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1、为年第期%&∋,(∋!总第∀#期∃今扮研佑)∗+∗,−.%/∀#激活公司控制权市场对中国上市公司价值的影响研究陆瑶,!清华大学经济管理学院北京《00∃12∃。,3摘要公司控制权市场被认为是重要的外部公司治理机制之前非流通股和对并购活。动的约束限制了我国控制权市场的发展(!0∃4年实施的!上市公司股权分置改革∃将非流通。股转化为流通股5(!拓年实施的《上市公司收购管理办法》放宽了对我国并购活动的制约两项改革进一步激活了我国控制权市场。本文采用倍差分析法和倾向得分匹配法分析了激活公。司控制权市场对我国上市公司价值的影响研究发现激活公司控制权市场能够显著
2、提高公司的价值5该正向影响对在改革前并购不活跃的行业更大,对拥有国有股份的公司更小。这表明,建立活跃的公司控制权市场是改善我国公司治理水平,提高企业价值的重要途径。但是,其作。用对民营企业比对国有企业更有效关挂35555词公司控制权市场公司治理公司价值倍差分析法倾向得分匹配分析法678分类号3)∀25)∀1文献标识码39文章编号3!∃(一(2#!(∃一科一2、一引言。公司控制权市场被广泛地认为是一种重要的外部公司治理机制当企业由于不善的、经营管理而导致业绩不佳股价下跌时其他竞争公司可以通过并购的方式在资本市场上。,,取得该公司的控制权一旦并购成功被
3、并购公司的管理者将面临损失声誉甚至失业的。,。,风险换句话说控制权市场是潜在的竞争公司之间争夺公司控制权的平台因此有、。效活跃的公司控制权市场将带给公司现任管理层极大的压力这种压力将形成对公司,。:−;−<56∗+=∗+管理层的约束力从而降低公司经营中的代理成本!!1∃和>?≅−ΑΒ收稿日期3(一∀一1,,,作者简介3陆瑶!<1一∃女美国密西根大学!安娜堡∃博士清华大学经济管理学院金融系助理教授。作者衷心感谢清华大学施新政老师和高峰老师在论文写作过程中提出的批评与建议以及谢冰然同。,。学在研究中的协助工作当然文责作者自负2为年第期激活公司控制权市
4、场对中国上市公司价值的影响研究24,,Ο<1∀5ΧΔ.∗,ΓΕ=Δ+Η<<5;,=ϑ=ΔΕΕΚ∗Λ,Ε∗Β(∀5Μ∗,ΛΝ和Κ−Ε+!∃ΕΦ∗和!∃)/Ι∗和!!∃∃,−+?.−ΛΔ−+!(∀!0∃∃∃,,。然而在(4年以前中国的上市公司中存在着大量非流通股这些非流通股的存。,在使得股权并购通常只能在公司管理者之间通过协议的方式进行因此非流通股的存。,在是竞争对手公司之间通过股票市场争夺公司控制权的很大障碍除此以外在中国资。,,本市场上还存在着一些对并购活动!特别是要约收购∃的限制例如(!0∃#年以前只能以现金为付款方式而不能以股权为付款方式进行并购。这些
5、政策约束也同样抑制了竞争。,,公司进行并购的动力介于上述事实中国的控制权市场与其他发达国家相比极不。活跃,针对上述情况中国证监会在(4年时出台了《上市公司股权分置改革管理办法》“”。!下面简称股权分置改革办法∃该项改革将原来股权分置结构下的非流通股转变成,。了流通股为进一步激活中国的公司控制权市场奠定了一个重要基础在此之后的第二,,“年即(《0∃#年中国证监会又出台了《上市公司收购管理办法》!下面简称收购管理办。,。,法,’∃该项政策放宽了对并购活动特别是要约收购实际操作中的行政约束因此,(4年的股权分置改革办法与(#年的收购管理办法共同作用进一步激活了中国
6、的。公司控制权市场。本文主要研究进一步激活公司控制权市场对我国上市公司价值的影响为了有效地,区分进一步激活控制权市场带来的影响与其他同期发生的政治或经济上的混杂影响我,。∗一一∗们采用了倍差分析法!Π流,∗+ΑΕ+ΠΕΦ∗,∗+ΑΠϑΠ∃上述两项改革都是由中国证监会,。颁布的其影响范围限于在中国本土上市的中国公司倍差分析法正是利用上述改革对在中国本土上市的中国公司与在海外上市的中国公司影响的差异性和同期发生的在国家,范围水平上的其他政治或经济上的混杂影响的相同性在控制了其他同期混杂影响的,。,同时估计了进一步激活公司控制权市场对公司价值的影响另外考虑到在中国本土上,
7、Ο。市的中国公司与在海外上市的中国公司本身存在的差异我们还利用倾向得分匹配!>,/Θ∗+=ΕΛΡ=Α,∗Κ−ΛΑΔΕ+ΣΘ=Κ∃的方法选取了在受到上述改革影响之前各方面综合特征类似,。的本土上市的中国公司与海外上市的中国公司作为研究样本进行倍差分析法估计,,,除此以外为了进一步控制在同期发生的与中国资本市场特有相关的混杂影响我们还’分,析了在上述改革前不同行业并购活动的活跃程度并测试了上述改革对在改革前处在。并购活动不活跃行业中的公司与处在并购活动活跃行业中的公司之间的差别(一。本文采用了《0∃2年(年之间中国上市公司的样本样本不仅包括了在沪深两,、、。市上市
