18年信用债到期量分析：总到期量略降，但结构风险加大

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1、专题研究固定收益研究报告2017年12月5日信用固定收益研究组邱赛赛姬江帆联系人，SAC执业证书编号：分析员，SAC执业证书编号：总到期量略降，但结构风险加大S0080116100025S0080511030008Saisai.Qiu@cicc.com.cnSFCCERef:BDF391——18年信用债到期量分析jijf@cicc.com.cn许艳分析员，SAC执业证书编号：S0080511030007SFCCERef:BBP876xuyan@cicc.com.cn摘要总量情况截至17年11月29日统计，18年非金融类信用债到期量合计3.83万亿，其中除短融外的中长期债券到期2.

2、47万亿元，比17年和16年分别增长10%和45%。短融（含超短融）18年到期量目前统计为1.36万亿，即使加上按今年发行情况预估后续还会发行且在明年内到期的短融量1.3万亿，明年总的短期限品种到期量还是会低于17年的2.97万亿，降低的原因主要是17年短融发行量比16年下降了1万亿左右。另外18年全部信用债的总付息金额目前计算为0.93万亿，与17年的0.91万亿接近，比16年的0.80万亿增长16%。相较于到期规模，信用债的回售压力更为值得关注，18年进入回售期的信用债规模达1.04万亿，较17年进入回售期规模大幅增长113%，是16年的3.3倍左右，其中面值94%的债券目前

3、处于折价。即使简单按照17年前11月23%的回售比例计算，18年实际回售量也将超过2300亿元。为避免回售，发行人难免要承受融资成本的上升，甚至有些资质较差的发行人，如果投资者担心其违约风险，即使提升票息可能也难以避免回售。结构情况1、产品结构方面，如前所述短融（含超短融）18年到期量会有所下降。中长期品种中，18年绝对到期量最大的还是银行间债务融资工具，但相比17年基本没有增长。公司债是到期和回售增幅最大的品种，其中公募公司债18年到期量和回售量分别为1933亿元和3439亿元，较17年增长21%和310%，合计增长120%，私募公司债18年到期量和回售量分别为2334亿元和5

4、902亿元，较17年增长226%和127%，合计增长149%。2、评级分布上，目前统计主体评级在AA级（含）以下的信用债18年到期量为8968亿元，在全部到期量中的占比达到23.4%，而17年和16年该比例分别为17.2%和16.1%。再分期限看，AA及以下中长期债券18年到期量7122亿元，比17年增长20%，是16年的1.6倍，占18年全部中长期债到期量比例29%，较16-17年26%的占比也有提升。另外有大约688亿元的私募品种到期量未披露评级，这部分实际评级偏低的可能性高。在18年进入回售的债券中，有大约4386亿元属于AA级（含）以下（含无评级）品种，占18年全部回售规

5、模的42%。综合来看，AA及以下（含无评级）18年到期与进入回售期的总量合计近1.4万亿，大约占18年到期和进入回售期合计总量的29%。3、企业性质分布上，目前统计非国有企业的信用债18年到期量为5844亿元，在全部到期量中的占比达到15.3%，明显高于17年和16年12%和11%的占比。再分期限看，非国有企业中长期债券18年到期量3457亿元，比17年和16年分别增长39%和59%，在全部中长期债券到期量中14%的占比也高于16-17年的11-13%。另外在18年进入回售的债券中，有大约5533亿元是非国有企业发行的，占18年全部回售规模的53%。综合来看，非国有企业18年到期

6、与进入回售的债券量合计近1.1万亿，大约占18年到期和回售合计总量的23%。4、行业分布方面，18年城投债到期量仍然是所有行业中最高的，约1.2万亿元，付息量0.37万亿元，还有2173亿元城投债面临回售，三者合计现金支付总量可能达到1.82万亿，占18年全部信用债还本付息回售总量的31%。非城投行业分布上，若仅看到期量，18年到期量超过2000亿元的依旧为传统的信用债发债大户——电力、运输和煤炭。但如果也考虑回售量，房地产行业18年到期量1211亿元、回售量3631亿元，付息743亿元，三者合计总量5586亿元，居非城投行业之首。如果用18年还本付息回售合计规模占存量债券规模比

7、例衡量该行业再融资压力，钢铁、电信服务和纺织服装行业该比例超过50%，较17年上升较多的行业包括房地产、港口、有色、贸易和纺织服装，下降较多的行业为汽车、机械、电力和建材。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明中金公司固定收益研究：2017年12月5日5、从AA及以下评级的还本付息回售行业分布看，绝对量主要集中于房地产、建筑工程等。其中房地产AA及以下还本付息回售总量1736亿元，占该行业还本付息回售总量的31%。从18年各行业AA及以下还本付息回售总规模占目前AA及以下评级存量规