我国货币市场基金对货币供给的影响

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对外经济贸易大学硕士学位论文我国货币市场基金对货币供给的影响姓名：刘志鹏申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：郭红玉201105 摘要2003年底，我国首只货币市场基金诞生，作为货币市场上一类发展势头迅猛的投资类别，它正在货币市场上扮演着日益重要的角色，笔者认为有必要对其进行深入剖析，鉴于此，本文主要基于我国货币市场基金对货币供给的影响这一角度对其做了一定的研究工作。文章首先介绍了运用的研究方法，接着对货币市场基金做了比较详尽的介绍，文章在第三章就货币市场基金可能对货币供给造成的影响做了较为细致的理论分析，试图对货币市场基金对央行货币政策执行效力带来的影响进行探讨性研究，在此基础之上，文章的第四章在Eviews5．0软件操作环境下，就我国货币市场基金对不同货币供给层次可能造成的冲击效应进行了实证研究，文章在最后认为我国有必要积极发展货币市场基金并提出相关谏言。本文运用2005年1季度至2010年2季度期间的相关时间序列变量建立了VAR模型对相关因子进行脉冲响应分析，实证结果表明：货币市场基金对现金及活期存款在短期内存在较为明显的替代效应，在稍长一段时间内将会引起广义货币供给一定程度的同向变动。央行应将货币市场基金纳入货币供给统计范畴，以便更加合理有效的监查货币政策效果。关键词：货币市场基金，货币供给，脉冲响应 AbstractAlongwiththecontinuousdevelopmentandimprovementofChiaa'smonetarymarket,varietyofinnovativeinstrumentsforinvestmentboomonthemarket．China'sfirstmoneymarketfundbecameavailableattheendof2003．comideringitsrapiddevelopment，thewriterofthisarticlethinksitisofmuchimportanceforUSalltoputprudentialthoughtonit,thusyoureaderscouldfindcomprehensiveanalysishereonthisPaperaboutthosemattersrelatedwimMMFwhichisshortforMoneyMarketFund，speciallyspeaking，amongtheentirearticle，thewritterputmuchamphasisontheperspectiveoftheeffectthatMMFbringstodifferentlevelsofmoneysupplyinChina．ASnewmarketslikeM～伍emergeanddevelopthatfast．transmissionmechanismofCllina'smoneysupplyisbecomingmoreandmorecomplexanduncontrollable．Forunderstandingthismatterbetterandsolvingthisproblemwithcorrectmethods，thewriterusesrelatedtimeseriesvariablestosetupmmodelsunderEviews5．0tospecifywhatkinds,ofimpactstherearefromMⅣ匝onmoneysupply．Attheend．thewritterfindsthatpositivedisturbancesoriginatingfromMMFgivenegativeimpactonM1inaveryshortperiod，andbringnochangetoM2atthebeginningbutenlargementeffectafterashortperiodoftime．Withthegoodvisionofprovidingtheeconomyamorehealthyandsteadymometaryenvironment，thewritterthinksitishightimethatthecentralbankofC1linaincludedMMFintoitsscopeofmoneysupplystatistics．