中国股票市场的价格调整过程及其机理研究

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1、上海交通大学博士学位论文中国股票市场的价格调整过程及其机理研究姓名：周隆斌申请学位级别：博士专业：企业管理指导教师：陈琦伟20050501中文摘要主要内容，论文首先用三类投资者认知偏差概括了投资者心理在金融市场巾的作用机理，即：对上市公司价值的估计偏芳、对证券市场运行规律的认知偏差以及股票交易中的操作偏差，以此将投资者认知过程和价格调整过程结合起来进行研究。然后，构建了一个不完伞信息的动态博弈模型以研究投资者心理对股票价格形成的影响机理。具体说，将DeLong等(1990)关于散户投资者的过度自信的定义引入至经她的LaffontandMaskin(1990)

2、的交易博弈框架，研究r投资者心理在价格形成与信息揭示过程中的作用机理，给出了信息揭示的边界条件，得到了博弈的精炼贝叶斯均衡。接着，从价格调整的动态过程出发，进一步建模研究投资者心理对市场反应和股票价格调整过程的作用机理。其一，根据DHS(1998)对动{il=(momentunm)和反转(reversal)的定义，本文允许知情投资者对私人信息既能反应过度，也能反应不足，在修正了DHS(1998)文中一个重要表达式的错误之后，进而从股票收益协方差韵关系中直接推导出三种可能的市场反应模式；其二，将股票价格偏调整模型引入至‘DHS(1998)模型，以尝试：①从信息

3、结构的角度给出上述不同市场反应模式的存在条件；②剖析投资者自信心水平变化对股票价格调整速度的影响机理，并结合已有实证研究的成果进行简要的经济解释。总体I：看，投资者对信号精度误判程度的减轻将有助于加速当时的价格调整过程。结合市场微观结构理论和新制度经济学，论文最后讨论了证券交易机制列股票价格调整过程的作用机理，以及中国殷市交易机制的创新问题。首先深入剖析了交易机制透过交易程序、交易成本以及流动性对股价形成和调整的影响机理；然后基

4、于价格偏调整模型对股价波动进行方差分解，并揭示了价格调整效应对股价波动性的影响。随后的实证研究显示一l海证券交易所在开盘机制下的股

5、票收益序列比收盘收益序列具有更明显的离中趋势和尖峰胖尾特征，价格调整速度电更慢。这表明不同的交易机制能够显著影响股票价格的发现过程，且连续竞价机制下的市场具有更高的效率。而在制度变迁的意义上，本文指出中国股市暂无引入做市商制度的必要。本文力争存以下四个方面晕现出研究新意：第一，基于行为金融理论和市场微观结构理论，给出了一个讨论股票价格调整过程的坪论框架。这’框架切合了现代金融珲论的演进趋势，并对影响价格形成和调整的诸多因素具有较好的包容性，其本质是从金融市场不确定性的角度出发以考察股票价格与信息之间的动态关系。第二，实证研究了中国股票市场价格调整过程的基本特

6、性。基于股票价格偏调整模型，将价格调整速度和价格调整过程中的非对称效应有机结合在一起，形成了实证考察股票价格调整过程特性的整体视角。这种考察包括对股票价格调整速度的测度、对股票收益的条件均值和条件方差两个维度上的非对称价格调整效H中请上海交通大学博士学位论文应的实证检验等三个层面。研究股票价格调整过程的基本特性，不但有助于我们深入理解和把握价格规律，而且能在价格吸纳信息冲击的意义上，为进步研究证券市场效率提供了新的视角和证据。第三，系统研究了投资者心理对股票价格形成的作用机理。将投资者-L、理凶索引入军微观结构领域中的LaffontandMaskin(199

7、0)的交易博弈框架，构建个大户和散户之间的不完全信息的动态博弈模型，得到了博弈的精炼贝叶斯均衡，并给出r价格揭示信息的边界条件。这项工作的意义在于。它在标准的市场微观结构理论架构中，通过引入投资者心理因素来突破完全理性假设，以尝试将行为金融理论的观点和研究成果与市场微观结构的理论分析相结合。第四，系统研究了投资者心理对股票价格调整过程的作用机理。将带噪声的股票价格偏调整模型与行为金融领域中的DHS(t998)模型相结合，并对DHS(1998)中一个重要的函数表达式进行了修正。首先，本文所得到的三种市场反应模式更加接近股票市场的现实；其次，从价格调整的角度出发

8、动态地把握了价格运行过程在不同阶段之问的动量和反转效应+并与市场反应模式的变化相匹配；再次，结合价格偏调整模型的含义，给出了不周市场反应模式变化的内在机理和限制条件，分析了投资者心理对不同阶段价格调整速度的影响机理。这项]：作的意义在于：现有研究大都通过实证来检验股票价格和信息之问的诸多效应，本研究则从价格形成和调整之内在机理的根本性层而为上述效应提供了一定的理论支持和经济解释。【关键词】股票价格调整；信息揭示；行为金融：市场微观结构：投资者心理交易机制；IlI楚奠摘璺StudyonthePriceAdjustmentProcessanditsMechani

9、smintheChineseStockMarketA