种业行业深度报告：国有资本全面布局，行业迎来整合加速

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1、目录1行业面临的困境41.1种业景气度持续下滑41.1.1量价齐跌，行业收入稳中有降，盈利水平持续走低41.1.2收入增速保持平稳，盈利能力持续下降61.1.3市场走势持续下跌，估值不具比较优势71.2行业市场化改革稳步推进81.2.1政策改革以市场化为主线81.2.2粮价市场化改革全面展开92行业三大看点：集中度提升、全产业链和估值低92.1集中度提升有望加速92.1.1下游规模化加速提升102.1.2强势品种逐渐向龙头企业集中112.1.3国有资本全面开启民族种业整合步伐142.2全产业链是大势所趋162.2.1增长瓶

2、颈突破和生产效率提升促使行业向全产业链转型172.2.2上下游集中度持续提升，需求倒逼产业链一体化发展172.3行业估值吸引力逐步提升，龙头企业估值位居历史相对低点183投资策略203.1投资建议203.2重点公司分析203.2.1隆平高科203.2.2登海种业224风险提示23图表目录图1：行业收入呈现稳中有降趋势4图2：行业利润持续下滑4图3：我国农产品结构持续优化5图4：品种结构调整带来行业规模扩大5图5：行业盈利持续下滑6图6：行业费用率呈现稳中有降6图7：种业上市公司增速企稳，净利增速持续下滑7图8：种业上市公司

3、整体盈利持续下滑7图9：农业行业相对抗跌7图10：行业内各子行业悉数下跌7图11：行业PE不具有比较优势8图12：行业PB不具有比较优势8图13：我国水稻最低收购价格稳中有降9图14：我国小麦最低收购价格稳中有降9图15：我国种业集中度（CR50）具有较大的提升空间10图16：全球种业CR5在55%左右10图17：产权制度改革加速土地流转10图18：新型经营主体快速增长显著提升我国农业规模化水平11图19：2017年我国玉米国审品种数量大幅增加12图20：2017年我国水稻国审品种数量大幅增加12图21：2017年隆平高科

4、水稻国审品种数量为行业第一12图22：2017年登海种业玉米国审品种数量为行业第一12图23：国内龙头企业研发支出高于行业平均，与国际巨头差距逐步缩小15图24：行业并购次数呈现稳中有升态势15图25：行业并购金额不断增加15图26：国有资本为种业投资的主力军（2010-2016年）16图27：种业市场规模呈现稳中有降趋势17图28：我国农业产业链涵盖巨大的市场空间17图29：我国农业行业估值已处于历史相对低点18图30：隆平高科市盈率处于历史相对新低19图31：隆平高科市净率处于历史相对低点19图32：登海种业市盈率略高

5、于历史平均水平19图33：登海种业市净率处于历史相对低点19图34：隆平高科经营状况（近三年一期）21图35：隆平高科2017年主营业务构成21图36：登海种业经营状况（近三年一期）23图37：登海种业2017年主营业务构成23表1：政策导向聚焦行业市场化改革和提质增效两个领域8表2：登海种业选育品种在产量和品质优势显著13表3：隆平高科核心品种在产量和品质上整体优化行业平均水平14表4：品牌化已成大势所趋14表5：国有资本加快行业布局16表6：农业产业链一体化盈利模式探讨18表7：隆平高科盈利预测表22表8：登海种业盈利

6、预测表231、行业面临的困境1.1种业景气度持续下滑1.1.1量价齐跌，行业收入稳中有降，盈利能力持续下降行业收入下降的主要原因：1）种植结构调整带来种植面积主动下调。为了化解行业高库存、提升行业经营效益，国家施行了农业供给侧改革，主动下调农作物播种面积，其中玉米和水稻是国家主要调整品种。2）行业市场化改革制约种业产品提价。一方面，2016年，我国实行品种审批制度改革，简化了品种审批流程，缩短了品种选育周期，品种呈现井喷态势，品种供给的大幅增加带来行业竞争加剧，通过产品提价来提升行业盈利能力难度加大，同时竞争加剧带来费用投

7、入逐步增加；另一方面，随着我国农业市场化改革的不断推进，粮价和粮食收储市场化改革造成下游种植业盈利下滑，上游农资企业盈利受到挤压。图1：行业收入呈现稳中有降趋势图2：行业利润持续下滑9008007006005004003002001000行业销售收入（亿元）同比增速35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%201020112012201320142015201680行业销售利润（亿元）同比增速40.00%7030.00%605020.00%40

8、10.00%300.00%2010-10.00%0-20.00%2010201120122013201420152016资料来源：《2017中国种业发展报告》,国元证券研究中心资料来源：《2017中国种业发展报告》,国元证券研究中心我们认为，行业未来收入会企稳，原因有：1）调减效应逐步减弱。我国自201