Keywords：MoneyMarketFund，MoneySupply，VARModel 1．1选题意义第1章引言1、随着我国货币市场的不断发展和完善，货币市场上的创新品种不断出现，2003年底，我国首只货币市场基金诞生，由于它是一类发展势头非常迅猛的投资类别，笔者认为有必要对其进行深入剖析，以便加深对它的了解。鉴于此，本文将对货币市场基金的定义、产生背景、类别划分、募资方式、发展现状、基金特征以及投资对象等问题做详细介绍。2、我国目前的货币供给传导机制正变得越来越复杂，央行有效调控货币信贷投放的难度正在不断加大，本文通过研究货币市场基金这一占据基金市场近半壁江山的新型市场工具对不同货币层次(M1、M2)货币供给量的影响作用，试图对货币市场基金对央行货币政策执行效力带来的影响进行分析，并希望以此提升中国人民银行、中国银监会、中国证监会对货币市场基金的关注程度，同时希望能给各监管部门在货币市场基金监管方面提供具有一定价值的参考意见，为促进我国货币市场的健康发展努力贡献笔者的一份微薄之力。1．2研究方法本文在研究时主要运用了以下方法：1、规范分析法规范分析法是一种需要依靠分析者个人所具有的主观价值取向去对研究对象进行剖析研究的分析方法。本文在阐述我国发展货币市场基金对央行货币政策有效性的影响、发展货币市场基金必要性及相关的对策建议时使用了规范分析法，带有较为明显的附有主观评判的分析特征。2、实证分析法实证分析法的初衷是力图说明事物是什么样或者不是什么样，要求实验者运用科学工具对事物进行实事求是、严谨、客观、简洁、科学的描述，随后进行检验并做评价，不能带有实验者任何个人主观价值判断的一种分析方法。本文在研究我国货币市场基金净值对货币供给的影响作用时，借助Eviews5．0软件，利用 相关的时间序列数据构建VAR模型来研究货币市场基金的扰动对M1、M2分别带来什么样的脉冲响应就是对这一问题进行的实证分析。3、定量分析与定性分析相结合方法定量分析法是结合统计数据对不同社会现象间的数量特征及其变化规律进行数理分析；定性分析法则是主要凭借分析者的综合经验对分析对象的性质、特点、变化特征、发展规律等内容作出判断的一种方法。一般而言，对事物进行分析时，应将定性分析与定量分析相互配合、相互补充着去使用；定性分析与定量分析互为前提，不进行定性分析的定量分析往往是没意义的定量分析；同时定量分析也使定性分析更加科学严谨，促使分析者最终获得有意义的结论。在撰写本文的整个过程中笔者使用定量分析与定性分析相结合的方法，力求得到科学严谨、有理有据的推论。1．3文献综述及研究现状袁东在其发表的一篇名为《论述我国货币市场的发展及政策建议》的文章中提到伴随着货币市场基金的越做越强，要充分利用它给我国金融体系带来的难得机会，尽最大努力去改变我国储蓄转化为投资效率低下的短板，不断提升资金的利用效率。文章明确表示随着我国货币市场基金规模的不断壮大，这一市场交易类别将对我国央行执行货币政策效力，乃至整个宏观经济调控产生不可忽略的影响；孙皓原、赵东明、李贤文《货币市场基金对我国货币供应量影响的实证分析》一文认为：货币市场基金的产生与发展过程伴随着对传统参与商业银行货币创造过程的储蓄存款和企业存款的替代。商业银行存款通过乘数效应进行货ifi仓,J造，并进而影响货币供给量。随着货币市场基金规模的不断增大，原本形成银行存款的资金转入货币市场基金，从而对货币供给量产生影响。文章提出货币市场基金在商业银行存款创造过程中可能会对货币给给产生一定的扩大效应，该文通过提取我国货币市场基金自2004年至2006年3月的货币市场基金净值与不同层次货币供应量数据(M1、M2)的关系进行最小二乘回归，货币市场基金对广义货币供给的影响十分显著，对狭义货币供给几乎没有影响，虽然得到的结论具有一定的参考价值和理论上的可行性，但需要指出的是，这篇文章的作者在做实证检验时忽略了极为重要的一点：时间序列数据的平稳性问题。此文作者在没有对相关时间序列数据进行平稳性检验的情况下，分别用M1／GDP、M2／GDP对包括银行间同业拆借利率、一年期定期存款利率、货币市场基金净值／GDP和滞后一期GDP2 数据的自然对数等变量在EVIEWS操作环境下进行普通最小二乘回归，经笔者检验，那篇文章在回归中取用的两项利率数据均为非平稳时间序列数据，所以文章得出的检验结果值得商榷；张日云、谢焕田《货币市场基金对货币供应量的影响分析》一文通过分析货币市场基金与货币供应量之间存在的关联因素，认为为了达到更好的货币政策实施效果，央行有必要将货币市场基金纳入广义货币供给统计范围之内。