化工行业煤化工崛起系列之一煤制乙二醇：进口替代空间广阔，油价上涨推升盈利中枢

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1、行业及产业化工2018年02月01日行煤化工崛起系列之一煤制乙二醇业研究/看好——进口替代空间广阔，油价上涨推升盈利中枢行业深度相关研究本期投资提示："双氧水、制冷剂价格上涨，PVC-电石、草甘膦-甘氨酸价差扩大——《化工周报乙二醇是聚酯产业链的重要一环。国际上乙二醇生产以乙烯氧化法为主，原油价格上行抬18/1/22-18/1/26》"2018年1月29升价格中枢。乙二醇下游需求中90%用于生产聚酯，其他可用于防冻液、表面活性剂等，日证是一种重要的石油化工品。乙二醇的生产工艺主要包括乙烯氧化法和合成气法两种，乙烯"盐酸、丙烯腈价格上涨，PVC-电石、券TDI-甲苯价差扩大——《化工周报氧化法

2、按照乙烯来源又可分为石脑油路线和乙烷路线，是国际上的主流工艺，因此乙二醇研究18/1/15-18/1/19》"2018年1月22价格与国际原油价格表现出很强的相关关系。OPEC减产协议的执行和全球经济复苏推动报日原油价格上涨，乙二醇价格中枢随之上行。告全球乙二醇需求稳定增长，中国是最大消费国，需求每年维持4%增长，但自给率不足证券分析师50%。2015年全球乙二醇需求约为2500万吨，中国消费量占比约50%。中国拥有全球宋涛A0230516070001近60%的聚酯产能，随着经济发展，聚酯涤纶需求维持逐年增长态势，平均增速在5%以songtao@swsresearch.com上。2017年我

3、国乙二醇需求约为1440万吨，预计到2020年我国聚酯产量将达到4500联系人万吨，乙二醇需求量将超过1600万吨，CAGR+4%。2016年全球乙二醇产能为3747马昕晔(8621)23297818×7433万吨，前五大厂家的市场占有率接近50%，产能主要集中在中东和亚洲。此前受制于原料maxy@swsresearch.com乙烯的供应问题，我国乙二醇产能增速有限，2017年总产能为847万吨，产量571万吨，仍有近900万吨供应缺口，进口依赖度近60%。煤制乙二醇获得技术突破，龙头企业发展迅速；但短期内我国进口依赖的局面难有根本改变，率先投产的装置未来三年将充分享受乙二醇进口替代的广阔空

4、间。在我国富煤少油的能源结构下，煤制乙二醇拥有突出优势，产业进入快速发展阶段，十三五期间煤制乙二醇产能将达到600-800万吨。龙头企业在工艺上的突破和对产品品质的优化，使得其产品已经获得下游聚酯涤纶厂家的认可，市场空间广阔。根据我们对2018-2019年新增乙二醇装置的统计，共有400万吨产能投产确定性较高；一批在2017年立项或规划的煤制乙二醇项目共计400万吨预计将于2020年及之后投产，未来三年内投产的乙二醇企业将率先抢占进口替代市场。我们预计未来三年将是煤制乙二醇企业发展的黄金时间。煤制乙二醇成本优于国内石脑油路线，盈利有长期支撑，在国际油价位于60美金/桶以上时，煤炭路线有很高的

5、安全边际。在全球范围内，中东和美国的产能依托自有乙烯，综合成本最有优势。国内目前占主导的乙烯氧化工艺大多采用石脑油乙烯路线，以乙烯价格10000元/吨计算，国内乙烯法路线平均成本在8000元/吨左右；采用石脑油为原料的企业成本在6600元/吨，均高于煤制乙二醇5200元/吨的平均成本。进一步分析发现，在60美金/桶的油价下，标准煤价格维持在750元/吨以下，煤制乙二醇都将拥有明显的成本优势。随着装置规模的扩大和管理水平的提升，煤制乙二醇的吨制造成本仍有下降空间，未来煤炭路线的盈利能力可进一步增强。推荐标的：维持煤化工行业看好评级，建议关注华鲁恒升、阳煤化工、新疆天业。目前华鲁恒升拥有5万吨煤

6、制乙二醇产能，预计三季度达到55万吨；阳煤化工现拥有煤制乙二醇22万吨，寿阳化工注入完成后将达到42万吨产能，权益产能达到31万吨，且集团内的阳煤平定20万吨乙二醇有注入预期；新疆天业控股股东天业集团现拥有35万吨煤制乙二醇产能，天业汇合100万吨煤制乙二醇一期60万吨项目投产之后，公司将拥有18万吨煤制乙二醇权益产能，且未来集团资产可能注入上市公司。以华鲁恒升、阳煤化工和新疆天业的权益产能分别为55万吨、31万吨和18万吨计算，对应乙二醇每涨价1000元/吨，EPS增厚0.25、0.13、0.13元，分别给予买入、买入和增持评级。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业深度投资案件关键

7、假设点1.乙二醇市场价格与油价中枢联动，原油价格在60美金/桶以上时，煤制乙二醇项目拥有很高的安全边际。2.乙二醇下游市场稳定增长，随着宏观经济向好，聚酯涤纶消费维持增速6%的增长率。有别于大众的认识1.市场认为国内煤制乙二醇工艺尚不成熟，开工率仍然是行业硬伤，下游客户对产品品质认可度不高。但经过对国内煤化工龙头企业的研究和跟踪，我们认为国内煤制乙二醇工艺已经取得关键突破，催化剂的寿命、稳定性、选