债市启明系列：对比非典，新冠疫情对通胀的影响几何？-20200211-中信证券.pdf

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1、证券对比非典，新冠疫情对通胀的影响几何？债市启明系列｜2020.02.11▍▍中信证券研究部核心观点1月通胀略超预期，反映了春节错位和新冠疫情的影响。非典时期物价体现出此升彼降的特点，食品项价格下滑、非食品价格呈现波动特征。预计本次新冠疫情将使得通胀短期维持高位、中长期延续下行趋势。▍春节错位和新冠疫情的影响下1月通胀超预期。1月CPI环比由平转涨（1.4%，+1.4pcts），同比5.4%（+0.9pcts）略超预期，一方面原因是春节前食品需求上升明明的影响，另一方面是受疫情蔓延影响，部分地区部分商品供应短期出现紧缺，物流首席FICC分析师受阻、运输成本增加等，带动部分食品和非食品服务

2、价格上涨。PPI方面，1月PPIS1010517100001同比增速0.1%，增幅扩大0.6pcts，略低于预期。▍非典期间CPI和PPI同比增速迎来高峰但环比趋于下滑。2003年1月CPI和PPI均创下较高增速符合春节前物价上涨的季节性规律；2月物价维持较高增速，更多是非典疫情快速发展情况下抢购所引发；3月份以后，抢购潮结束、居民消费需求快速走弱，而工厂的投资、生产并没有受到明显限制，居民消费品和企业工业品出余经纬厂价格均持续下滑。固收分析师S1010517070005▍非典时期CPI：食品项下滑、非食品波动。食品项量稳价跌，反映了需求的走弱。非食品项的波动可以分解为三个方面，在不同阶

3、段分别发挥主导左右。（1）以中西药品、防治用品和医疗服务的价格年初小幅上涨、在4月份疫情高峰迎来价格上涨高峰；（2）受疫情的影响，以文化办公、体育娱乐、燃料等为代表的需求大幅走弱，拖累非食品价格；（3）由于非典期间并没有明确的停工要求，投资增速仍然维持较高水平，其他受疫情影响较小的品类维持了与2003年偏热的基本面相符周成华的回升趋势。固收分析师▍非典时期PPI：油价下跌的影响。2003年3月伊拉克战争打响，国际油价全线下S1010519100001跌，最大跌幅超25%，成为拖累PPI的主要因素。国内工业生产实际上并没有受到明显影响，企事业单位并没有明确停工，钢铁行业产量所受影响不大，钢

4、铁价格也在季节性特征下保持相对稳定的水平；化工产品产量增速有所下滑，但油价的大幅下跌引导下化工制品价格也大概率有下行的空间。▍本次疫情对通胀的可能影响。短期受春节+疫情影响，通胀维持高位，2月CPI同比预计维持在高位，PPI同比面临通缩。中期关注需求走弱与供给受阻的矛盾，预计未来一段时间供给扩张、物流畅通的情况下需求缓慢复苏，物价环比将有所下行，CPI同比和PPI同比都将继续下行。长期看疫情消退，回归趋势，但通胀下滑的斜率有可能较去年预期的平坦一些。证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款债市启明系列｜2020.02.11101月通胀略超预期，反映了春节错位和新冠疫情的影响。1月CPI环

5、比由平转涨（1.4%，+1.4pcts），同比5.4%（+0.9pcts）略超预期，其中原因一方面是春节前食品需求上升的影响，猪肉价格快速上涨、鲜菜鲜果价格持续抬升，在错月的基数效应下CPI同比和环比均较大幅度上行。另一方面，受疫情蔓延影响，部分地区部分商品供应短期出现紧缺，物流受阻、运输成本增加等，带动部分食品和非食品服务价格上涨。PPI方面，1月PPI同比增速0.1%，增幅扩大0.6pcts，略低于预期。疫情爆发后，市场对2020年的通胀前高后低的一致预期出现了一定的动摇，而1月份通胀超预期表现在一定程度上加剧了这一担忧。本文将对比非典前后通胀的变化，结合当前经济环境以及疫情发展情况

6、来分析后续通胀的可能走势。非典期间物价：此升彼降非典疫情时间轴自首例确诊到无新增确诊和疑似病例，非典疫情共持续约7个月。2002年12月15日广东首例报告病例揭开非典疫情序幕，到2003年7月13日全球非典患者人数、疑似病例人数均不再增长，在本次非典疫情持续7个月的过程中，还有几个关键时点值得关注：（1）2月6日，广东发现病例218例，新增病例骤升；（2）4月中旬非典病例数量呈上升态势，4月15日世卫组织将广东、山西、香港列为疫区；（3）4月17日中共中央政治局常务委员会会议专门听取有关部门关于非典型肺炎防治工作的汇报，奠定整体政策基调；（4）4月25日，北京市防治非典型肺炎指挥部成立，

7、当日为疑似病例报告最高峰；（5）4月29日新增确诊病例绝对数量开始下降；（6）5月29日北京非典首现零记录;，6月1日卫生部宣布北京市防治非典型肺炎指挥部撤消；（7）7月13日全球非典患者人数、疑似病例人数均不再增长，本次“非典”过程基本结束。图1：非典疫情发展回顾确诊死亡6000532553275327469850002003.4.29新增确诊病40002003.6.15中国2003.4.15WHO宣例开始下降2003.5.29北