华侨城盈利模式分析企管模式

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1、房地产智库.comwww.home8848.com华侨城盈利模式近日，随着华侨城的整体上市，其旅游+地产的商业模式得以在资本市场完整呈现。业内人士认为由于注入资产估值合理，可增厚华侨城A每股净利润及每股RNAV估值。且华侨城的独特模式使其净资产收益率连续几年高于行业平均水平，应给予它一定的估值溢价。特别是在地产业前景不明朗、销售量下降的时点，市场热点由看好高周转公司转变为看好优质土地储备公司，华侨城的注资恰逢其时。1997年，华侨城A作为旅游公司IPO上市，后通过参股经营、资产置换等方式，逐渐渗透集团的房地产业务，形成了旅

2、游+地产的核心经营模式，并在由深圳向北京、上海等一线城市的异地复制中取得成功。上市公司总资产154亿，股本扩张52倍。目前，天津、武汉项目的签署标志着华侨城第二轮全国布局已经启动。华侨城能否再接再励，续写辉煌？细考这种国内独一无二的商业模式，可发现三道天然的天花板需要突破，并已经在异地复制的过程中显现端倪，如不能妥善解决，使模式逐渐成熟完善，其复制过程中的边际效应或将递减，甚至搁浅。旅游容量华侨城模式的主要特点是人造旅游+地产。通过打造知名的主题公园，将荒滩野岭变成旅游胜地，带动周边地价抬升，开发旅游主题的高端房地产。旅游

3、为先导，旅游"带靓"环境，环境带旺地产。有点类似于李嘉诚“物业出租+地产开发”模式。现金流稳定的物业出租，和利润高但具有周期性的地产开发相得益彰，完美的太极模式实现了金融资源的均衡配置，也有效地控制住了行业周期。华侨城模式初期互补性更强。主题公园可看作特种商业地产，其鲜明特点是一次性投入数额很大，营运成本较高，收益比较平稳，但成长性不高。像峨眉山等旅游公司以及高速公路股都有这样的特点，更适合做固定收益的Reits。国内很多旅游地产没有做起来，主要因为缺乏成功的旅游品牌，皮之不存，毛之焉附？而华侨城做到了。世界之窗、锦绣中华

4、、中华民俗村、欢乐谷四个颇具特色和影响力的主题公园，成为模式存在的核心。有知名旅游品牌开道，才能带来地产的热销。地产业务虽为配套，但确是这种模式盈利的核心。地产业务每年为华侨城贡献大约80%的利润，旅游业务仅占不到20%。秘密在于，大规模拿地成本极低，旅游项目改善环境，带来人气，拉动周边地价房价上升，从而使地产业务实现较高的利润，为公司带来丰沛现金流。华侨城向来是以高利润著称的地产公司代表，毛利率高达56%，部分产品的毛利润率达到80%以上，而行业均值为43%。这种模式的天花板之一在于旅游市场容量有限。在较长的经营周期中，

5、主题公园的市场半径和游客人数变化不大。以2009年8月8日新开业的上海欢乐谷为例：目前深圳欢乐谷、北京欢乐谷两个公园的年运营总成本大致分别为1.9亿元、2.1亿元（世界之窗、锦绣中华及民俗村分别为1.7亿元、9000万元），考虑上珠峰高度8848第1页@九舍会+QQ4008408848下载›房地产智库.comwww.home8848.com海欢乐谷投资规模更大、面积更大，以及财务费用低（无贷款）等因素，预计上海欢乐谷年运营总成本约在2.5-3.0亿元。如果按有效票价150元计算，则上海欢乐谷游客规模必须达到167-200万

6、人次才能基本实现盈亏平衡。对于上海而言，这个游客规模，应该问题不大。然而，在消费低迷的今后若干年，全国可支持单项目150万以上旅游人次（日均4110人次）的城市能有多少呢？另一方面，每个旅游项目都有一定的市场半径，需要大量的消费人群支持，在此半径内继续开店，势必互相抢生意，边际效应递减。例如，北京欢乐谷2007年接待的202万游客中，虽没有统计数字，但可以想象，其中必然有相当一部分来自于近在咫尺的天津。如果天津类似项目开业，势必会影响北京的客流量。况且，旅游题材也需要因地制宜和不断创新。在同一品牌的地产可以异地简单复制的情

7、况下（如万科在国内多个城市建设有产品定位、形式和格调基本一致的四季花城或城市花园等项目），要在“旅游地产”的模式中不断创新，将是一个巨大的挑战。对于华侨城来说，每开展一个项目，选址都是最困难的，由于所要求的面积非常大，合适的城市也不一定有合适的地块。从这种角度看，简单地复制模式也是不太可能的。以前，华侨城集团很少参与土地公开交易的竞争，拿地多为协议转让方式。1999年华侨城集团将建设管理权限移交深圳政府，通过协议方式为城区的部分建筑面积补交了17.7亿地价。随后，华侨城集团于2004年先后在北京和上海获得了大片开发建设用地

8、，也是借助“旅游地产”的开发理念和华侨城区的品牌效应，通过协议方式以零地价获取土地的。2004年8月31日后，国土资源部终止了协议出让土地，规定所有土地出让均需通过公开招拍挂。从此，华侨城以低成本获得土地的可能性大大降低。一方面使得成片开发缺乏必需的土地资源供给，另一方面，也使得已经形成的集策划、规划、