资本结构理论.pdf

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1、上市公司资本结构的决定因素与优化分析课题研究人：丁成类别：上市公司研究类目录1、资本结构理论综述1.1、MM定理及其拓展1.2、国外关于资本结构决定因素的研究2、我国上市公司资本结构的统计分析3、我国上市公司资本结构的决定因素分析4、实证结果与分析4.1、数据选择4.2、实证分析5、我国上市公司资本结构的优化分析5.1、注重公司的行业特性5.2、充分利用负债融资的“税盾效应”5.3、优化公司的股权结构5.4、降低公司的加权资本成本5.5、注重公司规模大小5.6、注重公司的成长性6、结语内容提要公司的资本结构理论自1958年以来

2、就成为证券市场的热点问题。MM定理指出，在无交易成本、税负、信息不对称等条件下，公司的资本结构与公司的市场价值无关。MM定理描述的只是一种理想状态。从二十世纪六十年代到九十年代，众多学者在理论上又将MM定理向前进一步拓展。这些研究成果表明，在现实世界中，公司的市场价值与公司的资本结构是密切相关的。此后又有许多学者从实证的角度探讨了公司资本结构的决定因素。本文主要利用我国证券市场上市公司1998年至2000年的财务数据，从实证的角度探讨了中国上市公司资本结构的决定因素。首先，对我国上市公司的资本结构进行了统计分析，分析结果表明，

3、我国上市公司的资产负债率有下降的趋势，并且不同行业间的资产负债率的差异是显著的。在此基础上，对我国上市公司的资本结构进行了实证分析，实证分析结果表明，公司的行业特性、公司规模、公司的成长性、国有法人股比重、流通股比重是影响我国上市公司资本结构的重要因素，而公司所承受的所得税负、公司现金股利支付率、公司的盈利能力等因素并不是当前我国上市公司资本结构的决定因素。寻找上市公司资本结构的决定因素，是为了对上市公司的资本结构进行优化。上市公司资本结构的优化是个动态的过程。本文的最后一部分，就当前我国上市公司资本结构的优化进行了分析，指出

4、当前我国上市公司应从六个方面着手：（1）公司的行业特性，（2）充分利用负债融资的“税盾效应”，（3）公司的股权结构，（4）公司的加权资本成本，（5）公司的规模，（6）公司的成长性。一、资本结构理论综述1、MM定理及其拓展所谓公司的资本结构，简言之就是公司的资产中权益与负债的构成比例。自Modigliani和Miller在1958年提出MM定理以来，对公司资本结构的研究就成为是证券市场的热点问题。MM定理指出，如果公司在没有税收、交易成本、破产成本，并且不存在信息不对称等一系列假设条件之下，公司的价值与公司的资本结构无关。MM定

5、理成立的条件只是一种理想状态，因此MM定理仅具有理论上的价值。1963年，Modigliani和Miller放宽了没有税收的假设，认为在存在公司所得税的条件下，由于负债的利息费用是在税前列支的，故公司负债融资可以产生“税盾效应”（taxshields），进而可以增加公司的现金流量，降低税后资本成本，从而能够提高公司的市场价值，此时，公司的价值与公司负债的比例成正比。当公司的所有资本都来源于负债融资时，公司的价值达到最大化。Modigliani和Miller虽开创了公司资本结构研究的先河，但他们的研究结论仅具有理论上的价值。后来

6、又有许多学者在MM定理的基础之上，陆续放宽了无交易成本、无破产成本，以及信息对称等假设条件，认为公司应该存在一个最优的资本结构，在此资本结构之下，公司的价值能够实现最大化。1976年Jensen和Meckling的研究指出，由于信息的不对称，上市公司的大股东和管理层具有过度投资、损害公司债权人利益的倾向，当这种行为发生时，公司债权人为了保障自身的利益，便会要求获得更高的收益率，这就产生所谓股东与债权人之间的“代理成本”问题。“代理成本”的存在，使得公司不可能无限度的股权融资，只能在股权融资与负债融资之间寻找平衡点。当公司的边际

7、投资收益率与边际代理成本相等时，此时的负债融资或股权融资比例达到最优，在这个比例之下，公司的市场价值也会达到最大化。1978年Kim又指出，虽然公司负债融资可产生“税盾效应”，但随着公司负债融资比例的增加，公司还本付息的压力也会随之增大，公司财务负担过重将使得公司破产的概率也相应增大，故公司不可能无限制地负债融资。只有当公司的边际破产成本与边际税盾收益相等时，公司的资本结构才是最优、公司的资本成本才是最低，此时公司的市场价值才能实现最大化。1986年，Grossman、Hart和Moore用不完全合同理论对公司的资本结构进行了

8、研究，研究指出，为了实现对企业经营者的最佳控制，企业的最佳资本结构应是股权和债权、短期债权和长期债权并用。此外，Hart（1995）又进一步指出，短期债权具有控制经理的非道德行为的能力，而长期债权和股权却有支持企业扩张的作用，因此企业最佳资本结构应要在这两者间权衡。七十年代以