城投转型中平台整合模式对城投企业影响探析

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城投转型中平台整合模式对城投企业影响探析摘要：国发【2014】43号文发布以来的一系列政策文件中，屡次提及城投企业要进行市场化转型。根据中债资信总结，未来城投企业转型的众多路径中，区域内平台的整合将是近期地方政府对区域内平台企业加强管理并推动下属城投企业转型的实施路径之一，而整合后不乏母子公司共同发债的情况。当前城投公司范围内的股权整合主要分两种模式：一种是成立一家新公司，将原有的若干平台统一划至新公司；另一种则是直接选取当地较大的一家城投作为股权接收主体，将其他公司的股权从政府部门划转至该企业实现资产规模扩张或多元化经营。关键词：平台整合城投企业一、平台整合及股权划转成为城投转型的途径之一

1在政策的推动下，城投企业市场化转型不断推进，在转型的初步阶段，对区域内平台企业进行整合和股权划转是途径之一，部分区域发债企业也将面临整合自国发〔2014〕43号文发布以来的一系列政策文件中，均不断提到城投企业要进行市场化转型，根据中债资信总结，未来城投企业转型的众多路径中，区域内平台的整合将是近期地方政府对区域内平台企业加强管理并推动下属城投企业转型的实施路径之一。自2017年以来，重庆、山东、浙江、安徽等省份已经陆续发布了政策文件，对区域内城投转型做出了指引，积极鼓励通过兼并重组同类业务等方式，转型为公益类国企，实现多板块、多元化经营。其中：渝府办发〔2017〕74号文和川府发〔2017〕10号文鼓励通过兼并重组、整合归并同类业务的方式转型为公益类国有单位，此外重庆市还规定每个区县（自治县）确定的公益性项目建设单位最多不超过3家；安徽省在皖政〔2016〕55号文的指导下，鼓励有条件的融资平台公司实行多板块业务经营，增强造血功能；浙江省发布浙委发〔2016〕33号文，号召组建若干千亿级专业化融资平台，加快完成地方融资平台重组整合为国有资本运营集团。

2此外，济南市也出台了《济南市市级投融资平台整合调整方案》，提出将济南旧城开发投资集团、济南城市建设投资集团等七家原有的平台公司，通过整合、新成立、取消的方式将原有的平台打造成新的、职能分工更加明确的六大平台。未来，在各区域政策的鼓励和推动下，预计通过兼并重组和股权划转方式对区域内平台企业进行整合实现转型的现象将逐渐增多，整合后城投企业母、子公司共同发债的案例也将逐渐增加，需要关注股权变动对母、子公司信用品质变化带来的影响。二、平台整合的两种主要模式

3当前城投公司范围内的股权整合主要分为两种模式：一种是成立一家新公司，将原有的若干平台统一划至新公司；另一种则是直接选取当地较大的一家城投作为股权接收主体，将其他公司的股权从政府部门划转至该企业在梳理过程中我们发现，拥有全资子公司、自主拓展业务的城投母公司，其发展过程并不是一蹴而就的，绝大部分母公司的控股地位是通过存量城投企业的股权整合、划转形成的。当前城投公司范围内的股权整合主要分两种模式：一种是成立一家新公司，将原有的若干平台统一划入。以柳州市投资控股有限公司（以下简称“柳州投控”）为例，其成立于2001年7月，同月，柳州市国资委将柳州市城市建设发展有限公司（负责柳州市河东新区城市基础设施项目建设和投融资）、广西柳州市建设投资开发有限责任公司（侧重医院、公园等项目的投融资建设）、柳州市房地产开发有限公司（负责柳州市房地产开发运营及含保障房）等三家平台和柳州市自来水公司等公用事业公司划入柳州投控，2003年，国资委又将柳州市东通投资发展有限公司（主要负责柳州市保障房建设）注入公司；合并后，柳州投控不负责具体业务，仅承担管理职能，但其子公司业务范围涵盖了当时柳州市区及河东新区的基础设施及保障房建设。又如合肥建设投资控股（集团）有限公司（以下简称“合肥建投”

