杠杆收购与垃圾债券

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1、万方数据2007年12月第20卷第4期贵州商业高等专科学校学报Joumal0fGuizh叫C咖I畔画alCoU。geD恍．2007V01．20No．4杠杆收购与垃圾债券冯军飞1，曹永强2，刘从商3(1．2．3．中央财经大学金融学院．北京100081)摘要：国外杠杆收购中垃圾债券是必不可少的融资工具．透过研究杠杆收购、垃圾债券以厦垃圾债券在杠杆收购中的作用、融资程序，以期对相关各方的政策制定和实践操作提供有益的参考。关键词：杠杆收购；垃圾债券；融资程序中图分类号：Y文献标识码：A文章编号：167l一9549(2007)04—0018一04LeVeragebuyo

2、utandjunkbondsFengJun—feil，caoYong—qiaIIf，Ⅱucong-shan93(1．2．3．central岫ive坞竹of6n柚ee蚰d咖肿面cs目cll∞l0f矗舶nce，Be玎inl00081)A噼t噶d：Junkbolldhnece8缸qinlever89ebuyoutahoad．ht王Ii8P8per，itdo∞，蚰把咒5唧h叮on1ev盯a护bqd呲．tllBmledjllr-kh∞dinle"聃gebIly删t，arldtlle6nanci“gstrIlctu砷，wllich伽giveBon砖HghttoⅡ坤—8ct

3、i。einClIi腿，Keywor出：leverageb“yout；jI止b0Il出；矗啪ci“gs咖ctllre2006年2月总部位于日本东京的海外私人投资基金太平洋同盟团体(Pac访cAlH∞cecmup，简称PAG)，以1．225亿美元收购昆山好孩子集团68％的股份，揭开了杠杆收购在中国运用的最新案例。在整个收购的集资阶段PAG先通过企业管理层组成的集团筹集资金，然后以好孩子集团的资产为抵押，向银行借人过渡性贷款，相当于收购金额60％的资金，并向投资者推销约为收购资金40％的债券其所有收购是通过一家离岸公司进行的；其余32％的股份由好孩子集团的管理层持有

4、。这一交易揭开了我国杠杆收购的新的序幕，就国外的实践经验来看债务融资特别是债券融资在杠杆收购中占有不小的比重，因而有必要探讨一下债券融资在杠杆收购中的作用，以期对我国的杠杆收购实践和管理层政策制定起到一定的借鉴作用。一、杠杆收购的发展及其基本原理杠杆收购兴起于20世纪80年代，早期的杠杆收购通过改善公司治理机制创造了大量价值。1985年开始的来自公司垃圾债券市场的需求的推动从根本上改变了后来收购的定价和资本结构，结果造成了杠杆收购之后破产案的急剧上升。1991年大规模的杠杆收购交易市场出现了复苏，1997年达到惊人的水平。但是这两个阶段的交易在财务结构和收益来

5、源上存在明显的不同∞。杠杆收购目标一般具备如下基本条件：目标公司处于盈利期，有稳定和可预期的现金流；公司存在极大的管理效率提高空同，并且具备经验丰富的管理团队；公司债务比例较低，有举债空间；公司资产的变现能力强，一旦出现支付危机，可以在必要的时候通过出售资产获得现金流。收稿日期：2007—07—3l作者简介：1、冯军飞(1983一)。男，汉，中央财经大学金融学院金融学专业2005级硕士研究生。研究方向：微观金融。2、曹永强(1979一)，男，汉，中央财经大学金融学院金融学专业2005级硕士研究生。研究方向：微观金融。3、刘从商(1982一)，男，汉，中央财经大

6、学金融学院证券投资专业2005级项士研究生。研究方向：证券投资。·18·万方数据冯军飞，曹永强等：杠杆收购与垃溉债券戡释毂魏魏楚透过瑶摇公司翁；；

7、务稷蟹去完成交易的并购。从实质上看，杠杆收购就是一个公司主要通过负债来获得另一公司的产权，以后者的理金流璧来偿逐受馈静舞麓方式，著魏方戆并魏资金直接来源于目标公司的积累和未来的缀营收入，或者以后再出售圈标公司的收入来偿还债务，从买夭卖凌黪傍羞串获豢。裁国努瓣实黢来甏，桎释枝购地融资结构如所示：(一)优先债(一级银行贷款)60％缆先凌戆搓绥者瘟海囊效银行，其戆焱融镌搀如企北集团财务公嗣、信托投资公司等也可部分参与其巾

8、。总的来说，一级银行餐款具有以下要素和特点：l、这一债务资金的供给糟对并购来的资产有一级优先权，其风险最低，但其收益率也成是杠杆较魏融爨俸系各方串戆束位。2、商业银行簿供给资金者对一级银行贷款额度的设定多遵循以下原则：(1)按基准利率，再加一定窜l蓑定窭贷藏鄹率；《2)爨获寰袋举超遘5年，平均贷款期限不超过3—4年：(3)按成收账款和应收票据的80％、存贷的50诏、厂房机器设备的25％静毙秘设定譬}教额度，黻鑫效控弱倒账最陵；(4)在某些情况下，商业银行述会提出一嫂附加的约束性条款，如对收购者发行其他债券和支付股息等话穗联裁。3、商业银行参与杠杆收购的融资方式

9、有3种：(1)充任收购方的一级贷款疑办