公司金融第六章资本结构理论

《公司金融第六章资本结构理论》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。

1、第六章资本结构理论第一节、现代资本结构理论MM理论破产成本理论权衡理论1958年FrancoModigliani&MertonMiller《资本成本、公司理财和投资理论》在完美市场假设下，企业价值只与企业所有资产的预期收益额和企业所对应的资本化率有关，而与资本结构无关。观点论文时间一、MM理论理论模型命题一假设命题二1、无税MM资本结构模型所有的实物资产归公司所有公司只能发行两种类型证券公司和个人均能够按照无风险的利率借入和借出款项无税MM资本结构模型资本市场无摩擦所有公司可以归结为几个“相等的利润等

2、级”中的一类，在此等级上，公司股票的收益与相同等级上的其他公司的股票收益完全比例相等现金流是不断增加的假设直觉?如果A公司采取B公司的资本结构，其总价值不变（反之亦然）。?这是因为，公司价值最终而言是由其运营资产（如厂房和库存）所产生的现金流的价值所决定的。?公司的融资政策只是将其现金流“馅饼”在不同索取权（如债权人和股东）之间进行分切。?但是“馅饼”的大小（即价值）与其切分方式无关。任何公司的市场价值与其资本结构无关，不管有无负债，公司的价值等于期望收益，即预期息税前收益或者用NOI（净经营收入）除

3、以适用其风险等级的期望收益率。命题一Vj是j公司的市场价值；该公司负债的市场价值为Dj；股票的市场价值为Sj；k风险等级下的期望收益率为ρk。无税MM理论证明，如果一家运用负债经营的公司，其负债和股东权益合计数的市场价值与另一家无负债公司的市场价值不同，则套利的可能性存在。项目公司U公司L净经营收入（NOI）100000100000应付利息030000净收益（税后）10000070000公司风险等级kk公司期望收益率10%9.43%公司总价值（NOI/ρk）10000001060000股票的收益率（q

4、）10%12.5%股票的市场价值（s）1000000560000债券的利息率（r）6%债券的市场价值（D）0500000套利方式举债与杠杆企业负债1%等值的款项（即5000元），承诺的利率为6%（即300元）。将其目前手中拥有的1%杠杆公司股票全部卖掉，按每股56元计，共5600元。以每股50元价格购买无杠杆企业1%的股票。第一第二第三项目计算过程金额投资者原有收益5600×12.5%700投资者现有收益736其中：投资收益10000×10%1000减：利息费用5000×6%300加：剩余资金投资60

5、0×6%36命题二负债公司的股本成本等于同一风险等级中某一无负债公司的股本成本加上根据无负债公司的股本成本和负债成本之差与负债比率确定的风险报酬。证明：由于加权平均成本为：又因为在无税的世界里，加权平均资本成本等于无负债企业资本成本，即：在公示两边乘上得：该公式表示，随着债务的上升，公司权益资本成本也上升。债务融资所产生的融资成本的节省额正好被权益融资成本的上升额所抵消。因此，资本结构与公司资本成本无关。在无税情况下，企业资本结构的变化不会影响企业价值和资本成本。=命题一命题二假设2、有税MM资本结构

6、模型假设对1958年的MM理论进行了修正，将公司所得税对资本结构的影响引入原来的分析中。直觉MM定理仍然适用：资本结构不影响“馅饼”大小。“馅饼”大小=税前现金流量的价值但同时，国务院也分得了馅饼的一部分。财务政策影响的是国务院分得的那部分馅饼的大小。利息支付是免税的，与权益相比债务更能减少IRS那部分的现值。该公式表明，负债企业的价值等于同一风险等级中某一无负债企业的价值加上税盾效应的价值。表示公司所得税税率，D为债务总额，Vu是无负债公司的价值。命题一该公式意味着，公司一旦引入所得税后，负债公司的

7、价值会超过无债公司的价值，负债越多，两者差异越大，极端的说，当负债达到100%时，公司价值最大。命题二由于权益资本的风险随财务杠杆而增大，因此期望收益率与财务杠杆之间存在正相关关系，即负债公司的权益资本成本等于相同风险等级的无负债公司的权益资本成本加上一笔风险报酬。该公式给出了这样的内在逻辑关系，即公司的权益成本会随着债务资本的增大而增大，但是由于公式中的小于1，税盾效应是权益资本成本上升的幅度低于无税时上升的幅度，因此负债增加了公司的价值。0资本成本(k)财务杠杆(B/E)KjKwaccr图：财务杠

8、杆与资本成本关系举例：观点：债务通过减少公司的税收而使公司价值增加。XYZ公司每年有永续性营业收益100M美元。假设无风险利率为10%。比较：?100%债务：每年100M美元利息（永续性的）。?100%权益：每年100M美元股息或资本利得（永续性的）。100%债务100%权益税前收入100M美元利息收入100M美元股息收入公司税率35%0-$35M税后收入$100M$65M公司价值$100M$65M3、米勒模型假设：加入个人所得收因素，估计财务杠杆对企业