4），2006年成立的合肥建投是在整合原来合肥城建投资控股、合肥交通投资控股、合肥建设投资公司三家老城投原有业务和资产的基础上，再增加政府5亿注册资本金而成立的，而三家老城投业务涵盖了当时城市建设的交通、电力、天然气、水务、市政项目等方方面面，2009年另成立全资子公司合肥轨道负责当期轨道交通项目建设、运营；后续发展中，地方政府又通过股权划转，将丰乐种业、合肥百货的股权注入合肥建投，帮助合肥建投从纯公益性投融资主体向经营性企业过渡。另一种则是直接选取当地较大的一家城投作为股权接收主体，将其他公司的股权从政府部门划转至该企业。以淮安市水利控股集团有限公司（以下简称“淮安水利”）为例，公司成立于2005年，主要负责淮安市范围内水利工程建设，淮安市国资委于2009年将淮安新城投资开发有限公司（以下简称“淮安新城”）划入公司，又于2012年将淮安市清浦城市建设投资有限公司（以下简称“清江浦城投”）及淮安市淮安区城市资产经营有限公司（以下简称“淮安城资”）

5划转至淮安新城，2014年国资委继续将淮阴区城产经营有限公司（以下简称“淮阴城资”）无偿划拨给淮安水利。其中，淮安新城主要负责淮安市生态新城的土地开发及基础设施建设等业务，淮安城资、清浦城投及淮阴城资则分别负责淮安区、清江浦区及淮阴区的土地开发及基础设施建设等。通过股权划转，淮安水利基本整合了淮安市主要城区本级的平台，业务范围涵盖了淮安市主要城区。三、平台整合后的优势与挑战两种整合方式均扩大了整合后企业的城市建设管理业务领域和地域范围，使其区域地位得以提高，并带动其信用品质的提升。但短期内仍应当对其实际整合进程及母公司对下属子公司的实际控制力保持关注。

6整合后的城投主体资产及收入规模均大幅增长，规模优势和资源集中优势显著，长期将带动其信用品质的提升整合后的主体普遍呈现出经营范围扩大、业务种类增加、资产、收入及净资产规模增加、与政府关系更为密切等特点，规模优势的凸显也带来区域地位提升，在当地政府财力分配中优势提升，可获得的政府支持力度增加，提高其信用品质，进一步降低融资阻力。同时，整合后的主体亦逐渐取代地方财政履行其集团范围内的资金调配的职能，使得平台企业间的资金调配及管理市场化程度提升，降低了区域内平台资金拆借的风险，一定程度提升资金使用效率。举例来看：1.重庆市合川城市建设投资（集团）有限公司（以下简称“合川城建”），成立于2002年，2016年合川区国资办将重庆市合川工业投资（集团）有限公司、重庆市合川农村农业投资（集团）有限公司的全部股权无偿划转至合川城建，净资产大幅增长203.93%至371.99亿元，同时资产规模也由289.84亿元增长198.01%至863.77亿元。通过股权划转，合川区原有的三家市本级平台整合为唯一一家市本级平台，合川城建与政府联系更加密切，其信用品质提高至AA＋。2.南京市国有资产投资管理控股（集团）有限责任公司（以下简称“南京国资”

7）成立于2002年，南京市国资委于2008年将南京新港开发总公司股权划入南京国资，公司资产和净资产分别增长91.72%和69.47%，级别由AA提升至AA＋；2011年国资委又将南京安居建设集团有限责任公司股权划入南京国资，同年资产和所有者权益分别增长36.93%及62.46%，资产规模跃居南京市六大市本级投融资平台中的第一位，进一步抬升其信用品质至AAA。3.阿拉善盟基础设施建设投资经营有限责任公司（以下简称“阿拉善基投”）成立于2004年，2013年政府将阿拉善左旗城市建设投资开发有限公司划入阿拉善基投，净资产上升104.81%至94.56亿元，同时资产规模也由71.08亿元增长120.74%至156.90亿元。同时阿拉善基投也成为阿拉善盟唯一的平台企业，与政府关系更为密切，拉动其信用级别由AA－上升至AA。尽管新组建城投企业规模效应凸显，但短期内资金归集管理、业务实际管控、多元化专业化经营等层面的整合压力较大，依然面临管控经验不足的风险。虽然新组建城投企业规模效应凸显，但如果只是简单的实现资产合并享受短期的规模优势，没有长远地对城投集团业务发展、市场化转型作出

