供给侧去杠杆风险及发展路径研究

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1、供给侧去杠杆风险及发展路径研究摘要？演供给侧去杠杆是新常态经济的重要组成部分，理解其进展及未来趋势具有重要意义。文章在分析我国各经济部门杠杆现状、形成机制、系统性风险及去杠杆政策效果基础上，建议在经济去杠杆下半程中继续推进债转股和国企混改的实施，降低国企负债率，并重点规范资管业务，完善金融监管体系，降低系统性风险。同时，加大对“三农”和小微企业的政策扶持力度。对于投资者而言，建议挖掘创新经济与消费经济等相关新兴领域、“一带一路”与雄安新区建设相关行业的投资机会。?眼关键词？演经济新常态；供给侧去杠杆；系统性风险；投资策略［中图分类号］F016［文献标识码］A［文章编号］1673-0461

2、(2018)07-0016-06自2013年我国步入经济新常态以来，经济增速换挡，我国经济杠杆率已经明显偏高，高杠杆的存在不仅使得企业容易陷入债务危机，还会使得市场系统性风险与区域性风险发生的概率增大。在这种宏观大背景下，供给侧去杠杆是消化过剩产能、降低系统性风险的有效途径。口］因此，本文在深入分析我国各经济部门高杠杆产生原因、风险及供给侧去杠杆进展的基础上，挖掘当前资本市场的潜在投资机会，制定相应的投资策略，并对我国经济未来去杠杆的路径选择提出合理建议。一、我国各经济部门杠杆率的特征分析据Wind数据库统计，2016年，我国全社会经济杠杆率为252%①[2],与美国杠杆率水平相当，低于

3、日本、西班牙、法国和英国，在主要经济体中处于中等水平，并不明显偏高。但具体到不同部门之间，杠杆率水平差异较大。接下来，我们从政府、居民、非金融企业以及金融四部门分别进行分析。（一）政府部门的杠杆率特征分析政府部门负债包括中央政府负债与地方政府负债两部分。其中，中央政府负债包括国债、政府支持机构债以及政策性银行债，地方政府负债则包括地方政府负有偿还责任的债务以及或有债务。因此，政府部门杠杆率计算公式即：政府部门杠杆率=（国债+政府支持机构债+政策性银行债+地方政府负有偿还责任的债务+地方政府或有债务）/GDPo根据Wind数据统计，截止2016年底，中央国债余额达12万亿，国家提供信用担保

4、的政府支持机构债（主要为中铁债、铁道债等）和政策性银行债（主要包括国家开发银行债、进出口银行债和农业发展银行债）总余额12.11万亿。因此,中央政府负债共24.11万亿。对于地方政府负债，2016年全国地方政府负有偿还责任的债务共15.32万亿，或有债务共7万亿。需要注意的是，虽然国务院明确禁止将城投债并入地方政府负债，但实际上在地方政府？1债权放开以前，地方政府多通过城投债进行融资，对城投债负有担保等形式的责任。因此在这里，我们将城投债纳入政府债务考虑。基于以上数据，可以计算出2016年我国政府部门总负债46.43万亿,占GDP比重62.3%,即政府部门杠杆率。图1展示了我国2006〜

5、2016年间政府杠杆率的变动情况。从图1可以看出，过去10年间，政府部门杠杆率出现了较快的增长，而日本、意大利以及俄罗斯政府部门杠杆率分别为216.1%、154.8%以及16%,相比而言，我国政府杠杆率处于中等偏下水平，整体杠杆率不高。（二）非金融企业部门的杠杆率特征分析非金融企业部门是实体经济的重要组成部分，也是国民经济的支柱。［3］传统银行信贷、债券以及表外信贷的总和再扣除城投债，即非金融企业部门负债余额。其中，表外信贷一般指信托贷款、委托贷款以及未贴现银行承兑汇票等。由图2可以看出，截止2016年底，我国非金融企业部门总负债107.1万亿,杠杆率为144.7%O对比2006年的96

6、%,非金融企业部门杠杆率最近几年呈现直线攀升的趋势。从国际上来看，我国非金融企业部门杠杆率显著高于发达国家，如美国、日本的非金融企业部门杠杆率分别为72.8%、94.2%,即便是杠杆率较高的韩国、法国以及加拿大都不及我国，这三个国家的杠杆率分别为403.7%、127.7%以及119.2%o在非金融企业部门之中，又属国有企业状况较为严重。2016年我国非金融企业部门负债总额中，75%的负债都是来自国有企业。因此，非金融企业部门去杠杆重点是国有企业的去杠杆。(三)居民部门的杠杆率特征分析居民部门的杠杆主要来源于房贷，可承受的杠杆较为有限，一旦杠杆超过居民可承受范围，房地产泡沫破灭，进一步传导

7、到其他部门，极易引起经济危机。2008年金融危机以及日本大衰退即是来源于此。因此，居民部门杠杆率保持适度对于防范经济风险具有重要意义。根据央行的统计数据，2016年我国居民部门信贷总额为33.33万亿,杠杆率为44.9%o如图3所示，相比于2006年，我国居民部门杠杆率10年间翻了两倍之多，涨势成直线上涨趋势。与其他国家相比，我国居民部门杠杆率低于韩国与日本，其杠杆率分别为91.6%、62.2%,但远高于印度的杠杆率10.5%0Ce