股权结构与股东行为

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1、股权结构与股东行为　　(武汉工程大学经济管理学院，湖北武汉430074) 　　摘要：本文主要对以英美为代表的分散型的股权结构和以日德为代表的集中型的股权结构以及股东行为进行了比较分析。 　　关键词：股权结构；股东行为；隧道行为；美国；英国；日本 　　中图分类号：F279.12文献标识码：A文章编号：1007—6921(XX)01—0015—02 　　公司股权结构，也称公司的所有权结构，是指公司股东的类型以及股权在股东中的分布状况。从股权集中度的角度来看，可以将公司的股权结构分为两种类型，即以英美为代

2、表的分散型的股权结构和以日德为代表的集中型的股权结构。在经纪人的假设前提下，股东都是追求自身财富最大化的。但是在不同的股权结构下，股东在公司的治理结构中的地位不一样，受到的约束和激励也不一样，从而追求自身财富最大化的手段就不一样，也就是说股东的行为会有不同的表现。 1英美上市公司的股权结构与股东行为 　　英国和美国公司的股东主要由众多分散的个人和保险公司、养老基金、投资基金等机构投资者组成。从20世纪初到60年代末的几十年内，以高度分散的个人投资者持股为主的股权结构一直是美国大公司所有制结构的基本特征。60

3、年代末以来，美国大公司股权结构发生了深刻变化，其主要标志是以养老基金为代表的机构投资者逐渐崛起，并取代个人投资者成为大公司股份的主要持有者。但是，机构投资者取代个人投资者并未改变美国公司股份持有的高度分散化特征。机构投资者一般都以分散持有多家公司股份的方式来投资股票，在一个特定公司中持有的股份一般不超过1％。美国公司第一大股东的持股比例很少有超过10%的，像通用电气这样典型的大型上市公司最大股东的持股比例均在5%以下。740)this.width=740"border=undefined> 　　资料来源：李维

4、安，《现代公司治理研究》，84页，中国人民大学出版社，2002 　　在这样高度分散的股权结构下，个人小股东在公司治理中普遍表现为“搭便车”。一方面由于小股东势单力薄，获取公司信息的难度较大，对获取的信息进行甄别、处理需要专门的知识储备，而个人小股东往往并不具备这样的能力，而且即使他们能够在公司事务中做出正确的表决，其个人行动基本不会改变公司最后的决策；另一方面，小股东参与公司治理，对经营者偏离股东财富最大化的目标而追求自身利益最大化的行为进行监督固然可以增加收益，但是监督所耗费的成本往往是高昂的。监督给公司增

5、加的收益由公司所有股东共同分享，而所付出的成本却是谁监督谁承担。小股东的持股比例很低，这样他们参与监督给自己带来的收益增加还不足以补偿所付出的监督成本。因此，个人小股东作为消极投资者搭大股东的便车，不参与对公司经营管理者的监督的行为是一种理性的选择。 　　在美国证券市场，机构投资者相比个人投资者无论是从资金实力还是持有上市公司股票的份额，都可以称得上大股东。但是由于受法规的限制，单个机构投资者持有单个上市公司的股票的份额不太大，也存在“搭便车”的心理，每一个机构投资者都希望通过其他投资者的监督行为而使自己的收

6、益最大化，因此机构投资者基本上没有发挥对上市公司的监督作用，也是一种消极的投资者。20世纪80年代以来，上述情况发生了变化，其中几个因素的出现导致了机构投资者在公司治理中出现了积极化的趋势。①机构投资者的规模不断扩大，机构投资者持有上市公司股票的比例越来越大。一方面从成本—收益角度分析，单个投资者持有单个上市公司的股票比例越大，其参与公司治理给自己带来的收益增加就会越大，而参与公司治理的成本与持股比例无关，当收益增加大于监督成本时，理性的投资者就会积极参与公司治理；另一方面由于机构投资者巨大的持股规模，当他们不

7、满所投资公司的现状而大量抛售股票时会导致股价大跌，从而使自己“用脚投票”导致的损失加大。②机构投资者普遍采用指数化投资组合策略。投资组合指数化就是所投资股票的组成比例与证券市场某种指数的构成比例相同，并且在较长时间内保持不变，这使得机构投资者不得不放弃“华尔街准则”，转而关心其所投资公司的治理问题。机构投资者从“用脚投票”的被动、消极的投资者逐渐转变成“用手投票”、通过各种活动方式积极参与公司治理活动的积极的投资者。机构投资者参与公司治理的方式主要有提交股东议案、行使投票权、发布管理者的“黑名单”等。 　　虽

8、然近年来英国和美国的机构投资者开始表现出积极主义倾向，但是由于单个机构投资者在单个公司中的持股比例仍然是有限的，不存在绝对控股股东，机构投资者也没有控制公司的愿望，而是遵从分散化投资，降低风险的投资策略，他们在公司治理中发挥的作用还是有限的。就机构投资者整体来说，仍呈现出消极股东的状态。 　　2德国和日本上市公司的股权结构与股东行为 　　德国和日本公司股权结构的特征主要表现为股权比