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1、《当代经济研究》2003年第7期 企业并购中的经营协同效应与其价值的评估11王宏利,周县华(11吉林大学商学院,吉林 长春 130012)摘要:企业并购有很多动机,而预期合并后会产生经营协同效用是一个重要诱因。合并公司的价值评估是一项关键性的工作,这将直接决定一项合并计划的最终实施与否。而如何界定经营协同效用的影响,尤其是如何评估协同效用的价值,便是难点与争议之处。本文在阐明经营协同效应的基本理论基础之上,提出了一种价值评估方法并予以示例说明,最后给出了协同效应的实证分析。关键词:企业并购;经营协同效应;规模
2、经济;自由现金流量(FCFF);加权平均资本成本(WACC)中图分类号:F271文献标识码:A文章编号:1005-2674(2003)07-47-04域的并购,比如,美洲银行与太平洋证券的并购; 一、经营协同效应理论化工银行与汉诺威制造商的并购。(一)经营协同效应概念21垂直一体化。当公司并购原材料的供应商或经营协同效应主要指的是,购并给企业生产经产品的分销商和零售商时,就属于垂直一体化。这营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生里的协同效应主要来源于对生产链的更完整的控制。的效益,其最明显作用,表现为
3、规模经济效益的取而在采用外部得力供应商的情况下,供应商在专业得,并使资本加速集中,更有利于企业在竞争中取化生产和供应方面会有较高的效率,但同时供应商得优势地位。兼并后企业的总体效益要大于两个独可能缺乏有效的激励来降低成本,所以要权衡这些立企业效益的算术之和。方面的利弊加以综合考虑。由于机器设备、人力或经费支出等方面具有不31功能整合。一家公司可能在某一功能领域有可分割性,因此产业存在规模经济的潜能。横向、优势,当与在其他领域领先的公司合并时,就会产纵向甚至混合兼并都能实现经营协同效应。例如,生潜在的更好的利用
4、这一领域优势的协同利益,因A公司擅长营销但不精于研究开发,而B公司正好此,如果一家公司拥有发达的分销网络而另外一家相反时,如果A公司兼并了B公司,那么通过两者公司产品很有前途但分销渠道落后,这样的两家公的优势互补将产生经营上的协同效应。司合并之后,各取所需,扬长避短,双方都会从中协同效应存在的关键因素是:目标公司控制着获益。某种特殊资源,如果与出价公司资源相结合,将产(二)经营协同效应的重要表现———规模经济生更大的价值。这些特殊资源随着并购的不同而不企业购并对企业效率的最明显作用,表现为规同。模经济效益的取
5、得,这是经营协同效应的重要表现。11水平并购。当处于同一业务领域的两家公司新古典经济理论主要从技术角度来分析企业的发生并购行为时,协同效应主要来源于经济规模、规模经济。在给定生产函数、投入和产出的竞争市降低成本或来源于市场势力的增大、边际利润和销场价格的情况下,企业经营者按利润最大化即成本售量增加。水平并购的例子包括发生在金融服务领最小化的原则对投入和产出水平做出选择。由于生3收稿日期:2003-05-28作者简介:王宏利(1976-),男,吉林省白山市人,吉林大学商学院数量经济学博士生。研究方向:企业管理。
6、—48— 《当代经济研究》2003年第7期 产中有一些固定成本独立于产出水平,在变动成本总效地解决由于专业化引起的各生产流程的分离,将它额随着产出增加而提高时,平均成本会出现下降的趋们纳入同一工厂中,可以减少生产过程中环节间隔,势。但是,在达到某一临界点时,企业规模的进一步降低操作成本、运输成本,充分利用生产能力。扩张就变得十分困难。因为有些投入(如经营能力)规模经济的另一个层次是企业规模经济,通过兼很难随企业规模的改变而改变,所以在超过临界点并将许多工厂置于同一企业领导之下,可以带来一定后,企业的平均成本又
7、会开始上升。程度的规模经济。这主要表现在:(1)节省管理费用。设企业在竞争市场上按既定价格w1,w2,⋯,wn由于中、高层管理费用将在更多数量的产品中分摊,购买x1,x2,⋯,xn等n种投入,则其总成本为∑xiwi。单位产品的管理费用可以大大减少。(2)多厂企业可令Q=F(x1,x2,⋯,xn)表示该企业的生产函数,在目以对不同顾客或市场面进行专门化生产的服务,更好标产出水平给定的情况下,企业可以通过求解下列问地满足他们各自的不同需要。而这些不同的产品和题使成本最小化:服务可以利用同一销售渠道来推销,利用相同
8、技术扩Min∑xiwi散来生产,达到节约营销费用的效果。(3)可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产工艺的改进S1T1F(x1,x2,⋯,xn)≥Q等方面,迅速推出新产品,采用新技术。(4)企业规模对不同Q水平的求解,将得到一条总生产成本的相对扩大,使得企业的直接筹资和借贷都比较容曲线C(Q),其平均生产成本曲线为C(Q)PQ,边际生易,它有充足的财务能力采用各种发明、新设备、新技产成本曲线为
