，公司积极开拓动力锂电领域，获取大量动力锂电订单。截至2022年7月末，公司锂电池制造设备在手订单及中标通知中，动力锂电设备占比为89.46%，金额共计90.3亿元（含税），合同负债规模维持高增长。在动力锂电方面，新能源汽车销量规模和渗透率持续提升。2011-2021年，中国新能源汽车销量从0.06万辆增长到350.72万辆，CAGR达到138.78%；2022年1-9月，中国新能源汽车月均渗透率达到23.41%，8月份渗透率突破新高27.95%，GGII预计到2025年全球和中国新能源汽车销量分别达到1900万辆和1050万辆，新能源车行业长期成长空间广阔。同时，公司与蜂巢能源、国轩高科等客户签署战略合作协议，保持持续稳定的合作。考虑到客户未来持续的扩产、公司与其良好的合作基础。蜂巢能源、国轩高科、比亚迪等动力锂电领域客户与公司在电芯装配线、叠片机、仓储物流线等优势产品等方面达成大规模持续的合作。中国是全球第一大动力电池生产国家，根据GGII预计，2025年全球动力电池市场出货量将达到1550GWh，2020-2025年CAGR达到52.81%。中国作为全球最主要的动力电池市场2025年出货量预计达到850GWh，2020-2025年CAGR达到60.42%。图10：2011-2021年中国新能源汽车高速增长图11：中国新能源汽车销量（万辆）和渗透率（右轴，%）4003002001000中国新能源汽车销量（万辆）同比（右轴，%）20151050-5-10201120132015201720192021销量：2020销量：2021销量：2022渗透率：2020渗透率：2021渗透率：20228030%20%6010%400%20-10%0-20%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月深化产业链布局，第二增长曲线初孕。利元亨在巩固锂电业务的基础上深化产业链拓延，积极布局氢能、光伏等领域。在氢能领域，氢能燃料电池被认为是未来汽车产业技术竞争的制高点，预计到2025年我国燃料电池系统销量将达到51200套，复合年增长率为90%以上。利元亨推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺环节发力。在光伏领域，利元亨已开展光伏设备及其工艺研发。

8表7：氢燃料电池全工艺制造解决方案生产环节工艺介绍效果图膜电极（MEA）①试制阶段：黏度较低的浆料通过超声波喷涂设备进行涂布作业，通过自主研发的精密自吸注射泵，实现自动供液；②批量生产阶段：狭缝挤压涂布设备充分应用于黏度较高的浆料，涂布速度＞10m/min，其真空加热吸附辊技术有效解决质子膜溶胀双极板电堆堆叠发动机组装双板粘合和密封阶段：配置高精度螺杆阀，通过“智能喷胶系统”精准调节喷胶参数，设计旋转吸盘将双极板整平后进行CCD定位，精确获取产品喷胶轨迹，采用“六轴机器人+随行CCD+仿形伯努利吸盘”将密封垫粘贴到双极板上，兼容“驼峰”型垫片，通过高速高精度的运动控制系统，完成双极板制造过程的闭环控制与监测工序设备节拍可达90min（300节电堆），兼容能力200-600节电堆，应用CCD视觉定位+机械限位，精准定位堆叠位置（CCD定位精度±0.05mm，堆叠速度≤3s/pcs，堆叠精度≤±0.1mm）①模块化设计，在工具台架上加装各功能组件，将电堆、空压机、水泵等大件采用KBK吊装上线②自动化工位配备自动扫码枪、抓取机器人配套CCD定位及夹具、物料车、紧固机器人及配套螺钉送料机构等，完成DCDC自动抓取上线并紧固数据来源：公司官微，

9表8：利元亨光伏领域在研项目情况在研项目阶段抵达到的技术目标备注①PPM：≥44PPM②优率：99.8%光伏设备及其工艺研发光伏设备及其工艺研发概念③顶盖焊接速度：≥310mm/s设计④动力电池切割速度：＞1.5m/s阶段⑤热影响区：≤100μm⑥毛刺：≤30μm⑦激光器功率：≥3000W，调制频率0-10KHz，最高重复频率6MHz①电池片尺寸：210mm立项②主栅线数量：12BB阶段③碎片率：≤1-2‰④焊带、栅线重合度偏差：≤±0.15mm⑤薄膜切割热反应区为0①可兼容电池片尺寸166-210mm，主栅线数量可兼容5-12BB，兼容性强，且碎片率低焊带、栅线重合度偏差≤±0.1，可实现高质量生产；②通过视觉辅助高精度系统，实现高精度定位及加工数据来源：公司年报，技术研发助力生产智能化。利元亨打造海葵智造系统，服务于智造与仓储物流两条主线，围绕供应链管理、生产制造、质量管控、仓储物流、运营管理、节能减排、安全生产、运维服务八类业务场景交互展开，提供包括智能装备和大数据平台“海葵云”及相关软件应用产品，助力锂电、氢燃料电池和光伏组件领域智能化生产。

10图12：“利元亨·海葵智造”产品图数据来源：公司官微，1.风险提示申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。