收益率即期利率与远期利率

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1、5收益率、即期利率与远期利率平常说的债券收益率，在实际应用中存在多种多样的衡量标准及计算方法，且有不同的应用范围。本章的主要内容就是对不同收益率的含义及衡量方法加以介绍，并对经常使用的即期利率和远期利率问题进行讨论。虽然在很多文献中，收益率和利率常常被作为同义词换用，但本质上，二者是有区别的。收益率，是一定的现金流收入，如债券的息票收入、收回的本金等，相对于一定的投资或成本，如债券的买入价或市场价格，在扣除了投资成本后的利润与投资额间的比率。尽管计算方法多种多样，但基本的含义是不变的。而利率，更多的是决定固定收益工具利息额

2、的比率，通常是与工具的面值或约定金额之间的比率，如定期存款利率、债券的息票利率等。只要想一想如果债券溢价发行，其收益率就会低于债券的息票利率，反之则高于息票利率的情况，二者间的区别应当容易理解。5.1收益来源债券的收益来源，主要有三个方面，一是债券的息票收入，二是债券的价差收入，即买卖价差所产生的收入，三是再投资收入，即将所获得的现金流再次投资时产生的收入。除了零息债券在持有期内没有息票收入外，附息票债券都定期产生息票收入。不过，有些债券的息票收入可能会按约定递延支付，如递延息票债券等。债券的价差收入，亦称资本利得（Cap

3、italGain）或损失（Loss）。如果买进价格低于卖出价格，投资者获得资本收益，反之将蒙受资本损失。对于嵌有赎回权的债券，债券也可能不是因为出售而招致资本收益或损失，而是源于债券被赎回。至于具体是损失或收益，取决于债券的买价是高于还是低于债券的赎回价格。无论怎样，可以看到一点，那就是有赎回权的债券，会面临更大的资本性风险。再投资收益，对不同的债券也存在很大差异。零息债券在整个寿命期间没有利息和本金的回流，也就不存在任何再投资的机会和收益。而对抵押担保债券和资产担保债券，则可能在寿命期内既有本金也有利息的偿付，从而面临更

4、多的再投资机会或风险。举例来看，假定某面值为1000美元的5年期债券目前市场价格为957.35美元，息票利率为5%，且满足市场要求收益率为6%，则其三部分收入分别为：债券到期时的总值应当为：957.35×（1.03）10＝1286.60显然，上述第一、二项加债券目前市场价格之和不等于应得的总值，还差36.60美元，这部分差异，就源于息票收入的再投资，如下表：表7-1债券息票收入的再投资利息收入29图表51债券息票收入的再投资利息收入5.1期限5.2可再投资时间5.3息票收入5.4利息19257.6228256.67372

5、55.7546254.8555253.9864253.1473252.3282251.5291250.75100250.00总再投资利息收入36.60当我们加上表中的利息收入后，就得到下面的等式：（7-5-1）可见债券投资的总收入与息票利率、购买价格及再投资收益率等密切相关。对不同债券来说，这三者受利率变化及市场供求等的影响各不相同，这也是债券价差存在的重要原因。5.5收益的传统计量法5.5.1当期收益率当期收益率（CurrentYield）是指债券的年息票收入与其当前价格之比，即：（7-5-2）例如，某债券的息票利率为6

6、%，面值为1000美元，当前的市场价格为956.87美元，则债券的当期收益率为：29显然，当期收益率的高低取决于债券的息票利率和当前价格。越是折价出售的债券，如果息票利率相同，其当期收益率越高。这一指标的优越之处在于，非常容易使用，且能表示出粗略地表示当前债券投资的息票收入高低。但其缺陷也是很明显的，最主要的不足之处就在于：只考虑了债券的息票收入而没有考虑债券的其它收入，如资本利得和再投资收益；而且也没能包含债券期限和收到利息的时间等信息。例如，某只期限很长的折价销售的债券，其当期收益率可能远高于一只期限较短的债券，但并不

7、意味着前者在投资上一定优于后者。。5.1.1到期收益率鉴于当期收益率上述缺陷，另一种收益计算方法，假定了债券的再投资收益率等于债券自身的收益率，并设存在一假定这一收益率使债券未来的现金流的贴现值与债券当前的市场价格相等，这一利率就是债券的到期收益率（YieldtoMaturity,YTM），即假定按当前价格买进债券并一直持有到期，且并假定债券的收益率与再投资收益率相等且在未来保持不变条件下，且能使债券未来现金流的贴现值等于债券当前现值时的收益率。用公式来表示，即：（7-5-3）上面的公式是假定债券的息票收入是每半年结算一次

8、，这是因为债券市场上通常使用债券相当收益（Bond-EquivalentYield）惯例，这一惯例的特点是在换算半年期收益率和一年期收益率时是将半年期收益率乘以2，而不是用实际利率方式计算复利。用上述公式计算债券的收益率，也是为了使所计算的收益率在整个市场上具有可比性。要特别说明一点的是，这一惯例虽然在