固定收益专题研究报告：IRS，春江水暖鸭先知

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1、IRS:春江水暖鸭先知目录一、IRS基本情况阐述...................................................................................3二．历史拐点跟踪，IRS曾多次领先现券.......................................................4三．IRS和现券收益率的格兰杰因果检验.....................................................10四．如何理

2、解IRS的领先效应？..................................................................11有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2IRS:春江水暖鸭先知利率互换（IRS）是众多投资者进行套保、套利的利率衍生工具。本文，我们试图探究IRS是否对现券收益率具有领先效应。我们主要通过定性和定量分析的手段，探讨IRS相对现券的领先性。一、IRS基本情况阐述利率互

3、换（IRS）是指交易双方约定在未来一定期限内，根据约定的人民币本金和利率计算利息并进行利息交换的金融合约。实际结算时，交易双方只需交付互换利率所对应的利息差额。利率互换（IRS）是众多投资者进行利率风险管理、市场套利的重要手段，最常见的是固定利率与浮动利率互换。利率互换的运用主要有以下几类：1、以投机为目的的单边交易，单边交易既可以持有互换至到期，也可以通过相反交易在期间平仓；2、以套利或套保为目的互换和现券的组合交易，互换和现券的组合交易又可以分为两大类：回购养券+互换、互换+浮息债；3、以套利为目的的互换与互换的组

4、合交易，可进一步分为两类：同一基准的互换组合、不同基准的互换组合（基差互换）。近年来，银行间利率衍生品市场快速发展，利率互换(IRS)市场成交量持续上升，品种也日益丰富。2017年5月31日，银行间同业拆借中心推出银银间回购定盘利率(FDR)以及以FDR007为参考利率的利率互换，目前有FDR001、FDR007和FDR014三个品种。DR和R的区别在于DR利率的成交是以国债作为担保。图1：利率互换(IRS)市场成交量持续上升利率互换名义本金总额:FR007:1年亿元利率互换名义本金总额:FR007:5年亿元6,000

5、.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.002007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-07数据来源：Wind，东方证券研究所截止目前，我国利率互换（IRS）的参考利率主要有以下几种：1）7天回购定盘利率（FR007），简称IRS-Repo；2）上海银行间

6、同业拆放利率（Shibor），细有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3IRS:春江水暖鸭先知分为隔夜（Shibor_O/N）、1周（Shibor_1W）和3个月（Shibor_3M）；3）法定存贷款基准利率，细分为1年定期存款利率、1年贷款利率、6个月贷款利率、3年贷款利率及5年以上贷款利率。从不同品种的成交量（名义本金）来看，FR007是利率互换市场的成交主力，其中又以1年期和5年期品种最为活跃。因此，我们在后文的

7、讨论中也主要以这两个期限为参考。图2：2017年1-8月利率互换的成交情况图3：FR007中最活跃的品种为1年期和5年期3MSHIBORFR007其他名义本金总额(万元)0.68%35000000030000000012.63%2500000002000000001500000001000000005000000086.69%01Y5Y6M9M3M2Y1M4Y3Y数据来源：Wind资讯，东方证券研究所数据来源：Wind资讯，东方证券研究所二．历史拐点跟踪，IRS曾多次领先现券回顾历史，我们发现IRS曾多次领先现券收益率

8、拐点，IRS和现券走势背离后，国债收益率最终大概率会跟随IRS的方向。2008年以来，1年期FR007曾7次明显领先1年期国债收益率；2011年以来，5年期FR007曾4次明显领先5年期国债收益率。IRS和现券走势背离主要发生在货币政策、监管政策、经济基本面出现边际变化，或者多空因素交织，市场分歧加大的时候。比如，1年期FR007