民生宏观固收通胀专题系列之一：越来越近的猪周期

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1、[Table_Title]民生宏观固收越来越近的猪周期———民生宏观固收通胀专题系列之一20171017宏观专题报告2017年10月17日报告摘要[Table_Summary]：民生证券研究院猪周期分析框架：供需决定价格，供给起主导作用[Table_Invest][Table_Author]分析师：张瑜猪价属于典型的蛛网模型，需求由当期价格决定，供给由前期价格决定。（一）价格：近10年经历三轮猪周期执业证号：S01005170900022006年至今经历三轮猪周期：2006/6-2009/6、2009/7-2012/8、2012/9至今，分别电话：010-85127654历时3年、3年1个

2、月、5年。邮箱：zhangyu_yjy@mszq.com猪价由供需决定，供给起主导作用，需求起次要作用。随着下半年猪肉的供给减研究助理：李俊德少，预期四季度猪价温和上升，猪价同比跌幅持续收窄，新一轮猪周期或将开启。执业证号：S0100116080026（二）需求：相对平稳，主要体现为年内的季节性因素电话：010-85127658猪肉的需求主要取决于居民收入和消费习惯。猪肉需求的年间增长相对平缓，波邮箱：lijunde@mszq.com动更多体现在年内季节性变动。猪肉消费旺季为春节（1-2月）和暑假（6-9月）。电话：（三）供给：与价格呈反向关系，产出由产能决定直接影响猪价的是指产出端的生猪出

3、栏和猪肉产量，属于流量概念（年度）；而生猪存栏是产能，属于存量概念。从历史数据看，猪价同比（价格）和生猪出栏同比（供给）反向关系明显。产能（生猪存栏）领先产出（生猪出栏）10个月，背后的微观机制是生猪养殖过程，从母猪怀孕到肉猪长成出栏的养殖过程需10个月。我国猪肉进口是弥补供需缺口、抑制猪价过高的调整工具，2017年猪肉进口减少。[Table_docReport]产能调整：市场和政府共同作用综合考虑市场因素和政府因素，预期2017年四季度生猪存栏仍将持续走低但跌幅收窄。2018年随着猪价回升、猪场拆迁运动的结束，生猪存栏有望回升。（一）市场因素：利润驱动真正主导养殖户产能决策的是利润。从历

4、史数据看，猪粮比（利润）领先生猪存栏同比（产能）4个月，散户补栏通过外购二元母猪幼猪（育肥需4个月）。从历史数据和政府调控看，目前猪粮比均位于相对高位。由于国内外价差扩大、高库存、新季玉米上市，四季度玉米价格仍有下行空间，猪粮比有望维持高位。自2015年9月以来，散户和企业养猪利润分化加剧。作为生猪存栏主导力量的散户利润远低于企业，散户退出大于企业补栏，导致生猪存栏继续走低。（二）政府因素：行政化去产能生猪禁养区始于2013年，盛于2015-2016年，终于2017年。2016年，超20省启动猪场拆迁，减少生猪存栏超3600万头。估计2017年影响力度大于2016年。生猪养殖呈现南猪北移的态

5、势，由于养猪场的建造需要耗费大量资本、耗时长，北方猪场的扩张短期内难以抵补南方的收缩，整体生猪存栏呈收缩态势。猪肉对CPI拖累减弱：从0.23个百分点降至0.01个百分点据测算，预期2017年CPI同比1.5%，其中猪价同比-8.9%，对CPI拖累0.23个百分点；2018年CPI同比2.1%，其中猪价同比-0.4%，对CPI拖累0.01个百分点。风险提示：环保力度加大本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1宏观专题研究目录一、猪周期分析框架：供需决定价格，供给起主导作用...........................................

6、....................................................3（一）价格：近10年经历三轮猪周期.................................................................................................................................3（二）需求：相对平稳，主要体现为年内的季节性因素...........................................................................

7、.........................4（三）供给：与价格呈反向关系，产出由产能决定............................................................................................................51、供给指标：直接影响猪价的是生猪出栏量和猪肉产量........................