利率市场交易策略：打击代持严控杠杆，新年监管不落下

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1、证券研究报告/债券研究/交易策略日期：2018年1月8日打击代持严控杠杆新年监管不落下——利率市场交易策略20180108分析师：陈彦利Tel：021-53686170E-mail：chenyanli@shzq.com主要观点：SAC证书编号：S0870517070002S0870517070002宏观基本面：PMI稳中略缓，进出口持续改善2017年12月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.6%，比上月下降0.2个百分点，年末制造业生产有所放慢，但依然达到年均值水平，稳中略降。生产需求虽双双回落，但仍高于年均值

2、。产业结构调整持续推进，新旧动能加快转换。高技术制造业PMI持续高于制造业总体水平。进出口稳步增长，新出口订单指数和进口指数为51.9%和51.2%，分别比上月上升1.1和0.2个百分点，制造业外贸持续向好。本月PMI企稳至年内均值水平，稳中略缓，经济运行仍较平稳。资金面跟踪：不作为延续，流动性偏宽上周央行并没有开展任何操作，而上周有5100亿元逆回购到期，全周净回笼5100亿元。跨年后资金形势大为好转，且央行节前宣布临时降准以及元旦后正式实施的结构性降准更为跨年后的流动性需求提供了充分的保障，央行延续了年前的不作为。但

3、本周将有4100亿元逆回购以及1825亿元MLF到期，并且叠加缴税缴准等因素扰动，预计央行将重启逆回购操作或对MLF进行到期续作。在央行灵活多样的削峰填谷以及结构性降准等措施配套使用下，春节效应虽难抵挡，但资金紧张或大为缓解，整体维持紧平衡。债市走势回顾与预判：打击代持严控杠杆，新年监管不落下上周债市走势分化，短债大幅下行，而长端则在开年遭遇重创，10年期国债一度逼近近期高点。新年伊始，监管升级，一行三会发布302号文，监管直指债券代持业务以及债券杠杆问题。首先针对此前由于代持问题引发的国海事件302号文做出了强硬回应，

4、要求债券市场参与者在指定交易平台规范开展债券交易，未事先向金融监管部门报备不得开展线下债券交易，严禁通过任何形式的“抽屉协议”或通过变相交易、组合交易等方式规避内控及监管要求，并且要求正回购方在代持期间将标的债券按照自有债券进行会计核算。在这一新规下，代持业务这块灰色领域将更加规划化、透明化。其次便是对债券交易中正逆回购的余额比率设置了上限，合理控制债券交易杠杆。打击代持与控制杠杆相辅相成，代持业务透明化后将使得杠杆率的统计更加准确，更加有利于监管的实施。整体来看，302号文是金融严监管、控杠杆、防风险的进一步延伸，是监

5、管政策的进一步细化与补充。杠杆率的限制对小型银行的影响更加突出，但同时给予了1年的过渡期，整体冲击可控。另外代持业务在国海事件后已明显萎缩，代持入表后风险更加可控。虽然302号文的实质影响有限，但仍对市场产生了情绪冲击，严监管下利率明显上行。但事件冲击后，市场将恢复理性。并且我们认为新年后储备货币因降准而发生构成改变，流动性边际改善，债市短期压力大为缓解，但回升也有限。重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。利率市场交易策略目录一、宏观基本面：经济向好趋势不变............................

6、.......................11.PMI稳中略缓，进出口持续改善...............................................12.高频物价数据跟踪.......................................................................23.其他高频数据跟踪.......................................................................44.汇率跟踪....

7、...................................................................................6二、资金面跟踪：不作为延续，流动性偏宽.......................................71.人行公开市场操作......................................................................72.货币市场.................................

8、.....................................................7三、利率产品：开年遭遇调整...............................................................91.一级市场：发行缩量，需求尚可............