焦煤基本面分析.doc

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1、新晟期货焦炭焦煤投资报告一、宏观面概述任何行业的分析离不开对宏观大气候的把握，尤其是在2015年全球宏观风险的在新兴国家的传导与冲击造成了大类资产价格的跌价和风险偏好的改变。在今年五月份地方债务的上升短期利率端的上涨，造成了无风险利率的上升。同时对于进一步降息的预期减弱，在股市本就与实体经济背离的情况下，触发了第一波股灾。图一：回购定盘利率FR007走势宏观面的效应在货币端和风险偏好端发酵，传导在股市和汇市上，中国作为全球第二大经济体，也造成了全球尤其是新兴国家的风险偏好降低。巴西雷亚尔贬值和美国道指的大跌都与中国汇市的波动有一定关系。同时外汇储备的快速下降和制造业指数的持续走低都揭示了

2、宏观的风险正在进行中。风险从货币端和利率端传导到股市，汇市和债市，同时房地产的新开工面积和土地购置面积都持续下降。外部美国加息会造成一定的资金回流，对大宗商品承压。中国股市的风险和实体经济的窘态始终长期痛苦地存在。风险的积累和释放都需要时间来消化，在长周期的宏观背景下，大宗商品将呈现长期底部弱势震荡，这是由经济周期决定和目前的结构决定的。二、焦炭行业面分析2014年以黑色为代表的大宗商品大幅下跌的主要驱动力是行业面的供需矛盾与宏观周期拐点的叠加。而2015年在价格处于一定的“绝对低位”时，虽然依然受制于前两者的影响，但是主要的驱动力是预期与现实的相对性。通俗的说，如果预期坏过头了，出现了

3、一定恐慌商品会有一定的弱势反弹。如果出现意想不到的风险超过了预期，商品会继续下探，直到新增预期的走完和消耗。博弈的基础和驱动力与去年截然不同。焦炭的行业分析：应该从以下四个主要方面来勾勒1、吨钢利润和积累时间2、焦化厂焦炭库存和焦炭厂开工率3、钢厂焦炭库存和钢厂开工率4、焦炭的基差本文将从上述四个方面分述：1、吨钢利润和矛盾积累时间图二显示了盘面的吨钢利润，同时可以看出，大约在8月底时钢厂的吨钢利润开始出现亏损。考虑到盘面的对铁矿贴水较大而对于螺纹由前期的预期升水变为贴水等影响。我们认为大约在8月中下旬大部分钢厂开始亏损，但是钢厂的耐受力和现金流的制约以及阅兵后的复产等影响，且在铁矿贴水

4、不跌的情况下，螺纹需求不会有大幅增产。估计钢厂会有三个月的亏损耐受期。考虑到期货的提前性，我们将做钢厂减产的逻辑的策略提前到9月底到10月中，在这个时间段内，开始逢高布空铁矿和焦炭。对时间的把握，就是对节奏的尊重。图二：虚拟吨钢利润2、焦化厂焦炭库存和焦炭厂开工率从图三可以看出，焦化厂今年以来都是低库存策略，厂库库存基本稳定，而且多数是以销定产，为了资金流转基本保持低库存的策略，这将长期存在。图三：焦化厂库存天数及港口库存我们更重要的是要关注焦化厂的开工率，尤其是这个冬天时间窗口钢厂的开工率和焦化厂的开工率，这将代表两个行业以命博弈价格。从图四可以看出，中小型焦化厂从8成开工跌到6成的开

5、工率。大型焦化厂从9成跌到7成左右。我们可以继续关注焦化厂的开工，在钢厂利润亏损的情况下，焦炭唯一可以博弈价格的东西就是本身的开工率。图四：焦炭厂开工率3、钢厂焦炭库存和钢厂开工率钢厂焦炭库存以华北地区为主要研究对象，从图五看华北钢厂的焦炭库存基本保持稳定，从9天逐渐缩小到7天，并长期保持稳定。在钢厂利润下降的情况下，基本达到了生产的库存的低位。图五：钢厂焦炭库存可用天数全国高炉开工率从年初的90%降低到80%左右，虽然在阅兵期间的开工率下降到目前有所恢复，但是也难以恢复高位。这也与前面的吨钢利润从8月中下旬的负值有关，目前实际吨钢利润大约为亏损100元左右，唐山高炉的开工数也基本保持稳

6、定。目前在铁矿石深度贴水，港口现货价格坚挺，大约升水期货70元，而螺纹钢华北现货升水期货30元-50元，华东现货升水120元左右。以目前的现货形势，华北钢厂后面的三个月将非常难熬。图六：全国高炉开工率与唐山高炉开工率4、焦炭的基差目前焦炭期货的标的实际上是比较复杂的，焦炭的现货标的应该选择交割标准来参考，目前选择唐山二级焦的现货标准做参考。虽然指标上不一致，但是从基差的变化的趋势上具有一定的辅助参考意义。从图七可以看出焦炭的期货相对于现货标的在7月出现了预期的贴水情况。目前期货的相对现货的贴水有所加大，虽然钢厂的利润下降和减产的风险存在，但是焦化厂自身的低开工率和期货的深度贴水都对焦炭期

7、货的价格进行了一定的支撑。我们既要分析大家都看得到的逻辑，也要分析与此逻辑对抗的力量。并研判和推演博弈的路径和在不同氛围路径下的结构和结果。目前来看，焦炭长期有压制，但是以焦化厂50%-60%的开工率作为底部并在期货深贴水的情况下博近月合约是具有一定的空间。同时在期货平水现货的情况下，做空焦炭博近三个月的钢厂减产窗口也是有一定空间。图七：焦炭期货现货基差综上所述，焦炭基本进入一个底部窄幅波动的区间，上下空间都有限，只能因时依靠上述分