文章认为：“由于货币市场基金本身的各种特点，它的出现及发展对货币供应量的各个方面产生了不同程度的影响，给央行货币政策的执行增加了难度，央行应该积极主动地采取对策。而目前我国还没有把货币市场基金统计到货币供应量中，虽然数量上当前货币市场基金比起货币供应量(指M2)还是杯水车薪，但考虑到货币市场基金发展的迅猛态势以及金融市场发达国家的经验(在美国，货币市场基金被计入M2)，建议央行效仿美国；"1吕程《我国货币市场基金轨迹和动因分析》、郑利《美国货币市场基金发展策略与我国基金市场发展理性思考》以及聂名华、杨飞虎《我国货币市场基金运行态势与发展建议》等文章对我国货币市场基金的发展现状及未来的发展方向进行了较为详尽的分析，这些文章大致论述了以下几个方面：发展货币市场基金对我国金融体系的潜在影响、我国货币市场基金产生的动因、目前的基本状况、存在的局限性有哪些以及发展前景等方向并做出相关谏言。这些文章普遍认为：货币市场基金的发展将有利于发展货币市场，二者存在互利共赢的关系，货币市场基金的发展将有效提高货币市场交易效率、促进融资结构趋向合理，增强市场流动性，降低金融体系的系统性风险，最终为货币市场与资本市场共赢贡献力量。他们认为货币市场基金稳定且抢眼的整体收益水平是吸引投资者的一个重要因素。与股票型基金和债券型基金相比，鉴于其投资对象的低风险特征，货币市场基金的收益情况一直比较稳定，此外，较为低廉的管理费用、购买成本以及良好社会认可度带来的流动性，这些也都是它对广大投资者具有如此诱惑力的重要原因。然而虽然货币市场基金在我国得到了迅速发展，并有乐观的发展前景，但由于我国货币市场不够发达的现状，货币市场基金的发展将面临一定的局限性，这点不容忽视。文章还就中美发展货币市场基金的市场环境做了对比分析，并将美国的货币市场基金发展较快的原因归于：发达的商业票据市场催生的丰富的货币市场工具种类：市场化的利率决定体制；不同类型的众多市场参与者等等，而与美国相比，我国的货币市场状况相去甚远，在优化市场交易环境方面亟需有所作为。1引自张日云、谢焕田‘货币市场基金对货币供应量的影响分析》． 由于我国发展货币市场基金市场的时间还不算长，针对这方面的研究文献的书目数量相对不多，因此，此时研究我国货币市场基金就显得非常及时与必要。本文通过借鉴国内外相关文献研究方法以及通过各种渠道搜集国内货币市场基金的相关信息资料，对货币市场基金的货币性进行了初步研究，得到的分析结果具有一定的参考价值。1．4论文创新之处目前为止，研究货币市场基金相关问题的文献资料主要研究的问题可以被大致归于以下三类：第一，分析货币市场基金的产生动因和发展建议；第二、货币市场基金与金融市场利率市场化、债券型基金、股权类基金、银行之间关系及其风险；第三、对国外经验的借鉴。本文研究货币市场基金发展的相关问题，并试图研究它所具有的货币性一“准储蓄”特质、它对货币市场、央行货币供给结构以及货币政策效果的影响，在做到研究内容较为新颖的同时，我所研究的这个问题本身也具有较强的实践意义。4 第2章货币市场共同基金概述2．1货币市场共同基金简介货币市场基金(MonetaryMarketFund)最早出现于二十世纪七十年代的美国，是一种非常常见的收入型基金，是按照相关法律规定专门在货币市场上从事短期有价证券投资的一种重要的开放式投资基金。它的产生及发展历程与其所处的经济环境密切相关，对此，笔者将透过供求两方面来加以阐释。供给方面：金融机构业务日趋综合化，货币市场逐渐成熟。上世纪七十年代的美国经济处于低谷，1970年该国实际GDP增长率仅为2％，而国内通货膨胀率却高达7．1％，致使许多大公司出现盈利困难的情况，一些银行纷纷陷入经营窘境，美国公众面对疲软的经济对股票市场的信心出现急剧下降，金融市场上长期投资工具投资风险的增大，市场上剑拔弩张的竞争气氛引导着越来越多的商业银行去将业务重心放在短期存贷款业务。与此同时，在金融期货市场上，多家银行主动增强对负债的管理，积极利用各种流动性头寸，金融市场上的竞争日趋激烈，浮动利率工具开始盛行货币市场，由此货币市场的交易量实现了飞速增长，货币市场得到了利于发展的良好契机。