投资银行对冲基金和私募股权投资全套配套课件 Chapter 17-杠杆收购的财务模型.ppt

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1、第17章杠杆收购的财务模型杠杆收购的目标杠杆收购的目标公司通常都属于成熟行业，并且具有稳定增长的现金流，以此来偿还大量的债务以及向金融投资者支付股息另外，目标公司通常有较低的资本性支出和杠杆率，而且资产应该是可以被出售的金融投资者通常在3～7年后退出，退出方式通常是首次公开发行，或者并购出售给战略投资者或其他金融投资者从历史数据来看，金融投资者对投资设定的目标内部收益率（IRR）超过20%。如果最大限度地利用可承受杠杆，相应尽量减少权益出资的比例，并以可能的最低价格收购目标公司，就可能使金融投资者

2、获得高收益杠杆收购的目标金融投资者要求目标公司的管理层致力于提高公司的市场份额和利润率，并实现自由现金流的增长有时，经营活动的改进能提高EV/EBITDA倍数，但是这种情况并不常见对于私募股权投资者来说，要实现目标IRR的收益，公司必须实现现金流的增长以偿还持有期内的债务（会导致权益比例上升），随后在未来将公司以增长后现金流的一定倍数出售创造收益杠杆收购的分析包括：现金流预测、终值预测（即金融投资者预期在3～7年后出售公司的价格）和现值确定（即金融投资者在今天愿意为公司支付的价格），这种分析最终求

3、解出投资的IRR（即适用的折现率）如果杠杆收购模型基于投资风险和市场情况假定了一个金融投资者要求的最低IRR，则可以求解出在实现该目标IRR的条件下公司的收购价格从根本上说，杠杆收购法回答了这样一个问题：在满足投资者风险调整后收益要求的前提下，为了赚取年复合收益率，投资者能够为公司所支付的最高收购价格是多少分析杠杆收购时要考虑是否有足够的预测现金流既能满足公司的日常运作又能偿还债务的本金和利息另外，分析也需要确定在未来某一时刻是否有足够的现金流来向私募股权投资者支付股息。事实上，偿债和支付股息的能

4、力能带来更高的IRR确定可用于偿债的现金流和债务来源杠杆收购法的出发点是确定用于偿还目标公司未来债务的可用现金流可以通过增加折旧和摊销来增加净收入，也可以通过递延税的变化、其他非现金支出和净营运资本的变化来使净收入发生增减经营活动产生的现金流减去资本性支出能够得到可用于偿债的现金流计算出可用于偿债的现金流后，金融发起人就可以与投资银行商讨用于收购目标公司的债务总额，鉴于目标公司的现金流和目标公司及其所处行业的风险特征，投资银行会确定市场可接受的债务融资额度为收购融资的最大合适债务额度确定后，投资银

5、行和金融发起人才能确定债务来源，包括：优先级贷款、次顺位贷款、高收益债务和夹层融资确定可用于偿债的现金流资本结构财务参数确定内部收益率下一步是分析杠杆收购的内部收益率（IRR）IRR由收购价格中的权益出资部分与在未来投资退出时预期的权益市场价值决定，如果在投资期间发生了股息支付，在计算IRR时，还需要考虑股息的影响通常，收购价格区间取决于相应的权益投资额（如前所述，在计算出了可动用的债务资金上限后，才能确定这个额度）权益额度必须与预期现金流和最终退出时的预期权益价值（风险调整后）结合起来，从而得出

6、可被金融发起人接受的IRR水平确定内部收益率最终确定的IRR如果低于可以接受的水平，那么金融发起人必须降低收购价格或减少权益投资的比重，即使这样会增加债权投资的比重换句话说，这是一个相互博弈的过程，有时需要金融发起人适当地降低其最低IRR要求，或放弃投资机会，取决于目标公司的价格预期与竞争对手的报价此外，金融发起人评估某个项目的IRR时，还会考虑项目本身的风险，通常风险越高意味着金融发起人要求的IRR会更高确定内部收益率最终，金融发起人会综合考虑投资的利润、风险、投资退出所需时间等因素针对初始权益

7、投资，投资者会考虑投资退出时的综合收益率，以在IRR最大化与投资退出时现金收益最大化间寻求平衡比如，有一个两年期IRR为30%的项目，和一个4年期IRR为25%的项目，如果后者到期时现金收益更高的话，投资者会选择后者(退出时权益价值–初始权益投资=利润)之所以放弃高IRR的项目，是因为这部分投资者对新风险持有“厌恶”态度，他们宁愿将已有的投资资产持有更长的时间，也不愿意为了高IRR而承担频繁更换新项目所带来的风险与费用IRRvs投资倍数确定收购价格和出售价格金融发起人通常会根据企业价值相对于EBI

8、TDA的倍数来确定目标资产的收购价格在咨询投资银行后，金融发起人会确定收购的价格倍数，如果战略投资者在该价格倍数下仍准备收购目标公司，他们会考虑是否在其目标IRR基础上给出更高的价格倍数（通常而言，金融投资者支付的价格没有战略投资者高，因为无法像战略投资者那样存在并购协同效应，但杠杆此时能够起作用）IRR取决于债务融资能力以及可用于偿债的现金流确定收购价格和出售价格收购价格的确定是一个相互博弈的过程金融发起人在预测未来出售价格时用的倍数，通常与确定初始投资是同一个倍数但是，如果出售