股利理论与政策(III)

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1、第3章股利理论与政策第一节股利理论第二节股利政策第三节股利支付方式第四节股利行为：案例分析第五节股利行为：经验证据学习目标★了解股利政策与投资决策、筹资决策的关系；★理解股利政策无关论、“一鸟在手”理论、税收差别理论、信号理论和代理理论的基本思想；★掌握股利政策的决定因素和实务中的基本做法，了解股利支付程序与方式；★掌握公司发放现金股利与股票股利的动机以及股票回购与股票分割对公司价值和投资者收益的影响。第一节股利理论一、股利政策与投资、筹资决策二、股利政策无关论三、“一鸟在手”理论四、信号理论五

2、、代理理论一、股利政策与投资、筹资决策股利政策所涉及的主要是公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的决策问题，通常用股利支付率表示。股利支付率＝每股股利÷每股收益投资决策既定的情况下，股利政策的选择实质上归结于公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需要的股权资本。公司三大财务决策——投资、筹资和股利分配决策之间的关系筹资规模、结构与成本投资决策投资规模、组合与收益筹资规模、结构与成本投资规模、组合与收益股利支付率股利支付率股利政策筹资决策【例1】假设某公司当前的政策

3、是：负债与股权之比为1:1；总资产收益率为15%；股利支付率为33%。公司未来有一个投资机会，需要增加资本25万元。公司现有资产100万元，现有四个调整方案：A：改变股利支付率，即采取剩余股利政策，以满足投资资本需要和保持资本结构不变。那么改变后股利支付率是多少？B：改变目标资本结构，以满足投资需要并保持股利政策不变。那么改变后的负债率是多少？C：改变投资规模，以保持当前的目标资本结构和股利政策不变。那么将削减投资额多少？D：发行新股筹资，以满足投资需要，并保持当前的目标资本结构和股利政策。那么

4、将增发新的普通股多少万元？图11-1投资决策、筹资决策与股利政策（单位：万元）二、股利政策无关论●由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。●MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。P60●MM理论的基本假设：⑴完全市场假设，既公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息。⑵不存在个人或公司所得税，对投资者

5、来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别的。⑶公司的投资决策独立于其股利政策。⑷不存在任何股票发行或交易费用。二、股利政策无关论(续)●MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。公司资产股利支付后N股东得到N元现金，但丧失了对公司资产N元要求权。股利支付前N公司资产股东对公司资产具有N元的要求权（1）公司拥有剩余现金发放股利假设公司在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金N元支付股利。分析：二、股利政策无关论(续)（2）公司发行新

6、股筹资，发放现金股利如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。也就说股利与新股对公司价值的影响可以相互抵消。公司资产公司资产N股利支付前增发新股N元股利支付后N公司资产支付N元股利二、股利政策无关论(续)（3）公司不发放现金股利，股东自制股利假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。股利支付前股利支付后转让M元N公司资产老

7、股东拥有N元N-MMN-MM公司资产老股东拥有（N-M）元新股东拥有M元二、股利政策无关论(续)【例2】ACC公司目前有2000元现金既可用于项目投资（净现值为1000元），也可用于支付股利。假设该公司的投资决策和资本结构保持不变，那么，股利政策对公司价值会产生什么影响？为讨论方便，假设该公司面临两种选择：（1）不发放现金股利，直接用2000元进行项目投资；（2）发放现金股利，然后发行新股筹资2000元用于项目投资。二、股利政策无关论(续)表9-1ACC公司资产负债表（不发放股利）金额单位:元资

8、产负债及股东权益现金（用于项目投资）2000固定资产9000未来投资项目的NPV1000（投资额2000元）资产总额12000公司债0股东权益12000（1000股）公司价值12000表9-2ACC公司资产负债表（发放股利）金额单位:元资产负债及股东权益现金（发行新股筹资）2000固定资产9000未来投资项目的NPV1000（投资额2000元）资产总额12000公司债0新股东权益2000老股东权益10000公司价值12000二、股利政策无关论(续)三、“一鸟在手”理论●主要代表人物M.Gordo