煤炭行业2020年热点聚焦之三：负面因素逐步释放，预期或迎来改善-20200424-中信证券.pdf

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1、负面因素逐步释放，预期或迎来改善煤炭行业2020年热点聚焦之三｜2020.4.24中信证券研究部核心观点供给协同、需求以及油价波动是影响板块短期预期的三大变量，目前时点展望，供给弹性放大有限，需求随复工有明显改善，油价极端低点对行业预期的影响也已出现，下一步影响基本面的关键因素主要是需求。目前板块P/B估值已处于历史最低位，反应了大部分悲观预期，长期投资价值已开始显现。▍供给：成本曲线和产量协同开始发挥作用。根据煤炭资源网统计的主要以“三祖国鹏西”地区265个矿井（合计产能8.6亿吨）为样本，我们推算目前主产区盈利首席煤炭分析师S10105

2、12080004矿井产能比例下滑至58%左右。3月全国原煤产量同比增速达9.6%。数据显示中小煤企产量增长高于预期，预计近期煤价下跌也将抑制这部分产量释放。近期煤炭协会发布减产和稳定煤价的倡议，若每月减产10%，则焦煤及无烟煤月度产量可分别减少390/340万吨，约占全国煤炭产量的2.2%，或在一定程度上改善当前行业供给宽松的格局。▍需求：恢复进行中，5月中上旬煤价有望触底反弹。受疫情影响，2月份沿海电厂日耗最低点只有往年平均的60%水平（剔除掉春节错位因素），但随着复工的逐步深入，4月中旬电厂日耗恢复至往年同期的89%左右，本周日耗水平已

3、恢复至同期的97%。按照往年的高频变化节奏，我们预计需求在5月中上旬或再度扩张，二季度煤炭需求环比可提升10%左右，同比接近持平。▍油价：对国内煤价的预期影响重于实质影响。长周期看，油价是能源产品的定价基准。目前油价连续暴跌对市场的煤价预期产生负面影响，也成为压制煤炭股估值的一大因素。但从实体煤价表现看，国内煤价波动程度远小于国际油价，这主要由于国内煤价更多取决于国内需求，国内的复工情况对煤价有支撑。回顾近10年煤炭股表现，油价和煤炭股超额收益也有三轮明显的走势分歧。后续如果国内经济预期出现进一步的回暖，煤炭股和国内煤价依然有向上的动力。▍

4、风险因素：宏观经济增速放缓，影响煤炭需求；进口、环保、安监等政策放松。▍投资策略：可持续关注低估值、高股息率优质标的。目前煤价跌幅已逐渐收窄，料后续需求还有扩张空间，叠加行业协会的供给协同，预计煤价将获得有效支撑。目前板块估值处于历史最低位，隐含了较低的煤价预期，低估值、高股息率的公司具备长期投资价值，建议关注平煤股份、中国神华、盘江股份、陕西煤炭行业煤业。评级中性（维持）景气趋势煤炭↓重点公司盈利预测、估值及投资评级利润增长率-15%YoY估值水平20P/E=8收盘价EPS（元）PE简称评级（元）20182019E2020E2018201

5、9E2020E平煤股份4.20.30.500.4614.08.49.13买入盘江股份5.160.570.660.619.057.828.46买入陕西煤业7.081.11.161.116.446.16.38买入中国神华15.32.212.172.076.927.057.39买入资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2020年4月23日收盘价证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款煤炭行业2020年热点聚焦之三｜2020.4.24▍疫情对供给端已基本无影响，煤价下行或开始压缩小部分供给预计目前“三西”地区盈利矿井产能在58%左右根据煤

6、炭资源网统计的主要以“三西”地区265个矿井（合计产能8.6亿吨）为样本，大概可以推算出煤炭行业的成本曲线分布情况，当煤价处于650元/吨以上水平时，对应约90%煤矿可实现盈利，当煤价处于550元/吨以上水平时，对应约70%煤矿可实现盈利；当煤价处于500元/吨以上水平时，对应约60%煤矿可实现盈利；当煤价处于450元/吨以上水平时，对应约50%煤矿可实现盈利；当煤价处于350元/吨以上水平时，对应约15%煤矿可实现盈利。表1：不同港口价位区间对应三西地区煤矿盈利比例情况港口煤价（元/吨）盈利比例区间650以上90%~100%600~650

7、80%~90%550~60070%~80%500~55060%~70%450~50050%~60%400~45020%~50%350~40015%~20%资料来源：sxcoal，中信证券研究部测算图1：2016年以来港口煤价对应动力煤产区盈亏状况秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5500):山西产（元/吨）动力煤样本矿区盈利比例（右轴）800120%700100%80%60060%50040%40020%3000%2015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-08201

8、6-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102