债市启明系列：再看经济数据，阳光总在风雨后-20200318-中信证券.pdf

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1、证券再看经济数据：阳光总在风雨后债市启明系列｜2020.3.18▍▍中信证券研究部核心观点1-2月经济增速的深坑将加大实现GDP增长目标的难度，同时“利润—生产—投资—产出—利润”以及“消费—就业—收入—消费”的闭环也可能拉长投资、消费需求的回暖周期。当前稳增长的必要性有所提高，但政策更可能通过减税降费+稳定就业来定向支持企业和居民的需求回暖，后续经济的反弹进程也更可能是渐进式的爬坡而非跨越。明明▍疫情冲击之下经济增长明显放缓。受疫情影响，1-2月经济数据呈断崖下行，投资、首席FICC分析师消费、工业生产增速均创历史新低。S1010517100

2、001▍关注经济增速下行的余波。从GDP总量看，1-2月经济增速的深坑加大了实现全年GDP增长目标的难度。同时“利润—生产—投资—产出—利润”以及“消费—就业—收入—消费”的闭环也将拉长后续投资、消费需求的复苏周期。当前稳增长的必要性有所提高，但结合近期的政策表态，我们认为政策对GDP增速目标的重视可能有所淡化，而是更加注重企业、居民这两大主体需求的自发回暖。基于此，章立聪我们认为在当前不加力刺激地产，而是定向支持居民和企业的需求复苏的政策主线固定收益分析师下，后续经济的回升进程或将是渐进式的爬坡而非跨越。S1010514110002▍还有哪些

3、“灰犀牛”？从疫情防控的角度出发，后续仍需警惕疫情输入以及海外疫情反复的灰犀牛风险。考虑到海外疫情演绎的不确定性，疫情也可能对我国的外需和工业生产冲击。▍虽有近忧，但无远虑，风景这边独好。在正确认识当前国内矛盾的复杂性的同时，我们更需要看到后续国内经济稳健增长、产业结构加速升级的广阔前景。目前我国余经纬疫情防控走在世界前列，而我国加大医疗物资的出口以及政策以我为主的定力也体首席大类资产配置分析师现了我国对打赢防疫攻坚、经济长期向好的必胜信心。S1010517070005▍债市策略：受疫情冲击，2020年1-2月经济数据全面回落，多项数据创历史新

4、低。结合来看，我们认为当前经济增速的深坑将加大实现GDP增长目标的难度，同时“利润下滑—生产放缓—投资意愿不足—产出回落—利润下滑”以及“消费回落—服务业、制造业承压—就业、收入放缓—消费回落”的螺旋反馈也可能导致投资、消费需求回暖周期的拉长。对于政策而言，我们认为目前稳增长的必要性有所提高，但结合近期的政策表态，我们认为政策对GDP增速目标的重视可能有所淡化，政策更可能通过减税降费+稳定就业来定向支持企业和居民的需求回暖并带动经济的内生增长动力，因此短期内全面放松地产等强力刺激措施可能并不会出现，后续经济的反弹进程也更可能是渐进式的爬坡而非跨

5、越。往后看，我们认为当前海外疫情仍然存在不确定性，应警惕海外疫情反复冲击我国外需以及产业链的灰犀牛风险，但我们也要看到后续国内经济稳健增长、产业结构加速升级的广阔前景。策略方面，基本面的恢复需要货币宽松加以扶持，政策不采取全面放松地产等强刺激也利好债市，我们维持10年国债到期收益率在2.4%~2.6%目标区间波动的判断。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款债市启明系列｜2020.3.18102020年3月16日，国家统计局公布2020年1-2月国民经济数据，投资、消费、工业生产等数据均创历史新低，这将给当前的宏观经济和政策选择带来哪些影响？

6、在当前外部风险明显上升的环境下，后续又需要注意哪些风险因素？接下来，本文将就此展开分析。▍再看经济数据：阳光总在风雨后疫情冲击之下经济增长明显放缓受疫情影响，1-2月经济数据呈断崖下行，投资、消费、工业生产增速均创历史新低。2020年1月制造业PMI录得50%，连续三月位于荣枯线上，非制造业PMI也收录54.1%，较上月回升0.6pct，说明年初我国经济增长整体平稳。但自1月下旬新冠疫情爆发以来，我国陆续推进疫情防控的政策力度，人员隔离、停工停产的政策组合相继推出，居民外出和消费意愿明显收缩，企业扩大产出、增加投资的意愿也有所回落，基建、地产项

7、目进展趋于停滞，各行业的资金周转均有所放缓，同时随着世卫组织将新冠疫情视为突发公共卫生事件，我国出口端的压力也有所加大。整体而言，新冠疫情从供需两端冲击了我国经济的方方面面，结合国家统计局的数据来看，2020年1-2月，固定资产投资、社会消费品零售、工业增加值同比增速分别为-24.5%、-20.5%、-13.5%，均为数据公布以来的最低水平。图1：2020年1-2月经济数据全面下行（%）工业增加值:累计同比固定资产投资完成额:累计同比社会消费品零售总额:累计同比20.0010.000.00-10.00-20.00-30.002015-01201

8、5-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112