企业环保投资、环境管制与股权资本成本——来自重污染行业上市公司的经验证据 优先出版

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1、企业环保投资、环境管制与股权资本成本———来自重污染行业上市公司的经验证据李虹，娄雯，田马飞(天津理工大学管理学院，天津300384)［摘要］利用沪深两市A股重污染行业上市公司2008—2013的经验证据，采用时间固定效应模型检验了企业环保投资规模与股权资本成本的相关性。研究结果表明，企业环保投资与股权资本成本之间呈现倒U型关系，即环保投资存在一个临界点，高于该点时企业环保投资越高股权资本成本越低。进一步验证环境管制对二者关系的调节作用，结果发现，环境管制强化了企业环保投资与股权资本成本之间的倒U型关系，当企业环保投资低于临界点，

2、与低管制的企业相比，高管制企业的环保投资对股权资本成本的正向影响更强;当环保投资高于临界点时，“创新补偿”占据主导位置，高管制企业的环保投资的增加将引发股权资本成本更大幅度降低。［关键词］环保投资;股权资本成本;环境管制;环境风险;经营风险;环境管理会计;企业环境责任;利益相关者;环境履责;环境信息披露;环境审计［中图分类号］F279［文献标识码］A［文章编号］1004-4833(2016)02-0071-10一、引言2014年《中华人民共和国环境保护法》的重新修订提升了企业环境违法成本与环境责任风险。在我国法律法规严格管制下，企

3、业的环境履责问题显得日益重要。环境污染不仅为企业带来了生存危机，诱发经营风险，同时使得投资者对未来现金流量预测的不确定性增加，投资者会基于不确定性索要较高的风险溢价，提升企业股权资本成本。环境问题逐渐成为制约企业可持续经营的重要因素，一方面，如果投资者对企业存在环境风险与经营风险形成了预期，环保投资降低会影响其提高必要报酬率，进而影响公司的资本成本。另一方面，投资者关注企业风险是基于政府的有效规制，风险范围界定源于规制路径与手段。行业差异与地区差异的环境规制对企业所产生的环境风险有所不同，进而对投资者的预期产生影响。行业与空间异质

4、性所产生的规制是否会影响环保投资与股权资本成本之间关系值得进一步探讨。二、文献回顾股权资本成本属于资本成本概念范畴，企业股权资本成本主要基于投资者对企业预期现金流的风险预期，投资者通过企业的披露报告、宏观政策、媒体报道等方面对企业的预期风险进行估计，从而索要适当的风险溢价。随着有关社会责任与环境信息披露文件的颁布与施行，企业因环境问题所引发的经营风险日益上升，使得社会责任报告可以作为投资者决策的依据。但是，环境信息质量水平的高低并不能真实反映企业的环境治理水平，而环保投资规模作为一项财务性的披露信息是否对股权［收稿日期］2015-

5、07-07［基金项目］国家社会科学基金项目(12BGL128)［作者简介］李虹(1959—)，女，天津人，天津理工大学管理学院教授，财务管理系主任，从事环境会计、公司金融研究;娄雯(1989—)，女，黑龙江佳木斯人，天津理工大学管理学院硕士研究生，从事环境会计、公司金融研究;田马飞(1990—)，男，安徽宿州人，天津理工大学管理学院硕士研究生，从事环境会计、公司金融研究。·71·李虹，等:企业环保投资、环境管制与股权资本成本资本成本存在影响值得我们进一步探讨。有关环保投资的研究主要侧重于以政府为主导的政府环保投资与行业环保投资方面

6、。企业环保［1］投资相关的研究较少，内容主要包括将环保投资作为信息披露的一项指标来计算披露质量;环保投［2］资决策问题研究;环保投资效率评价;企业与政府在环保投资中的博弈分析;影响环保投资行为的［3-5］［6］内外部因素研究;企业环保投资对产业的发展作用;企业环保投资分布特征等问题。据我们所知，目前针对企业环保投资产生的经济后果的研究鲜有涉及，研究内容主要是通过环保投资的披露进行打分，考察环境信息披露质量对其他主体的影响以及所引发的市场反应与后果。Antonietti以意大利制造业为例，研究企业环保投资与出口绩效之间的关系。企业环

7、保投资会对生产效率产生影响，这［7］种生产效率的提升增强了企业出口倾向与强度，使出口业绩得到增长。综上所述，大部分研究主要是对内部治理与外部压力是如何影响企业环保投资行为展开分析的，对于企业环保投资规模的大小是否会影响投资者的资本成本尚未涉及。Yeon-Bok等以韩国379家企业为样本，研究其碳排放强度(作为碳风险的代理变量)与股权资本成本之间的关系，结果发现二［8］者呈现显著的正相关关系，碳风险越高，股权资本成本越高。Dam和Heijdra认为当投资者购买可能会存在污染行为的企业股权时，会认为其对该公司的环境污染负有责任，因而需

8、要针对该污染索要［9］高风险溢价。Ghoul等将企业环境成本作为环境责任代表变量，得出环境成本越高，股权资本成本越高，这里的环境成本是指温室气体的排放、海域、废弃物、土地和水污染物、废气和自然资源的损［10］耗。Hoje等主张通过有效地履行环保投资