通胀系列专题一：从历史的角度看本轮再通胀

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1、宏观研究通胀系列专题一：从历史的角度看本轮再通胀分析师：2017年12月11日杜征征内容提要：执业证书编号：S1380511090001联系电话：010-883008431973年至今，就大多数全球通胀而言，货币发行过多证邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn是根本原因，需求过热是直接原因。虽然供给短缺引致券通胀也偶有发生，但其相对于货币超发、需求过热引发研CPI走势较为严重通胀的次数来说占比较小。究%CPI:同比25改革开放30多年时间，我国共经历了5次比较大的通报20货膨胀，对应当时的GDP实

2、际增速基本在10%以上，总告15的来看经济过热以及货币超发引致总需求急剧扩张是105最根本的原因。0本轮再通胀始于2015年年底至2016年年初，主要源‐581971980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016于供给、库存、需求周期共振以及货币宽松大环境、投机等综合因素的影响，大约分为五个阶段，其中需求增GDPG走势长与供给收缩是政府因素主导，库存小周期是企业因实际GDP:同比%素主导。供给收缩与需求上升共存

3、，但前者明显快于后名义GDP:同比40者，导致PPI快速上涨但对CPI的传导不明显。行政30化的供给收缩，以及多年沉积下来的环保因素爆发，推20高了原材料与工业品价格，但终端需求上升对通胀的10推升作用不明显，同时大量的货币沉淀于房地产链条宏0上的各个环节，因此显现出来的情况是中上游价格（主8观1971980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016要表现为PPI）上涨，中下游产品多数价格（部分表现经为CPI）滞

4、涨或涨幅有限。济相关报告近几年来，PPI向CPI传导的历史规律被打破，一方面1．《温和通胀效应下的经济无需悲观—近期宏定观数据回顾与2017年展望》源于PPI与CPI的传导关系在经济下行的时候不明显，期2．《经济超预期不改缓落趋势—2季度及上半当前需求温和很大程度上决定了CPI的基本走势，而报年宏观经济数据简评》PPI则受供给收缩影响较大；另一方面则在于影响CPI告3．《名义增速峰值已过经济缓落趋势不改—3较大的猪肉与蔬菜价格近2年来走势较弱从而拖累前季度宏观经济数据点评》者上行。4．《通胀仍温和周期品存回调可能

5、—7月物价数据简评》风险提示：通胀超预期，经济增速超预期下行，美元加息节奏过快，地缘政治升温，海外黑天鹅风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观经济专题报告目录一、20世纪70年代以来国内外通胀回顾.......................................................................................31、国外典型通胀及成因............................................................

6、.............................................................32、国内20世纪80年代以来通胀及成因.............................................................................................9二、本轮再通胀的产生、进展及原因....................................................................

7、........................141、第一阶段（2016年2-5月）..........................................................................................................152、第二阶段（2016年6-12月）..........................................................................................

8、..............163、第三阶段（2017年1-3月）..........................................................................................................184、第四阶段（2017年5-7月）.............................