重新审视带来的投资价值

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1、重新审视带来的投资价值港口、公路行业2006年中期投资策略招商证券研究发展中心文斌二零零六年六月无论港口还是公路，由高速增长（或爆发式增长）到平稳增长的过渡依然是贯穿今年乃至今后几年的行业主要特征。业绩的惊喜不应成为未来投资的主要依据，而重新审视内在因素会展现行业本来的投资价值。港口企业的资产整合，包括整体上市，是港口公司发展的特征之一，而QFII的不断增持和香港市场对大连、天津港招股的热烈回应诠释了港口内在的战略投资价值。虽然收费路段的不断增加并不一定带来公路上市公司盈利能力的提高，但特有的稳定体现出防御性投资的本来面目。核心观点：港口的战略投资价值公路的防御性功能调整

2、出口、加大进口的外贸政策使我国以出口为主的集装箱吞吐量的增长受到一定程度的抑制，增速继续缓慢下降。一季度20%的增幅已经同比下降了20%，全年增幅将在15%左右，吞吐量接近8500万TEU。相关公司：上港集箱、盐田港、天津港、深赤湾港口-集装箱吞吐量增速缓慢回落，渐趋平稳资料来源：招商证券研发中心图：月度集装箱吞吐量比较铁矿石一季度铁矿石进口8585万吨，同比增长27.3%，是外贸货物进口中增长最快的货种。虽然在宏观调控下，矿石增速将有所下降，但预计全年仍将接近去年37%的增速。相关公司：天津港、日照港（拟于今年IPO）原油原油进口增速继续下降，一季度4.7%的增长较去年同

3、期11%的增长已下降不少。二季度乃至全年的情况与一季度相比不会有大的变化。相关公司：南京港、大连港（H股）、湛江港（拟IPO）煤炭煤炭水路运输平稳，运输瓶颈基本缓解，虽然二、三季度发运量将会提高，但全年增长应该低于去年水平。相关公司：天津港、日照港（拟于今年IPO）港口-铁矿石、原油进口速度下降，煤炭平稳天津港发展控股（3382.HK）在香港的招股招股时间2006年5月19日发行股数（亿股）5.78发行价格（港元）1.88发行市盈率16.90认购倍数1700冻结资金（亿港元）1800控股股东天津发展（0882.HK）主要资产5个集装箱泊位，6个散货泊位，1个粮食处理泊位05

4、年经营指标205万TEU（全港480万TEU），1820万吨散货06年经营业绩EPS0.111港元资料来源：招商证券研发中心大连港（2880.HK）在香港的上市招股时间2006年4月22日发行股数（亿股）8.40发行价格（港元）2.575发行市盈率17.87认购倍数851冻结资金（亿港元）1856控股股东大连港集团主营业务油品、液体化工品、集装箱码头及相关物流服务05年经营指标—06年经营业绩EPS0.144港元资料来源：招商证券研发中心港口估值比较资料来源：招商证券研发中心公司名称上市地PEPBEV/EBITDAROE20052006E20052006E2006E2005

5、2006E深赤湾Ａ深圳17.2513.364.843.7210.3627.96%26.32%盐田港深圳15.0713.823.052.5039.8620.25%20.42%上港集箱上海21.0820.463.382.908.5216.05%15.23%天津港上海23.1418.002.832.459.5210.07%13.96%平均19.1416.413.532.8917.0718.58%18.98%ChinaMerchants招商国际香港21.8418.513.253.00101.3415.80%16.80%CoscoPacific中远太平洋香港13.4712.922.6

6、32.5714.5619.50%20.10%AssociatedBritishPorts伦敦18.9418.171.841.749.80%9.90%LytteltonPortCompany纽约15.7515.881.421.4210.0213.60%8.90%PortofTauranga纽约19.8820.351.411.413.487.10%6.90%P&O伦敦34.6133.084.213.969.8314.00%12.30%ForthPorts伦敦19.8117.712.442.2915.5512.70%13.40%平均20.6119.522.462.3427.461

7、3.21%12.61%估值的相对偏低（低EV/EBITDA、高ROE）岸线资源的垄断和稀缺局部地区的高速增长（滨海新区）港口投资新视角资料来源：招商证券研发中心图：港口指数走势情况集装箱快速发展06年可完成吞吐量180万TEU，占公司集装箱吞吐量的65%，07年可完成吞吐量220万TEU。集装箱业务收入在2008年可达到公司主营收入的1/3。煤炭依然是主要利润来源，矿石面临压力收购了天津港煤码头公司31.39%的股权后，公司煤炭吞吐量06、07年可维持10%的增幅；矿石业务受到曹妃甸一期2个25万吨级泊位的年底建成