8指导和安排，没有从企业的资金管理、业务运营等层面进行整合，即使具备城投集团控股的形式，城投企业群体的资质提升、融资阻力降低、化解地方政府债务只会是短暂现象，未来依然要面临债务压力积累、经营水平不足的困境。具体来说，在城投企业仍将发挥基建投资职能，加之大规模到期债务周转，行业融资需求保持旺盛以及政企债务加速隔离的背景下，探索转型阶段的城投企业仍将承担较重的投融资任务。如果母公司无法统一调配子公司资金，当其进入短期债务偿还高峰，账面土地等公益性资产难以及时变现，可能会推升企业的流动性压力。以某城投集团为例，截至2017年9月末其债券余额高达800多亿元，其中一半以上是用来支持偿还控股子公司的银行借款，账面货币资金356.26亿元，考虑其大规模土地、在建工程等资产难以及时变现，同时主要控股子公司也自行发债融资，若母、子公司面临同期到期债务周转需求，母公司未实现对整个集团的资金统一管理，子公司会优先偿还其自身债务，可能造成母公司短期资金周转困难，增加其偿债压力。

9此外，城投企业转型成为综合型国有资本运营主体，其业务运营呈行业跨度大、概念多样化的特点。如上述城投集团，截至2017年6月末，其旗下全资及控股子公司多达近百家，涉及行业分散，除了传统的公益性业务如土地开发、代建业务外，还涉及政府采购、轨道交通、高速公路运营、污水处理、酒店管理、教育等业务，业务布局从单一的基建拓展到公共事业，加大了母公司的管理难度，这对母公司对子公司主营业务的整合与控制能力带来一定考验。四、未来城投母子公司共同发债现象预计将增多随着市场上以兼并重组或股权划转方式进行平台整合实现转型的现象越来越多，中债资信将从区域分布、职能分类、母公司行政级别、信用级别等维度对截至目前在公开市场上发债的母子公司进行简单梳理。市场一半以上独立发债的子公司集中于东部地区，以市本级的平台为主；受益于资产规模及平台地位较高等原因，母公司的信用级别普遍高于其子公司。

10根据中债资信城投信息分析平台数据，截至2017年6月末，全国存量城投债券规模达4.58万亿元，以城投控股子公司的形式存在的发行人约123家（包括9家孙公司及1家四级子公司），其存量债券规模3,519.34亿元，占市场总规模的7.64%。区域分布方面，市场一半以上独立发债的城投子公司集中于东部发达地区，且东部地区中主要集中于江苏省、天津市、广东省等，其中江苏省的城投子公司为26家，存续债券规模超过1,000亿元；西部的城投子公司主要集中于四川省、重庆市，共计10家企业，存续债券规模达293.60亿元；中部共计仅有21家城投子公司独立发债，主要集中于河南省、河北省等区域。从职能分类来看，目前城投债发行人中所涉及的母公司共有99家，省本级母公司业务主要集中于铁投、轨道交通和交投业务；市本级业务涵盖了除铁投业务外的市政基础设施建设的方方面面；而市辖区、县本级及园区的母公司则主要集中于城投类业务。

11母公司行政级别方面，因为基数大且及行政级别较高的原因，市本级城投为主流，占比达63%，省本级、县本级主体占比较平均，分别为15%，11%。主体级别分布方面，受益于资产规模及平台地位较高等原因，母公司的信用级别普遍高于其子公司，以AA＋级及以上为主（占比达66.37%），仅有两家城投企业级别为AA－；而子公司级别中枢位于AA级（占比为58.40%），AA级以上占比仅为31.86%，显著低于母公司级别。通过以上分析可以发现，在通过股权划转实现城投转型的过程中，母子公司同时在公开市场融资的情况愈来愈普遍，而资源整合带来的规模效应在提高了母公司平台地位的同时，降低了投融资阻力，进而抬升其信用品质。但城投转型是一个漫长的过程，考虑到大部分子公司成立时间较早且自身经营独立性较强，此外整合后的母公司面临主营业务跨度大的局面，未来需关注母公司对子公司主营业务的整合能力与控制程度，以及财务的统筹力度。