公司资本结构政策的理论和实践分析.pdf

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1、厦门大学管理学院博士研究生课程报告六公司资本结构政策的理论和实践分析吴世农厦门大学管理学院AnAnalysisonFirm’sCapitalStructure——Theories&PracticesWuShinongSchoolofManagement,XiamenUniversity厦门大学吴世农一、资本结构理论的产生与发展权益资本：所有者可以投资于企业且能获得信贷的最小的货币金额。在工商企业界，OPM，或财务杠杆，是为所有者增加收益的工具。——希金斯1、理论源于实践：资本结构——企业面对的财务决策（1）企业的资金来源或资本构成——债务资本与权益资本（a）

2、债务的帐面价值与权益的帐面价值之比（b）债务的市场价值与权益的市场价值之比（2）负债的优点和缺陷（a）优点：*利息费用可以减税，减少实际的资本费用；*盈利归股东所有——“肥水不流他人田”；*债权人没有表决权，控制权归股东——“四两拨千斤”。厦门大学吴世农（b）缺陷：*负债比例越高，财务风险越高，资本费用（利息）越高；*过高的利息可能冲减了负债的优点（例如，减税的优点）；*过度负债可能导致无力还本付息，最终被迫破产。（3）负债的正面影响和负面影响——Why&Whynot?100%权益资本50%权益资本+50%负债净营运利润（NOI）10001000利息（5%）

3、-250净利润1000750资本1000010000权益100005000债券05000股份1000500EPS1.01.5厦门大学吴世农（a）由此可见：负债可以提高企业的盈利，即同样的企业，对比无负债，负债可以提高每股利润（EPS）。100%权益资本50%权益资本+50%负债经营面临不确定性50%50%50%50%净营运利润（NOI）10002501000250利息（5%）--250250净利润10002507500资本1000010000100005000权益100001000050005000债券00500010000股份10001000500500E

4、PS10.251.50平均EPS0.6250.750EPS的标准差0.1400.560厦门大学吴世农（b）由此可见：如果企业的经营面临销售收入和利润的不确定性或波动性，则同样的企业，对比无负债，负债在提高每股利润（EPS）的同时，也将增加EPS的变动性或风险。100%权益资本NOI1500125010007505002500-500利息--------净利润1500125010007505002500-500股份10001000100010001000100010001000EPS1.501.251.000.750.500.250-0.5050%权益资本+5

5、0%负债NOI1500125010007505002500-500利息250250250250250250250250净利润125010007505002500-250750股份500500500500500500500500EPS2.502.001.501.000.500-0.50-1.50厦门大学吴世农（c）由此可见：—在净营运利润（NOI）=500万元时，企业选择100%权益资本与选择50%权益资本企业选择50%负债的每股利润（EPS）相等，都是0.50元!表明二种资本结构的选择没有差异。—在净营运利润（NOI）>500万元时，企业选择100%权益资本

6、的EPS大于企业选择50%权益资本+50%负债的EPS，表明只要企业的NOI大于等于500万元，企业选择50%的负债比较好！—在净营运利润（NOI）<500万元时，企业选择100%权益资本的EPS小于企业选择50%权益资本+50%负债的EPS，表明当企业的NOI小于等于500万元，企业选择50%负债对EPS的负面影响迅速增加！—在经济不景气导致企业销售收入和盈利下降的状况下，企业负债对EPS的负面影响和所产生的风险（EPS的波动幅度）大于企业无负债。厦门大学吴世农（4）美国航空和皇冠公司——同是负债经营，结果为什么不同？美国皇冠公司(CrownCork&Se

7、alCo.)的股票在纽约证券交易所上市交易，通过负债，皇冠公司迅速扩张，收购其他企业，收益颇丰，成功地运用了财务杠杆。从1988-1996年，皇冠公司的负债从9千万美元上升到8亿美元，负债比例上升至42%。由于收购的资产，经过重组后运作有效，使得皇冠公司的ROE上升，推动其股票价格从10美元上升至50美元/股。相比之下，美国航空公司(USAir)没有如此幸运。1996年，美国航空公司的长期负债与资本化资本的比例接近100%，说明整个公司基本上靠负债来支撑。为此，美国航空每年必须支付2亿美元的利息费用，相当以该公司90年代期间所获得的经营利润的50%。所以，美

8、国航空也谈不上支付股东的股息。由于航空业是个具有周期