国金证券-屠宰及肉制品：冷鲜肉将迎高速扩张,肉制品升级呈渐进式发展-100805

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1、2010年08月05日屠宰及肉制品行业2010年下半年报告评级：增持维持评级行业研究长期竞争力评级：等于行业均值冷鲜肉将迎来高速扩张，肉制品升级呈渐进式发展-----市场数据(人民币)投资建议市场优化平均市盈率29.70沪深300指数2876.43行业策略：行业投资最大投资机会来自中游屠宰行业的扩张时发展。我们上证指数2638.52认为整个生猪产业链处于不同的发展阶段，上游养殖处于实验性阶段，中深证成指10870.38游屠宰将进入快速发展阶段，下游则呈现两极状态（高温肉制品逐渐走向中小板指数5984.31饱和，低

2、温肉制品则方兴未艾）。推荐组合：我们推荐行业的龙头企业，双汇、雨润及众品食业。行业观点屠宰行业进入黄金投资期：行业的消费升级趋势非常明显，即中游屠宰行业从热鲜肉升级为冷鲜肉，下游肉制品行业从高温肉制品升级为低温肉制品。与大众不同的观点：尽管中下游都出现消费升级，但我们认为升级速度有较大差异。从热鲜肉升级为冷鲜肉的速度将比较快，其主要推动力是消费者购物习惯的改变，而高温肉制品升级为低温肉制品的推动力则是渐进式的，这种升级有赖于消费者饮食习惯的改变，购物习惯容易改变，饮食习惯却难以在短时间内变化。我们认为冷鲜肉市

3、场未来5年的复合增长率在25%左右，到2015年冷鲜肉年消费量将达到1500多万吨，市值达2万多亿人民币。肉制品升级呈现渐进式的发展趋势，低温肉制品遭遇中国传统饮食习惯的挑战，而高温肉制品市场逐渐成熟稳定，并有萎缩的迹象。屠宰肉制品加工行业产业链之长，市场容量之大，单纯一家公司不可能完全控制养殖、屠宰、初加工（冷鲜肉、冷冻肉）、深加工（低温肉制品、高温肉制品）中的所有环节，这也造就了目前肉制品加工行业百花齐放、百舸争流的局面。在中游屠宰和初加工业，我们首推雨润和众品。我们认为，评判一家公司中游业务的未来发展潜

4、力如何主要取决于三个关健性指标：（1）产能布局。由于中游初加工产品存在同质性，产品的竞争即优质猪源的竞争和成本的竞争。中小规模的分散化布局受到我们的推崇；（2）产品结构。我们设定了鲜销比(冷鲜肉销售收入/屠宰业务总收入)作为判断产品结构是否合理的指标。我们认为，无论是从市场容量还是毛利率来看，中游的未来在冷鲜肉，高鲜销比的企业拥有更好的发展空间和盈利能力；（3）政府补贴。政府补贴弹性很大，并占屠宰企业净利润很大的比重，对公司的业绩有相当大的影响。另外，在未来的行业整合中，与当地政府保持良好的关系将能帮助公司获得更多

5、的优质资源。综合实力看，我们继续推荐双汇，建议积极关注其资产整组进展。风险提示食品安全问题；陈钢分析师SAC执业编号：S1130209030281(8621)61038215cheng@gjzq.com.cn-1-敬请参阅最后一页特别声明此文档仅供国信证券股份有限公司使用行业研究内容目录生猪产业链的投资逻辑及主要观点...................................................4上中下游处于不同阶段，中游屠宰进入黄金发展阶段........................

6、..........4投资组合推荐...............................................................................................4中游屠宰行业：高速增长，群雄逐鹿...............................................5行业内生推力：冷鲜肉对热鲜肉的替代是水到渠成之事..............................5行业外在拉力：屠宰行业的大发展来自政策的推动和超商渠道的

7、下沉.........6屠宰行业黄金投资期：高速增长，群雄逐鹿；.............................................8下游肉制品行业，发展减缓，双汇独霸一方.....................................8公司比较分析：百花齐放，百舸争流...............................................9中游屠宰和初加工业务...................................................

8、............................10关键指标一:产能布局比较..........................................................................12关键指标二:产品结构比较..................................................