市场不景气的背景之下的严酷竞争在促进金融机构业务日趋综合化的同时，也给货币市场基金凭借其自身优势在全球范围内取得日后的飞速发展打下了基础；需求方面：由于货币市场基金利率由其参与的各类投资工具的收益率来共同决定，可以不受政府管制，而在二十世纪七十年代的美国，Q条例限定美国商业银行存款利率不得超过5．25％一5．5％的规定在当时已经使得许多人因存款收益率低而对向商业银行进行存款失去了兴趣，1970年美国国会又通过了一项议案，决定取消Q条例中对10万美元及以上存款利率最高限额的规定，这在一定程度上直接催生了专门针对美国广大存款小户的不公平对待并导致他们的不满，货币市场基金的产生初衷即是为广大存款小户谋求比储蓄存款更高的收益率，为了规避歧视，广大存款小户开始将资金投入货币市场基金，所以说货币市场基金的实质是一项为了避开金融管制的金融创新。目前，货币市场基金这一有着“准储蓄’’之称的储蓄替代型投资工具在为数颇多的投资基金品种之中业已占据了举足轻重的位置。 由于受到经济发展水平、制度因素等综合因素的制约，我国的货币市场基金起步相对较晚。2003年12月lO日，当时由华安基金、博时基金和招商基金三家公司分别发起设立的三只货币市场型投资基金一同获得中国证监会的官方许可，我国的货币市场基金由此将其在货币市场上演出的大幕拉开。在我国，由于货币市场基金的发展方兴未艾，政府出于鼓励扶持货币市场基金发展的目的，对货币市场基金收益暂免征收所得税，因此，在我国只有免税型货币市场基金一种类别。而在美国，只有被用来投资于平均到期时限处于三个月之内的美国市政债券的货币市场基金可以不用缴纳联邦所得税或州及地方税，部分货币市场基金可能会投资于短期、高等级的货币市场金融工具，这类投资标的的平均到期时限往往超过三个月，美国法律规定这类货币市场基金需要向所在州或联邦政府上缴投资收益所得税。最近几年以来，在由美国次贷危机以及随后的希腊债务危机等一系列消极因素引致的金融危机蔓延全球的宏观经济不景气的背景之下，我国股市像坐过山车一般经历了有史以来最为凶猛的牛市和熊市之间的变换，熊市下的众多投资者就货币市场基金能否继续发挥该种基金一贯具有的安全稳定的优势并充分体现其收益性、流动性、稳定性俱佳的品质，从而继续为广大中小投资者实现投资资金的保值增值展开了广泛而热烈的讨论。6 2．2货币市场基金的投资运作有些货币市场基金是面向社会的每一位投资者出售的，只要投资者对这部分货币市场基金有需求就可以购买；有些货币市场基金是只提供给某些特定类型的人(某个银行或某个机构的某些客户)去投资的，将普通投资者拒之门外。此外，还有一部分货币市场基金只允许机构投资者涉足，投资门槛被设定的很高，但其在货币市场基金大家族中的占比通常不是太高。作为银行存款的良好替代物，货币市场基金能给投资者带来的收益通常会高于相同金额、相同期限的银行储蓄存款所能够给投资者带来的存款收益，所以货币市场基金又被称为“准储蓄”。一直以来，货币市场基金以其较低的风险性、较高的流动性和较为稳健的收益性在海内外货币市场备受广大投资者的青睐。基金管理公司在经营管理旗下货币市场基金时通过向众多投资散户出售基金凭证的方式来进行筹资，而后一般会用其募集来的资金去投资于在上述法规许可之下既安全又富有流动性的短期货币市场投资工具，随着市场行情的变化不断优化资产组合以达到减少风险、保证收益的目的。投资货币市场基金的投资者在投入资金后将会拥有所投基金的部分份额，在将基金的投资收益扣除相关的经营管理费用之后，基金管理公司会将剩余收益分配给诸位基金凭证单位的持有人，纵观货币市场基金的整个运作过程，它实际上是一种专门以货币市场工具为投资组合对象的共同基金投资方式。世界范围内，货币市场基金主要被用来投资于各类期限较短且具有较高流动性的金融工具，如：短期银行定期存单、承兑汇票、存续期限较短的政府债券、短期商业票据以及低风险回购协议等等，而在我国，由于货币市场的发展还存在很多不尽如人意的地方，货币市场基金的投资标的还相当受限。依照我国《货币市场基金管理暂行规定》，货币市场基金的投资范围限于以下投资标的：“1、现金，在经济处于低通胀风险时被视作最安全的资产；2、一年以内(含一年)的银行定期存款、大额存单；3、剩余期限在三百九十七天以内(含三百九十七天)的债券；4、期限在一年以内(含一年)的债券回购；5、期限在一年以内(含一年)的中央银行票据；6、中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具。