中国沪市IPO抑价组成的实证研究.pdf

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1、VValueEngineeringalueEngineering·135·中国沪市IPO抑价组成的实证研究EmpiricalAnalysistoIPOUnderpricing'sConstitutioninShanghaiStockExchange张群ZhangQun；陆珩瑱LuHengzhen；刘铭LiuMing（南京航空航天大学，南京211100）（NanjingUniversityofAeronauticsandAstronautics，Nanjing211100，China）摘要：IPO抑价现象自被提出之日就受到了众多学者的关注，根据对IPO

2、抑价组成的分析，我们认为IPO抑价应该包含故意抑价和由投资者非理性行为引起的抑价两部分。本文将利用随机前沿模型对中国IPO抑价的组成进行实证研究。Abstract:SinceIPOunderpricingphenomenonproposed,itreceivedmanyscholars'attention.AccordingtotheanalysisonthecompositionoftheIPOunderpricing,wethinkIPOunderpricingshouldcontaintwoparts:oneisintentionallyund

3、erpricingandtheotheriscausedbytheinvestors'irrationalbehavior.Thus,thisstudywilldoempiricalanalysistoIPOunderpricing'sconstitutioninShanghaistockexchangebasedontheStochasticFrontierModel.关键词：IPO抑价；抑价组成；随机前沿模型Keywords:IPOunderpricing；underpricing'sconstitution；theStochasticFront

4、ierModel中图分类号：F20文献标识码：A文章编号：1006-4311（2011）04-0135-020引言前一年的总资产来作为衡量公司潜在成长力的代理变量，并假定公IPO存在显著超额初始收益这一现象早已得到了人们的认同，司总资产与IPO股票的发行价格负相关。之前的大多数研究往往都认为是IPO的故意抑价导致了IPO的超3.3公司上市前的成立年限（age）：相对于刚成立的公司，成立额初始收益，但是在一个有效率的市场上，IPO的初始收益率度量时间较长的公司无论从公司的管理水平来看，还是在应对外界挑战了抑价的程度。但是，由于投资者的非理性行为的存在，

5、以及市场的时都具有较高水平的成熟度。我们用从公司成立到公司首次招股之非有效性，IPO的初始收益就有可能是由于IPO的故意抑价和市场间的时间间隔作为衡量公司风险特征的代理变量，来衡量成立年限的错误估价两者共同作用引起的。对IPO发行价格的影响。并假设两者呈负相关的关系。1随机前沿模型3.4上市前一年公司前十大股东持股比例（proshares）：选取上由Aigner等定义的随机前沿模型由一个普通线性回归和不对市前一年公司前十大股东持股比例作为解释变量，并假设：内部股称误差两部分组成。在生产过程中，随机前沿模型被分解为有效率东持股比例越高，IPO发行价就越

6、高。即两者呈正相关的关系。和无效率两部分。4实证分析基于有效市场理论，如果发行者在新股发行时没有故意抑价，为了利用frontier4.1来估算上述变量的极大似然估计，建立那么新股的发行价格就应该等于预期的市场交易价格，随机误差项如下模型：ln（pi）=β0+β1ln（eps）+β2ln（totalassets）+β3（age）+β4所衡量的即发行价与真实交易价格之间的差额。如果发行者在发行!2"（proshares）+vi-ui。根据随机前沿模型，我们可以知道vi～N0，σ，v新股时故意抑价，那么发行价和市后交易价格之间的差额就应该由!2"ui～N0

7、，σ，ui=max（ui，0）使用Coeli开发的Frontier4.1统计软件对一个系统的负偏差和一个对称的随机误差构成。因此，一旦我们可u以在IPO的定价行为中证实存在一个系统负偏差，那么我们就可以样本区间进行IPO抑价组成的度量，结果见表1。认为IPO存在故意抑价行为。表1基于随机前沿模型的IPO抑价组成的度量基于随机前沿模型，IPO的定价模型为：Pi=f!Xi，β"+eii=1，2系数t统计量误差22常数项β01.940943.425870.56656……ne=v-u，v～N!0，σ"，u～N!0，σ"iiiiviuEPSβ10.096393

8、.71437*0.02595其中，n为样本中IPO股票的数量；Pi是股票i的发行价格；XiTotalasse