债市启明系列：积极财政政策支撑2018年经济增速

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1、证债市启明系列20180115券研究报积极财政政策支撑2018年经济增速告/固定中信证券研究部2018年1月15日收益/明明章立聪余经纬日电话：010-60837202电话：021-20262132电话：010-60836514评邮件：mingming@citics.com邮件：zhanglicong@citics.com邮件：yujingwei@citics.com执业证书编号：S1010517100001执业证书编号：S1010514110002执业证书编号：S1010517070005债市日评投资要点：全球范围

2、内，货币宽松政策进入尾声。主要经济体渐次采取积极的财政政策，早在2016年11月21日，英国首相发言人表示至2020年将企业税下调至17%，政府推出的一系列减税政策已于2017年4月新财年生效；2017年12月，特朗普签署美国减税法案，将企业税率下调至20%左右；日本则表明今后“将根据海外减税动作，进一步扩大减税幅度。”中央经济工作会议与财政工作会议中提到2018年将继续实施积极的财政政策，增强财政可持续性；继续实施减税降费政策，进一步减轻企业负担。目前减税降费政策成效如何？是否存在减税空间？我们将进入如下分析：减税

3、降费政策初见成效，理论与实证说明减税能有效促进经济发展。营改增累计减税近2万亿元，取消、免征、停征和减征1368项政府性基金和行政事业性收费，涉及减收金额3690亿元。理论上，减税可以提高资源配置效率，进而在长期内促进经济；减税可以刺激企业投资，扩张总需求，缓解经济衰退时期的需求疲软等问题。实证研究发现减税不仅可以提高企业投资率，还可以提高企业劳动生产率和资本产出率。里根政府减税期间，工业总产值有明显的上升也表明减税对经济的正向促进作用。未来减税空间测算，从政府债务率与赤字率看出政府减税仍有可为。地方政府负债率与债务

4、率处于相对安全水平。2015年地方政府债务率为115.91%，2016年地方政府债务率为104.45%，低于美国的最高债务率警戒线水平120%；2015年政府负债率为26.54%，2016年政府负债率为20.83%，远低于欧盟60%的警戒线，也低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平。财政存款余额与机关团体存款余额呈现稳步上升趋势，另外，2016年、2017年连续两年政府预算赤字率保持在3%，但实际赤字率分别为3.4%和3.8%，减税空间仍存。减税与增加财政支出两种积极财政政策各有所长。减少税收、增加财政支出都是积极的

5、财政政策。美国施行积极的财政政策主要通过削减企业所得税，而国内在推行一定减税降费政策同时，通过财政支出支持基建发展，明显提高了国内基础设施水平、改善了水利环保状况等；与此同时，财政支出规模的扩大对全要素生产率和技术进步率的提高具有积极的推动作用，能够促进产业结构升级；政府支出也将直接刺激社会总需求，引起投资、生产、就业、工资等一系列的连锁扩张，不论是投资需求还是消费需求都会因此而扩大，有效地拉动经济增长。积极的财政政策将支撑经济增速，对债市长端利率形成一定支撑。无论是减税降费，还是财政基建投资，偏积极的财政政策将支撑

6、2018年经济增速。叠加部分城市住房限购陆续放松对于总需求的支撑，预计2018年GDP增长不会出现明显的下行，而通胀也有望维持在相对较高水平，这都意味着长久期利率债的收益率中枢暂难形成明显下移的趋势。目前，我们认为10年期国债收益率将在3.8%到4.0%区间波动。请务必阅读正文之后的免责条款部分债市启明系列20180115正文：全球范围内，货币宽松政策进入尾声。主要经济体渐次采取积极的财政政策，早在2016年11月21日，英国首相发言人表示至2020年将企业税下调至17%，政府推出的一系列减税政策已于2017年4月新

7、财年生效；2017年12月，特朗普签署美国减税法案，将企业税率下调至20%左右；日本则表明今后“将根据海外减税动作，进一步扩大减税幅度。”中央经济工作会议与财政工作会议中提到2018年将继续实施积极的财政政策，增强财政可持续性；继续实施减税降费政策，进一步减轻企业负担。目前减税降费政策成效如何？是否存在减税空间？我们分析如下：一、减税降费政策成效显著，理论与经验证明减税有助于刺激经济过去五年，各级财政部门实施大规模减税降费，营改增累计减税近2万亿元，取消、免征、停征和减征1368项政府性基金和行政事业性收费，涉及减收

8、金额3690亿元。全国财政赤字由1.2万亿元增加到2.38万亿元，但赤字率一直控制在3%以内。据统计，2017年，我国落实并完善营改增试点政策，出台简并增值税税率等措施，进一步清理规范政府性基金和涉企收费，全年为企业减负超过1万亿元。1申广军（2016）曾指示，从理论上讲，减税至少可以从三方面影响宏观经济。第一，减税可以降低由税收带来的价格扭曲