中金债券市场调查2018年1月期：开年股强债弱，后续如 何演变？

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1、专题研究固定收益研究报告[Table_BaseInfo]2018年1月23日利率固定收益研究组陈健恒王海波开年股强债弱，后续如何演变？分析员，SAC执业证书编号：分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011S0080517040002SFCCERef:BBM220Haibo.Wang@cicc.com.cnchenjh@cicc.com.cn——中金债券市场调查2018年1月期姬江帆但堂华分析员，SAC执业证书编号：联系人，SAC执业证书编号：S0080511030008S0080116080033SFCCERef:BD

2、F391Tanghua.Dan@cicc.com.cnjijf@cicc.com.cn唐薇分析员，SAC执业证书编号：S0080515110005wei.tang@cicc.com.cn【前言】：本期问卷于1月19日面向金融机构从事固定收益领域的人士，共回收294份有效答卷。年初以来金融监管政策密集出台，对金融业态和金融市场也将产生深远影响。政策调控导致资金供给收缩对债市的负面影响在中短期内仍在延续，年初以来债券收益率依然有所上升，国债期货创上市以来的新低。但流动性收缩的同时，股票市场对经济的信心似乎持续走强，海外股市持续创新高，中

3、国A股表现不弱。股票投资者的眼中，全球经济共振复苏，通胀压力上升，货币正常化将加速，利率上升是正常的；但债券投资者的眼中，利率过快的上升，尤其是金融体系的收缩可能也正对经济产生负面影响，风险资产上涨难以持续。股票投资者的视角和债券投资者的视角产生分化，尤其是房地产股和房地产债一个天上一个地下。当前时点上，我们更愿意相信股市还是债市的故事和逻辑？【调查结果】（1）本期调查中市场最为关注的因素依次为：监管机构调控金融杠杆、信用违约和通胀。相比于上期调查（8月），金融监管仍然是市场最关注的因素，但本期投资者对信用违约、通胀、股市走强、美国

4、加息的担忧明显增加，对货币政策、供给压力的担忧明显下降。这与去年以来油价持续走强、近期频爆地方GDP和财政数据调减新闻、云南资本信托违约、年初以来股市快速走强有关。（2）本期我们新增了居民杠杆等问题，调查结果显示：绝大部分投资者认为居民杠杆上升过快过高，目前我国居民债务除以GDP所衡量的居民杠杆率已经超过50%；大部分投资者反映加杠杆的用途为买房和买房后的相关消费。（3）监管态度与影响方面：进入2018年以来，监管政策频出。关于何时监管态度能够出现缓和，投资者普遍认为要看到一定的风险出现才有可能，比如经济明显放缓、金融市场极端波动、

5、企业债务违约风险扩大等。影响方面，大部分投资者认为在高压的监管政策下，边际上最脆弱最容易出现问题的是小银行，另外互联网金融机构、私募、小券商也存在较大风险。资管新规对刚性兑付给出了认定标准和惩罚机制，从本次调查结果来看，大部分投资者认为今年更可能出现突破性打破刚性对付的是城投平台债券或者非标违约。（4）经济基本面方面：房地产方面，大部分投资者认为房地产销量可能出现下滑，但房价保持平稳概率较高；对2018年经济拉动方面，大部分投资者认为是房地产政策放松或者是财政托底。（5）收益率点位判断上：大部分投资者认为10年期国债高点在4.2%-

6、4.3%之间；对10年国债收益率低点的判断集中在3.8%附近。显示市场目前仍偏悲观。对10年国开债收益率高点的判断集中在5.3%-5.5%之间；对10年美债收益率高点的判断集中在2.7%-3.0%之间。总体来看，投资者对国内和美债均相对较为悲观，认为债市收益率有一定幅度的上升空间，且收益率大幅下行空间也较为有限。（6）信用债方面，在近期资管和表外各类资金监管加码下，市场对于信用债需求趋弱以及利差过低导致保护空间不足的担忧进一步加重，对于信用利差的走扩具有较强共识。此外，市场对于城投一边倒的“信仰”正在发生比较明显的变化，虽然仍有分歧

7、，但表示担忧的投资者正在增多，投资者也已经开始把城投债务违约作为一个较大的潜在风险点。地产债方面，市场对房地产的看法似乎比对城投乐观一些，尤其是对其中的龙头企业的机会和价值较为认可。（7）交易策略上，与上期不同，本期大部分投资者仍然倾向于短端和现金为王的交易策略，短期内对债市看法相对偏空，交易积极性不高。大类资产配臵上，对股票、可转债、黄金和高等级信用债的偏好较上期大幅增加，但对利率债、低等级信用债和城投债的偏好下降。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明中金公司固定收益研究：2018年1月23日目录一、基本面及监管政策等（问题1-1

8、5）.............................................................................................................3二、未来资