证 券行业2019年下半年投资策略：拥抱改革，迎接晨光

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1、请务必阅读末页声明。目录1.发展直接融资服务产业转型5新兴产业股权融资供给侧有改革需求。5股权融资规模有待提高。5发展直接融资，服务产业转型。5金融是国家重要的核心竞争力，行业经济地位提升。62.金融供给侧改革推动券商业务变革6发展直接融资势在必行，证券行业承担改革使命。6科创板试点注册制，释放股权融资改革信号。6实践注册制改革，迎来投行业务红利。7衍生品供给侧改革需求凸显。7股指期货松绑，回归常态化。8发展信用保护工具，开启券商盈利增长点。9场内期权规模迅速提升，品种有望增加。9资本市场开放，大力引入海外增量资金。10放松机构投资限制，推动增量稳定资金入市。11外资持股比例放宽，行业竞争加剧

2、。11公募基金券商结算模式改革，开启券商PB业务新发展。11供给侧改革，加快行业走向集中。12顺应行业发展变化，扩大资本规模成为必经之路。123.走出阴霾，迎接晨光133.12019年一季度行业业绩强势反弹133.2经纪业务：财富管理转型启航163.3投行业务：科创板增量收入可观183.4资管业务：资管规模收缩延续203.5自营业务：投资策略有望实质转变203.6信用业务：信用风险下降214.行业盈利展望225.投资策略246.风险提示24插图目录图1：国内融资结构（%）5图2：股票化率（%）5图3：科创板进程7图4：股指期货成交量（万手）8图5：股指期货成交量同比增速（%）8第27页共27页

3、图6：上证50ETF期权月度成交量（万张）9第27页共27页请务必阅读末页声明。图7：场外期权月末初始名义本金（亿元）10图8：场外互换月末初始名义本金（亿元）10图9：北上资金净流入（亿元）11图10：上市券商2018年及2019年一季度业绩同比增速（%）14图11：上市券商2018年营业收入结构（%）15图12：上市券商2019年一季度营业收入结构（%）15图13：沪深300、证券（申万二级）涨跌幅（%）15图14：日均成交额（亿元）15图15：美国3个月期、10年期国债收益率（%）16图16：COMEX黄金期货收盘价(活跃合约)（美元/盎司）16图17：上市券商经纪业务净收入（亿元，%）

4、16图18：股基日均交易额（亿元，%）16图19：佣金率（‱）17图20：行业整体股权融资规模（亿元，%）18图21：债券承销规模（亿元，%）18图22：IPO募资规模（亿元）18图23：债券承销规模（亿元）18图24：上市券商资管业务净收入（亿元，%）20图25：资管规模（亿元，%）20图26：上市券商自营业务净收入（亿元，%）21图27：上市券商投资净收入及公允价值变动净收益（亿元，%）21图28：上市券商利息净收入（亿元，%）21图29：股票质押市值（亿元）22图30：两融余额（亿元）22表格目录表1：股指期货交易规定8表2：券商资本补充情况12表3：科创板IPO承销收入测算（亿元）19

5、表4：证券行业2019年主要盈利假设23表5：证券行业2019年盈利预测（亿元）23表6：重点公司估值及盈利预测24第27页共27页请务必阅读末页声明。1.发展直接融资服务产业转型新兴产业股权融资供给侧有改革需求。由于新三板流动性缺失，科创板是目前国内公开股权融资市场财务条件最低的板块。根据《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（2016年1月1日修订），对拟挂牌企业财务条件有如下规定“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据；”、“最近一期末净资产不少于二千万元，且不存在未弥补亏损；

6、”。截止6月4日，科创板申报企业113家（不含中止申报），作为首批申报企业质地优良，产品具备先进技术及较好的财务状况，但按近3年财务数据初步估算，期中有4家不符合创业板挂牌条件中的“不存在未弥补亏损”，分别为芯片企业2家，云计算企业1家及先进电子产品1家，其所在行业均为我国产业升级方向，说明新兴产业股权融资供给侧有改革需求。股权融资规模有待提高。2018年A股市值占GDP比重为48%，A股+H股+美国中概股市值占GDP比重为81%。世界银行数据显示，2017年美国股票化率为165%，日本为128%，远超中国。从国内融资结构看，2018年新增股权融资规模、新增人民币贷款、新发行债券规模分别为1.

7、2万亿、9.7万亿及15.7万亿，占分别为5%、36%及59%，2011年至2018年期间，股权融资规模一直维持在较低比例，在4%-9%之间，股权融资比例偏小。国内股权融资过往对企业一直有较高的财务准入条件，监管层承担了一部分的风险定价职能，而券商投行业务主要起到通道作用，进而投行业务不能通过风险定价获得的增值收益。图1：国内融资结构（%）图2：股票化率（%）资料来源：Wind，资料来源：世界银行