杠杆收购综述.doc

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1、杠杆收购综述余峰摘要：本文主要简单介绍杠杆收购的原理性问题。先简述了杠杆收购的概念、特点与运作模式，然后重点阐述了杠杆收购的发展历程，并从美国当时的宏观背景，私募股权基金的出现，垃圾债券的兴起等诸多方面分析了杠杆收购兴起的原因，并由此过渡到我国杠杆收购的发展，简要分析了PAG收购好孩子集团和粤美的管理层收购的案例，再分析了发展杠杆收购的可行性，杠杆收购对我国发展存在着许多积极地影响，并与当初美国杠杆收购萌芽时的背景进行对比，发现了许多相似之处，最后，简述了我国目前在发展杠杆收购方面存在的问题，为我国

2、以后杠杆收购提供一些借鉴。关键词：杠杆收购管理层收购私募股权1杠杆收购的概念性问题1.1杠杆收购的概念杠杆收购作为私募股权基金的主要运作模式，故先简单介绍私募股权基金。私募股权基金是指通过非公开方式募集的，专门投资于公司股权的基金。一般私募股权基金分为有限合伙制与公司制。私募股权投资乂有广义与狭义之分。广义的私募股权基金包括创投基金、并购基金、产业基金等，创投基金主要投资于中小型和未上市的成长型企业，具有高风险与高收益的特征。并购基金则主要以收购成熟企业为主，产业基金则是投资于基础设施建设，具有稳定

3、的现金流。狭义的私募股权基金一般是指杠杆收购基金。杠杆收购简单说就是举债收购。它是指收购主体以目标公司的资产和未来收益的现金流为抵押和担保举债融资作为收购资金的运作模式。通常，其收购资金中有10%-20%为股权融资，债务融资则占到了80%-90%o而且其负债都以收购的目标公司未来现金流为担保,对收购主体所拥有的资金量要求较小。杠杆收购这种高负债融资模式实现了小公司并购大公司的“蛇吞象”的可能性，因此，杠杆收购模式受到机构投资者的大量追捧。二十世纪八十年代杠杆收购刚出现时，只占到并购市场的8%,到了二

4、十一世纪初，杠杆收购模式愈来愈成熟，07年达到顶峰，其占并购市场31%。1.2杠杆收购的特点资本结构特殊。杠杆收购的收购方只要投入较少的自有资金，就可以获得大量的银行借款，一般来讲，股权资本只占据了10%0而且，杠杆收购是以目标公司的资产与未来现金流作为抵押和担保，而在一般的收购中，都是以自有资产为担保或者第三方作为担保进行融资。这种融资模式就非常适用于那些急需扩大生产规模又缺乏资金的企业。与高杠杆率密切相关的就是高收益与高风险。杠杆在财务上表现为以小博大，除了只需偿还提供融资的银行与其他金融机构的

5、贷款之外，享受剩余的全部收益，故少量资金就可获得大的回报，同时，伴随的是高风险。由于杠杆收购的资本结构中负债比例很大，利率负担沉重，偿债压力很大，容易受金融市场波动的影响。2008发生的全球性金融危机，导致杠杆收购的私募股权基金遭受了巨大的损失。股东价值创造独特。从本质上讲，收购是一种创造长期股东价值的一种机制。对收购方来说，价值的创造主要是通过创造性的使用债务、管理层持股与董事会严格的监督来实现的。收购后，管理层主要通过自由现金流与市场价值回报等一些重要的财务指标来治理公司，而不是通过公司股票的每

6、股收益。公司治理结构合理。由于杠杆收购的管理层持股与激励计划会使得管理层利益与股东利益保持一致，从而降低了道德风险，减少了委托代理问题。而旦高负债减少了公司的现金流，使得管理层对每一分钱都有慎重的考虑，可以有效地防止无效投资与浪费，另外，较大的负债也会使得融资机构加强对其监督，约束公司行为。投资银行的作用巨大。在杠杆收购中，作为第三方的经纪人一投资银行往往起到很大的作用。一般的收购交易中，主要是收购双方的管理层直接进行交易，中介机构如会计事务所等只是起到一个附属作用。而在杠杆收购中的每一个阶段，都会

7、涉及到投资银行。投资银行具有很强的专业知识与较大的信息优势，最开始目标公司选择时，投资银行运用信息优势与专业知识对目标公司进行评估，为并购双方提供所需信息，对收购方是否作出收购行为起到关键性作用，投资银行还可以帮助收购方制定收购方案，提供一个较为合理的杠杆率并参与融资，因为杠杆收购的高负债率使得一般银行不愿意冒较大的风险提供较多的融资，这就需要投资银行提供融资。随后投资银行还会监督目标公司的重组，并可以提供相关意见，最后目标公司重新上市也需要投资银行协助，实现公司价值的增值并获得高额回报。杠杆收购还

8、有税收的优惠性。由于资本利息支出是在税前扣除的，所以高负债对收购方来说就有一笔较大的资金无需缴纳税款，相当于享受了政府的财政补贴，对于目标公司而言，在被收购前如果发生亏损，亏损额课以递延，抵充收购后的价值增值，从而减少税基。故杠杆收购还可以帮助规避税款。1.3杠杆收购的运作程序1.3.1选择目标公司显然，并非所有的公司都有收购价值。一个成功的收购必须有一个较好的目标公司，最基本的准则就是目标公司具有良好的现金流，可以保证目标公司在被收购后能够稳定的较快的发展，从而实现