2021年二季度大类资产配置策略.docx

《2021年二季度大类资产配置策略.docx》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、目录宏观经济：实体经济周期顶部临近1政策与海外：美国整体滞后中国一个身位4大类资产配置：股债切换，拐点临近5股市：淡化总量，结构为上，关注中小市值细分行业龙头5债市：通胀与货币政策的重定向是牛熊切换的两大信号6商品：涨价最快阶段已过，需求逻辑向供给逻辑转移7风险因素8插图目录图1：当前经济已经处于过热阶段1图2：制造业与非制造业仍处于环比扩张区间1图3：短经济周期包含领先的金融周期与滞后的实体经济周期2图4：除2015年前后，广义流动性与A股中期波动较为一致2图5：上市公司盈利增速与通胀波动较为一致3图6：库存周期是通胀的滞后指标3图7：通胀见顶后，

2、长端利率的下行空间将会打开3图8：本轮美债利率回升是国内利率回升的滞后反映4图9：美国已进入实际利率回升阶段4图10：利率上行不构成股市牛熊切换的拐点5图11：市场可能进入一轮风格切换，中小市值和低估值板块有望跑赢大市值和高估值板块6图12：资金利率较疫情前仍有距离，后续仍有收紧空间7图13：当前的商品市场更接近于2009~2011年金融危机后的商品牛市8▌宏观经济：实体经济周期顶部临近经济周期是中期维度大类资产轮动的重要线索，也是我们研究资产配置的核心框架。我们曾在《2020年下半年大类资产配置策略：后疫情时代的大类资产配置，乘势而为》（2020/

3、6/8）中指出大宗商品牛市启动，利率进入中期上行；在《大类资产配置策略：再通胀期，顺周期资产受益》（2020/8/20）中指出顺周期风格有望取代成长，商品中外需驱动的能化和有色最值得关注；在《2021年大类资产配置策略：拐点之年，先股后债》（2020/11/13）中指出广义流动性的见顶回落将使得股市估值承压，需以盈利修复对冲估值压力。进入二季度，随着通胀、库存、盈利等指标的顶部临近，我们认为股债切换的拐点正在靠近。当前国内经济已经处于阶段性过热阶段，且正在走向繁荣的顶点。根据美林时钟定义，经济在潜在增速以上运行，且同步发生通胀即为过热状态。2020Q

4、4实际GDP增速为6.5%，在未包含极端基数的情况下已经位于潜在增速以上。今年以来每月PMI均位于荣枯线以上，显示制造业和非制造业仍处于环比扩张区间。根据宏观组的预测，一季度实际GDP增速可能高达19%。依据美林时钟的结论，过热阶段商品资产表现最好，这也较为符合过去一段时间的大类资产表现。由于经济系统是一个稳态，不会长期偏离自身的均衡位置，在潜在增速以上运行时其扩张速度便会自然放缓，也就是进入寻顶的过程，而政策退出与广义流动性的见顶回落均为其先导。图1：当前经济已经处于阶段性过热阶段（%）图2：制造业与非制造业仍处于环比扩张区间（%）25201510

5、50-5-10单季实际GDP同比增速（含预测）19.06.36.05.95.83.24.96.58.06.55.0-6.858制造业PMI非制造业PMI5654525048462019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-0344资料来源：Wind，预测；注：2021年季度数据为宏观组预测资料来源：Wind，短经济周期可以被划分为领先的金融周期，和滞后的实体经济周期。我们曾在《大类资产配置方法论系列之

6、四：债务-通胀双周期资产轮动策略》（2020/1/3）中详细研究过持续时间平均为3.5年的短经济周期（基钦周期）的结构、机制及其与大类资产的联系。短经济周期可以被划分为领先的金融周期，包括以杠杆率同比衡量的债务周期、社融增速、M1增速、M1-M2剪刀差、社融增速-名义GDP增速、M1-PPI等一系列同步波动的指标，以及滞后的实体经济周期，包含PPI、长端利率、库存周期、工业企业利润、上市公司盈利增速、房地产价格等反映实体经济景气度的同步指标。一般而言，金融周期领先实体经济周期2~4个季度，历史平均为10.9个月，实质是超额货币供给向通货膨胀的传导。图

7、3：短经济周期包含领先的金融周期与滞后的实体经济周期（%）实体经济杠杆率:同比增加PPI:同比杠杆率预测PPI预测35302520151050-5-101996-121997-101998-081999-062000-042001-022001-122002-102003-082004-062005-042006-022006-122007-102008-082009-062010-042011-022011-122012-102013-082014-062015-042016-022016-122017-102018-082019-062020-0

8、42021-022021-12-15资料来源：Wind，预测股票市场中期表现与金融周期较为一致，而后者已于去