大类资产配置及模型研究（五）：black-litterman模型的直观理解

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1、[Table_MainInfo]金融工程研究证券研究报告金融工程专题报告2017年08月30日[Table_Title]相关研究大类资产配臵及模型研究（五）——[Table_ReportInfo]《选股因子系列研究（二十四）——基于拟合优度和波动率调整的因子溢价估计》Black-Litterman模型的直观理解2017.08.28[Table_Summary]《“量辨”第一期：中国经济下行风险犹投资要点：存——利差曲线与中国经济增速的相关性分析》2017.08.17《FICC系列研究之五——商品期货因子过往的文献和报告多集中论述BL模

2、型的数学推导、组合构建和实际应用，却对其挖掘与组合构建再探究》2017.08.18直观涵义着墨甚少。因而使得很多人对BL模型产生了一定的误解，认为它只不过是又一个数学游戏，并不具备很强的实践意义。但事实上，和其完备、优美的理论相比，BL模型背后蕴含的思想和它想要解决的问题才是核心与关键。本文就将以此为重点，在不涉及任何数学公式的基础上，仅通过一些简单的例子进行演示和说明，[Table_AuthorInfo]以期帮助投资者更加合理地运用BL模型。均值-方差模型的结果常常会严重偏离投资者的预期。在一个包含了美国、香港、中国、英国、法国、

3、德国和日本，这7个国家和地区的股票指数的配臵案例中，投资者认为，未来中国市场的收益率将比亚洲其他国家和地区高5%。因而，他只想改变这三个市场的投资比例。但在使用均值-方差模型后，与观点无关的其他市场的权重都发生了巨大的变化。在没有任何约束的条件下，BL模型只改变那些和投资者观点有关的资产的权重。对上述案例运用BL模型后，可以发现，中国市场的权重相比初始值显著增加，香港和日本市场的权重减小，美、英、法、德四国的权重不变。显然，这样的结果更符合投资者想要通过加入主观观点达成的目标。投资者对某项资产的观点越正面，BL模型对初始权重的提升

4、就越多。如果投资分析师:冯佳睿者所持的观点比原先更为乐观，比如，把德国市场的收益率优于美国市场的幅度Tel:(021)23219732从3%上调至4%，那么在BL模型下，德国市场的配臵权重将会进一步上升。与Email:fengjr@htsec.com此同时，美国市场的权重则继续下降。证书:S0850512080006投资者对观点越缺乏信心，BL模型对初始权重的改变越小。BL模型另一个吸引人的特质是，投资者可以对市场观点设定信心水平。当投资者对原来的观点不那么自信时，权重的变化幅度将变小。假设投资者对“中国市场收益率优于亚洲其他国家或

5、地区5%”这一观点的信心水平从100%降到50%，那么与100%信心水平下的权重相比，中国市场权重有所下降，香港和日本市场权重则出现上升，即相对于初始权重的改变幅度变小。风险提示。模型误设风险、收益预测模型失效风险。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金融工程研究金融工程专题报告2目录1.Markowitz均值-方差模型..........................................................................................41.1均值-方差模型导致权重变化

6、偏离预期.............................................................41.2以均衡收益率为起点的均值-方差模型.............................................................52.无约束的Black-Litterman模型.................................................................................62.1只包含一个市场观点的Blac

7、k-Litterman模型..................................................62.2包含两个市场观点的Black-Litterman模型......................................................82.3市场观点改变后的Black-Litterman模型.........................................................82.4信心水平改变后的Black-Litterman模型........

8、.................................................93.含约束的Black-Litterman模型.....................................