光伏行业复盘深度报告：技术迭代成本下降，全球共振演绎成长.docx

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1、投资案件结论和投资建议随着平价上网到来，全球光伏需求有望长期维持稳定增长，技术进步成为推动行业降本增效的主要驱动力，各环节格局加速改善。看好新技术导入和龙头公司的市占率提升，重点推荐中环股份、隆基股份、通威股份、晶澳科技、福莱特玻璃、信义光能、福斯特、中来股份、东方日升，建议关注阳光电源、林洋能源、晶盛机电、正泰电器、捷佳伟创、迈为股份、山煤国际。原因及逻辑历史复盘：光伏产业存在需求、供给、技术三重周期。通过历史复盘发现，需求量的增长是驱动行业盈利成长的核心动力，需求量增速的爆发则是驱动估值提高的核心动力。全行业供需格局变化会导致整个产业盈利的增长或

2、下降，产业链子环节的供需变化则影响价值链的分配。光伏各环节技术更新迭代速度极快，从多晶到单晶，再到PERC、PERC+，以及在量产化进程中的N型技术，每一轮技术革新都引发行业格局洗牌。需求端：随着光伏经济性的凸显，全球越来越多的国家和地区将实现发电侧的平价上网。我们预计全球光伏新增装机贡献市场需求将呈现稳步增长态势。根据测算，2020-2025年，全球光伏新增装机分别有望达到120GW、140GW、160GW、180GW、200GW、220GW，同比分别增长2.21%、16.67%、14.29%、12.50%、11.11%、10.00%。供给端：随着

3、设备国产化+生产效率提升，光伏制造业出现了轻资产高ROE的行业属性，行业竞争格局改善后，降价压力降低带来制造业利润增厚。从长期看我们认为2020-2023年新能源光伏将迎来商业模式的根本转变，随着组件市场大决战有望在今年进行，终端落后产能有望出清，品牌和渠道的效应越来越强。技术趋势：降本提效是光伏行业发展的主旋律，随着全球光伏需求增速回落叠加设备国产化的基本实现，光伏各环节成本下降趋势趋于平缓，技术进步成为驱动成本下降的主要因素。未来行业成本下降将主要通过以下两种方式实现：（1）硅片大型化提高全产业链生产效率；（2）N型电池技术路线提升转换效率。有别

4、于大众的认识市场普遍认为今年全球光伏装机需求有可能大幅下滑，新技术的导入对龙头公司存量产能盈利能力带来负面效应。我们认为LCOE下降带动经济性提升是光伏发展的核心驱动力，随着全球光伏度电成本下降，2020年全球光伏装机并不会下滑，并有望在2021年大幅提升。市场普遍认为随着新技术的导入，龙头公司有可能受损。我们认为目前龙头公司对新技术的研发和储备比较充分，新增扩产未来会集中在资本实力强客户结构好的龙头公司，随着垂直一体化的组件厂商市占率提升，产业链加速洗牌，竞争格局有望改善，龙头公司的市场份额有望快速提升。目录1.政策驱动转向市场驱动，LCOE下降是

5、发展主线81.1光伏复盘分析框架：周期性与成长性兼备81.2历史回顾：量的爆发是驱动行情上涨的关键122.政策驱动期：政策决定需求周期，量的爆发驱动行情上涨142.1政策刺激装机爆发，需求增长重心转换142.2“规模+技术”驱动降本增效，供需关系主导超额利润152.3行情复盘：市场预期驱动行情上涨，盈利支撑性较弱173.过渡期：补贴政策弱化，经济性驱动增强203.1补贴政策弱化，经济性推动多元化需求爆发203.2技术进步主导价格下降，行业呈现轻资产高ROE属性223.3后发者优势减弱，行业格局改善283.4行情复盘：预期驱动总体涨跌，盈利支撑性增强3

6、24.市场驱动期：政策扰动退出，行业成长性凸显344.1平价上网实现，制造业环节利润空间有望提升344.2效率为王，N型技术路线有望快速推广364.3“光伏+储能”可见度提升，终极平价远景可期385.投资标的推荐425.1中环股份（002129）425.2隆基股份（601012）435.3通威股份（600438）445.4晶澳科技（002459）465.5中来股份（300393）475.6福莱特（601865）48图表目录图1：光伏行业市值驱动因素分析框架9图2：光伏行业周期性逻辑9图3：光伏行业成长性逻辑10图4：全球光照资源分布（单位：kWh/m

7、2）11图5：典型光伏出力曲线11图6：典型电网日负荷特性曲线11图7：光伏发电项目LCOE的影响因素模型12图8：光伏发展阶段12图9：2004年7月1日至2020年7月15日光伏设备指数与万得全A指数走势对比（单位：%）13图10：光伏设备指数与量的增速走势一致性较高（单位：%）14图11：2007-2019年全球光伏新增装机及增速（单位：GW，%）15图12：2007-2019光伏系统、组件价格走势（单位：元/W）15图13：2008-2019光伏系统、组件价格降幅（单位：%）15图14：2010-2019单晶与多晶电池转换效率（单位：%）16

8、图15：2016-2019高效电池转换效率（单位：%）16图16：2001-2020年多晶硅价格走势（单位：