公司金融 资本结构

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1、第六专题资本结构信息经济学理论20世纪70年代中期至80年代中期，与资本结构委托代理理论同时代产生的另一种资本结构理论是资本结构信息经济学理论。两种理论的区别:信息不对称导致问题探讨的重点委托代理论金融契约事后道德风险→代理成本融资方式选择和（隐藏行为）最优资本结构确定信息经济学理论金融契约事前逆向选择→外部投资者投资激励融资方式和资本（隐藏信息）下降或融资成本上升、结构的信息传递过度投资或投资不足功能一、隐藏信息的逆向选择理论1．阿克劳夫（Akeloff）关于旧车市场信息不对称的逆向选择理论阿克劳夫是最先研究隐藏信息的逆向选择理论的学者，他是

2、以旧车市场买卖双方信息不对称为研究对象的。阿克劳夫认为，在旧车市场上，当买者和卖者在旧车的质量方面存在信息不对称，卖者知道车的真实质量，而买者不知道车的真实质量，只知道车的平均质量，并只愿意根据平均质量支付价格时，旧车交易市场上就会出现车的质量高于平均质量的卖者退出市场，低质量的车的卖者进入市场的逆向选择问题。在均衡的情况下，市场上只有低质量的车交易，甚至出现交易完全不会发生的市场闭锁。2．斯宾斯（Spence）关于劳动力市场信息不对称的逆向选择理论斯宾塞认为，在劳动力市场上，雇员和雇主之间在雇员劳动能力方面存在信息不对称，雇员知道自己的真实的

3、劳动能力，而雇主不知道每个雇员的真实劳动能力，只知道雇员的平均劳动能力，且根据平均劳动能力支付相应的报酬，从而导致具有较高劳动力的雇员退出市场，只有具有较低劳动能力的雇员进入市场的逆向选择问题，导致劳动力市场的非效率交易。在克服劳动力市场信息不对称方面，雇员的教育水平可作为一种向雇主传递雇员劳动能力的信号，从而克服劳动力市场上的逆向选择问题以及由此导致的劳动力市场非效率交易。这一理论为解决信息不对称下的逆向选择问题提供了信号传递模型的分析方法。3．罗斯查尔德和斯蒂格利兹（RothschildandStiglitz）关于保险市场信息不对称的逆向选

4、择理论罗斯查尔德和斯蒂格利兹认为，在保险市场上，保险人和投保人在保险标的的风险方面存在信息不对称。保险人向风险类型不同的投保人提供费率不同的保险契约，由投保人根据自己的风险类型进行自我选择，能达到在分离均衡下将不同类型的投保人进行有效分离。这一理论为解决隐藏信息的逆向选择问题提供了信息甄别模型的分析思路。以上理论表明，在存在信息不对称时，必须建立克服信息不对称的机制，这种机制可通过以下两种途径建立起来：一是信号传递途径，即拥有内部信息的一方通过自己的行为选择向信息欠缺的一方传递有关信息；二是信号甄别途径，即由信息欠缺的一方向信息拥有方提供多种可

5、供选择的方案，通过观察信息拥有方对不同方案的选择，观察其拥有的信息。二、企业融资中的信息不对称阿可劳夫、斯宾斯、罗斯查尔德和斯蒂格利兹等人的先驱性研究为运用逆向选择理论分析资本结构、融资方式选择等问题提供了可能。利兰德和派尔、罗斯借鉴斯宾斯的劳动力市场模型，分析了在企业投资项目预期收益方面8企业内部经营者和外部投资者之间存在着信息不对称时，资本结构在内部信息传递方面的作用，建立了资本结构的信息传递模型；梅耶斯和麦杰拉夫（1984）、梅耶斯（1984）立足于企业经营管理者和外部投资者在企业资产价值方面的信息不对称，分析了企业对外融资容易引起投资不

6、足和过度投资等非效率投资行为的可能性，提出了企业融资方式选择的优序融资理论（peckingordertheory）。资本结构的信息传递模型和优序融资理论为资本结构信息经济学理论的发展奠定了基础。资本结构信息经济学理论认为，当企业为实施某一确定的投资项目而对外筹集资金时，融资契约的事前信息不对称可能导致外部投资者投资激励的下降或企业融资成本的上升以及企业内部经营管理者在投资决策上的非效率化等代理成本的发生。当企业通过一定的融资方式对外融资时，由于企业内部经营管理者在企业价值和企业投资项目预期收益流方面拥有正确而足够的信息，而外部投资者缺乏这方面的

7、正确信息，内部经营管理者和外部投资者之间就存在着信息不对称。这种信息不对称的存在有可能从两个方面影响外部投资主体的投资行为和投资激励（incentive）：第一，当外部投资者合理的预期到自己在企业投资项目预期收益流方面处于信息不利的地位，有可能承担因信息不对称带来的逆向选择风险时，外部投资者可能会减少或放弃对企业的投资，使企业无法筹集到足够的项目投资资金，外部投资者即使对企业投资，也会将信息不对称风险考虑到投资收益要求中去，增加企业的融资成本。第二，当外部投资者对企业现有资产或投资项目的价值缺乏足够的信息时，投资者只能根据自身掌握的有限信息，对

8、资本市场上的融资企业所发行的融资证券的市场价值按照一个平均价格进行评价。在这种情况下，外部投资者评价的企业市场价值就很难反映每个融资企业融资证券的实际