中国新股首日抑价现象的实证研究.pdf

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1、西南民族大报‘自然乖学版第39卷第6期JlfoN。2o13ournalofSouthwestUniversityrNationalities．Natura1lScienceEdition一⋯。doi：1O．3969(i．issn．IO03-4271．2013．06．29中国新股首日抑价现象的实证研究程佳荪(上海交通大学安泰经济与管理学院。上海，200030)摘要：针对目前A股市场新股上市首目的高收益率现象，分析新股询价制度实施以来除审核制度以及发行定价机制外对于新股首日高抑价的影响因素．基于统计数据和多因素回归模型的研究表明，A股市场IPOdf／~价程度过高的主要原因在于二级市场

2、不理性炒作的结论，基于信息不对称理论的一级市场折价理论在中国并不适用．关键词：新股发行：新股首日抑价中图分类号：F832．5文献标识码：A文章编号：l003．427lf20I3)06．0983．071研究背景与意义1．1研究内容与背景新股首次公开发行，亦称首次公开募股(InitialPublicOferings)，是指企业透过证券交易所首次公开向投资者发行股票、募集用于企业发展资金的过程．目前学术界关于新股发行的研究主要是围绕着新股市场的三大异常现象而展开，分别是新股抑价(IPOUnderpricing)、新股热发行市场(HotIssueMarketsofIPO)和新股长期弱势现

3、象(Long-termUnderperformanceofIPO)．中国新股发行市场在规模不断扩大的同时，短期抑价现象十分明显．尽管发行市盈率已经远高于市场和行业平均水平，新股上市后首日涨幅依然居高不下．与发行价相比，2010~2011年间新股上市首日平均涨幅超过32．25％，其中中小板最高，平均涨幅36．3O％，沪市主板最低，平均涨幅也有21．14％．2011与2012年新股上市平均首日涨幅为24％和20％，对比美国市场(201l与2012年美国新股首日收益率分别为10％和15％)我国新股首日的高涨幅现象十分严重．在新股高发行价、高市盈率、高超募比率和低长期收益的背景下，对于中

4、国市场新股首日高抑价的研究具有现实意义．1．2研究意义对于新股发行定价市场、尤其是新股首日高抑价现象的实证研究在理论和实践两方面都具有重要的意义：第一，在理论层面，可以验证西方众多新股抑价的理论依据是否能用于解释中国新股发行市场的非理性行为．第二，在实践环节，本论文在众多国内外理论与实证研究的基础上，通过梳理中国新股发行制度与新股定价机制的发展历程，试图寻找出造成中国新股短期抑价现象的解释原因；寄望能为降低中国新股高抑价提出有建设性的政策建议．第三，对于中国新股发行市场的实证研究有助于提升新股定价环节效率、优化资本市场资源配置能力．新股发行定价作为股票发行过程中最基本和最重要的环

5、节，一方面牵扯到上市企业、承销商以及投资者三方的利益；另一方面也是资本市场定价效率的体现．简单来说，当新股发行价格高于企业内在价值时，上市企业和承销商需要承担发行失败的风险，发行人更是面临无法募集足够资金的困境，同时减少二级市场投资者收益；当新股发行价格低于企业内在价值时，发行人和承销商虽然不再面临发行失败的风险，但对于这两方参与者来说却存在着募集资金低于项目需求、承销佣金过低的风险．第四，对于新股价格走势的研究将对新股投资策略有所帮助，有助于提升投资者收益或降低损失．收稿日期：2012．12．13作者简介：程佳荪(1988．)，女，上海人，硕士研究生984西南民族大学学报·自然

6、科学版第39卷2文献综述由于新股发行首日抑价现象在全球范围内普遍存在，因此学术界提多种理论进行解释，归纳起来主要分为基于二级市场有效的发行折价理论以及二级市场非有效的二级市场高估理论．根据市场有效理论，如果新股发行是根据市场需求情况决定的有效价格，那么新股上市首日就不应该长期存在显著超额收益．在假设二级市场有效的情况下，Rock(1986)的“胜利者诅咒”假说⋯、BeattyandRitter(1986)的“先验不确定性假说叫、Welch(1992)的信息串联假说主要从投资者之间的信息不对称以及相互决策影响来解释该现象；Allen和Faulhaber(1989)的信号传递假说L4

7、I、Baron(1982)的委托代理理论、Benveniste和Spindt(1989)的动态信息收集理论‘。则认为发行人、承销商以及投资者之间的信息不对称是造成新股抑价长期存在的主要原因．Booth和Smith(1986)的承销商声誉假说J、Tinic(1988)的规避法律诉讼假说以及BoothandChua(1995)的所有权分散假说主要是基于信息对称假设，认为承销商／发行人出于特定因素考虑选择这家发行从而造成新股发行价格低于二级市场合理价格．随着9O年代信息技术的发展以及信