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时间:2019-03-04
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1、代理冲突机制、CEO薪酬与公司价值苏灵郭汝婷武汉大学经济与管理学院摘要:以2007^2015年我国A股上市公司数据作为面板数据,对代理冲突机制进行了深入研究,在探究代理问题解决机制给CEO自身薪酬带来影响的同时,再度探寻两职兼任存在的合理性、股权激励与独立董事制度施行的有效性。研究发现:股权激励、两职兼任均与CEO的货币薪酬呈现显著的正相关关系,但并未侵蚀公司价值,相反,股权激励有效促进了企业的价值创造;董事会独立性没有显著干预CEO获取更高的货币薪酬,但是有效促进了公司价值的提升。关键词:股权激励;两职分离;董事会独立性;CEO薪酬;公司价值;基金:教育部人文社会科学研究规划基金项目(
2、项目编号:15YJA6630057)一、引言CEO与股东间的委托代理问题一直是公司治理中的核心问题。随着中国市场经济的发展与成熟,股权激励、两职兼任与独立董事制度等缓解代理问题的长效机制已反复被市场实践和检验。然而,关于两职兼任的合理性、股权激励和独立董事制度的有效性问题,学术界并未达成共识。股权激励作为重要的激励机制,两职分离、独立董事制度作为必要的监督机制,它们在理论和实践中都应当是合理有效的。然而,随着相关文献的日渐丰富,我们不难发现,样本的异质性、短期性与偶然性以及研究方法的选择性,均在很大程度上影响着实证结果的稳健性。两职兼任这一看似与缓解委托代理问题相违背现象的存在,以及学术
3、界对股权激励和独立董事制度有效性的质疑,使得基于市场机制更成熟的大样本数据回归十分必要。如图1所示,2007^2015年间,股权激励占比、两职兼任占比和董事会独立性均呈现出曲折上升的趋势。股权激励和董事会独立性的提高是合理且必要的,但是两职兼任占比的上升趋势似乎与缓解委托代理问题存在冲突。与委托代理理论关于两职兼任看法不一致的,还有基于资源依赖理论的不确定性假说以及现代管家理论。资源依赖理论认为,董事会效用随着外部环境的变化而改变,环境不确定性决定了董事会的组织结构安排。因此,两职兼任与两职分离哪一个更具合理性要因时因地而异。现代管家理论所提倡的观点则与委托代理理论正好相反。该理论认为,
4、CEO会努力扮演好企业管家的角色,两职兼任有助于提升CEO的决策自由度以及创新意识,更有利于股东价值最大化。我国尚处在市场经济转型的波动期,公司治理机制施行的成效可能不同于欧美等成熟的资本市场,相关理论对两职兼任还是分离的探究也许并不适用。图1股权激励占比、两职兼任占比、董事会独立性变化趋势下载原图二、文献综述和研究假设Finkelstein(1992)指出,CEO权力是一个复杂的系统,由结构权力、所有制权力、专家权力和声望权力等构成。股权激励会给予企业经营者一定的所有者权力预期,同时也会赋予经营者一定的所有制权力。股权激励的实施扩大了高管团队内部的薪酬差距,极大地提升了被激励者的薪酬水
5、平(雷霆等,2014),而高管持股水平往往与高管薪酬正相关(莫冬燕等,2010)。两职兼任给予了CEO更高的组织地位,在CEO平衡执行权与监督权的同时,极大地提升了CEO的结构权力。这种垄断性权力配置方式往往对组织绩效提升效用甚微,却显著提升了CEO私有收益(李四海等,2015)o可见,股权激励和两职兼任通过法律合规性强化了CEO权力,为CEO提高私有收益创造了可能。作为股东的代言人,严格监督CEO滥用权力侵蚀股东价值是董事会的一大要务。由上述分析可知,董事会独立性的提高能显著抑制CEO通过获取高额薪酬的方式攫取股东利益的行为。据此,本文提出假设1:H1:股权激励和两职兼任有利于CEO获
6、取更高的薪酬,董事会独立性的提升则会抑制CEO获取高额薪酬。国外关于股权激励作用的研究主要涉及三类成果。第一类研究成果认为,管理人员薪酬激励和股东利益间的关系微不足道,股权激励并未发挥应有效果oJensen和Murphy(1990)指出,股东利益和管理人员薪酬间的联系非常微弱,且总体上公司对管理层的股权激励非常少,近50年间这种持股比例还在持续下降。第二类研究成果中,Hall和Liebnmn(1998)从美国上百家大型商业企业的最新数据中发现,管理人员薪酬和股东财富显著正相关,当股东财富增加吋管理人员薪酬随Z增加,而在管理人员增加的这部分薪酬屮,股权性薪酬占了主要部分。第三类研究成果认为
7、,高层管理人员持股水平的逐步提高给公司带来的影响并不是单一的。利益趋同效应和防御效应是两种完全相反的效应,随着持股水平的提高,这两种效应因其作用大小的不同,会让高管持股和公司价值之间呈现出非线性关系。国内研究屮,魏刚(2000)指出,我国高管报酬和公司业绩间不存在正相关关系,高管持股并没有达到预期效果,且高管持股数和公司绩效也不存在区间效应。林大庞等(2011)发现,股权激励与公司业绩显著相关,但剔除盈余管理因素后,显著性下降。综上
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