债市启明系列：增速历史新低，建筑业投资怎么了？-20200117-中信证券.pdf

《债市启明系列：增速历史新低，建筑业投资怎么了？-20200117-中信证券.pdf》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、证券增速历史新低：建筑业投资怎么了？债市启明系列｜2020.01.17▍▍中信证券研究部核心观点当前建筑业固投增速持续下行或与建筑业税收结构有关，“营改增”对建筑业的减税效果并不明显，2019年的增值税改革也可能提高建筑业的部分税收负担。当前地产、基建虽有韧性，但对建筑业的支撑不足，原因或在甲乙双方话语权和议价能力的差异。往后看，随着建筑业投资走弱，建筑业产值或将减少，地产投资的回落也难以避免。▍建筑业投资为何低迷？我们认为建筑业固投增速持续下行与当前建筑业的税收结明明构有关，“营改增”虽然在一定程度上促进了全社会减税降费的推进，但对建筑业首席FICC分析师的减税效果却并不明显

2、，甚至还加重了建筑业的部分税收负担，2019年4月的增S1010517100001值税改革也可能在一定程度上导致建筑业的部分税收负担不降反升。此外，人力成本上升、建筑扬尘整治发力也对建筑业形成一定压制。▍地产、基建对建筑业真的是提振吗？尽管当前地产、基建仍有韧性，但对建筑业投资的支撑效果并不明显，我们认为原因可能有以下两点：一方面，甲方主导的产业链结构下建筑业企业应收账款周转效率不高，建筑业以时间换空间的策略并不利于余经纬建筑业的稳定增长；另一方面，由于建筑业企业的议价能力较弱，以价换量的行为固收分析师也可能令建筑业雪上加霜。因此地产、基建虽有韧性，但对建筑业的影响可能并非S1

3、010517070005提振，甲乙双方话语权和议价能力的差异可能加剧建筑业的生产经营困难。而以价换量、以时间换空间的策略间接反映出地产、基建行业的压力。▍建筑业走弱的影响几何？建筑业固投增速持续走弱或将导致建筑业产值进一步减少。建筑业的持续低迷也将弱化我国劳动力需求弹性，后续若有劳动力供给改善，则可能带来一定的就业压力。乙方“羊毛”不易“薅”，建筑业的滑落也预示着地周成华产、基建的投资或将承压。固收分析师S1010519100001▍债市策略：建筑业固投增速走弱或将导致建筑业产值进一步减少，建筑业的持续低迷也将弱化我国劳动力需求弹性并可能带来一定的就业压力，考虑到甲方的“薅羊毛

4、”空间终归存在天花板，后续地产投资的回落可能难以避免，我国经济仍将面临一定的下行压力。策略方面，经济的下行趋势仍需中性偏松的货币政策加以对冲，基本面环境对债市仍偏友好，我们坚持看好长端利率的下行。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款债市启明系列｜2020.01.1710▍建筑业投资为何低迷？自2016年以来，建筑业固投增速投资增速整体下行，并于2016年8月由正转负，此后建筑业固投增速持续收缩，截至2019年11月，建筑业固投增速已降至-51.2%，为该指标创建以来的最低水平。本文将重点分析建筑业投资持续收缩的原因，并对其影响进行探讨。纵观建筑业固定资产投资增速走势，我们发

5、现建筑业固投增速的失速下行始于2016年，并于2019年4月开始加速下探，我们认为税收因素是建筑业投资长期走弱的重要原因，具体来看：“营改增”对建筑业的影响并非一面。2016年3月，国常会决定自2016年5月1日起全面推开营改增试点，将建筑业、房地产业、金融业、生活服务业全部纳入试点，至此，营业税正式退出历史舞台。一方面，“营改增”有效地打击了逃税行为，间接促进了减税进程的推进，2016年12月财政部在媒体吹风会上表明“营改增”在2016年全年减税约5000亿元。但另一方面，建筑业的情况较为特殊：在建筑业的成本中，原材料和人工费的占比较大，部分原材料如砂石、泥土等建材一般采购于

6、小规模纳税人和个体经营户，这些原材料供应商一般无法提供增值税专用发票，也就无法为建筑企业提供进项税抵扣；即便在特殊情况下税务机关可以为小规模纳税人开具增值税专用发票，但3%的税率抵扣额也显得杯水车薪；同时占建筑业总成本比重较大的人工成本一般也无法直接抵扣，因此“营改增”对建筑业的减税效果并不理想，甚至加重了建筑业的部分税收负担。减税降费政策对建筑业的利好有限。2019年4月我国推出了新一轮增值税改革政策，旨在降低小微企业和民营企业税收负担，将制造业、动产租赁业、采掘业等行业的税率从16%降为13%，将建筑业、交通运输业等行业税率从现行10%降至9%。对于建筑业而言，上游行业如采

7、掘业、动产租赁业受惠较大意味着进项税抵扣额的减少，而建筑业自身销项税率仅降低1%，这可能导致建筑业进项抵扣额的降幅大于销项税降幅，建筑企业税收负担不降反升。人力成本上升、建筑扬尘整治发力也对建筑业形成一定压制。自2011年开始，全国人口结构中15-64岁的适龄劳动人口占比逐渐回落，2018年15-64岁的人口已降至9.94亿，占总人口比重为71.2%，较2011年的74.4%减少3.2pcts；与之而来的还有农民工的供给减少，农民工人数的同比增速由2011年的4.36%降至2018年的0.6