，，222004年8月，我国证监会正式向各家基金公司下发<货币市场基金管理暂行规定》，其中对我国货币市场基金的投资范围作出了具体规定。7 尽管这些严格的限制条款将货币市场基金的投资标的限制在了为数不多的投资品种，但同时也使得货币市场基金相较其他基金投资品种而言具有更高的流动性。正是由于有了以上这些法律法规的保驾护航，我国货币市场基金的风险才被控制在一个较低的范围之内，投资者及基金经营管理公司的切身利益才在很大程度得到了有效保障。 2．3我国货币市场基金发展现状在我国，货币市场基金这种基金投资品种在受信托法保护的同时也会受到基金法的保护，在这二者的保护之下，货币市场基金被托管在银行，即使托管银行要被执行清算，基金资产也不会被清算，同时货币市场基金还会受到来自中国证监会和其所在托管银行等机构的多方监控以确保投资者的合法利益受到有效保护，也就是说，投资者投资货币市场基金时就已经获赠了两份保险：即使发生货币市场基金被一些投资者进行大量投资赎回事件也没有必要太担心，因为货币市场基金的资产组合中通常包含有大量变现能力非常强的短期有价证券，这些短期有价证券由于风险级别低，贴现成本也较低，此时基金管理公司只要变现一部分未到期的证券即可应对危机，因此投资于货币市场基金的风险相对较小。相较于其他投资品类，投资货币市场基金的门槛不高。通常情况下，我国的货币市场基金最低认购金额都不会超过1000元人民币，反过来拿我国人民币理财计划做对比，此类理财计划设置的购买起点多在5000元以上，类似较高的投资门槛将许多中小投资者排挤在了这些市场之外，与它们做比较，投资于货币市场基金所要求的较低的认购金额无疑大大方便了广大普通公众对货币市场基金的购买，这无疑更加有利于将更多的投资者吸引到货币市场基金这个市场中来。作为一种开放式的投资基金，我国投资者不仅在购买货币市场基金时不需要缴纳任何的认购费用、申购费用，而且在赎回货币市场基金份额时也不需要付费，投资者根据需要并结合自己的投资意愿可以随时参照基金资产净值去认购新的基金份额，也可以在不支付任何费用的情况下随时进行赎回投资的操作。同其他类型的基金相比，货币市场基金赎回资金所需耗时较短，最快在赎回T+1日资金即可到账，对于投资货币市场基金的投资者而言，资金进出非常方便，既降低了投资成本，又满足了较强的流动性需求。此外，因货币市场基金与其他类型的投资基金之间的品种转换比较便利，相互转换门槛较低，货币市场基金又被业内形象地称作“停泊基金(ParkFund)"。时下，多数基金管理公司旗下都会同时设有多只基金，依照其进行投资的侧重方向不同，一般可以将其划分为以下三大类：股权类、债券类和货币型基金。一般情况下，只需要花费较低的成本，货币市场基金就可以方便快捷地与其所属基金管理公司旗下的其它各只开放式基金相互之间进行一定的份额兑转。有了货币市场基金作为投资者的停泊场，投资者只需花费较低的成本即可精准高效地把握住9 那些稍纵即逝的存在于股市、债市和货币市场中的宝贵投资机会。以2008年的市场情况为例，当时中国股市出现大幅下挫，上证指数全年跌幅高达65．39％，随着当时市场行情的持续走低，证券投资基金的规模也大幅缩减，截至当年岁末，基金资产整体规模为19381．19亿元，与其前一年同期相比，规模骤降13384．32亿元，下降幅度高达为40．85％。以股票为投资标的的，受此行情影响，偏股型基金发行遇冷，而作为“避险工具"的货币市场基金和固定收益类的债券基金受到投资者青睐，其中，截至2008年年末，凭借其低风险、稳收益的特性，货币市场基金的资产规模为3891．74亿元，较其上一年同期增加2781．28亿元，增幅高达250．46％，占据各类基金增幅榜榜首的位置。下图编绘了2005年第一季度至2010年第一季度上证综指与货币市场基金资产净值二者之间的变动关系，也可以在一定程度上反映出货币市场基金的“停泊避险"功能(见图2．1)羔：隧戮戮溺戮瓣聪麟缀戮溯麟编缓瓣缓黼@2E+ll饕2E+11覆-叭。5E+10。善⋯翦⋯蓠‘”百爹一篱⋯’霉。7“蓠⋯F～蘑百一百“藩⋯篱‘⋯雾⋯霭⋯蔫”“2蓄一蓄～鬻⋯篱潮图2．1中国货币市场基金与股市行情对比图(注：红线与蓝线分别代表货币市场基金和上证综指的行情表现)投资者还可以通过投资于货币市场基金来获得一份正外部性收益：有效规避通货膨胀风险。如当经济中处于通货膨胀状态时，由于货币市场基金的收益率跟随市场利率的波动而波动，所以它避免了银行存款利率的固定性，成为投资者手中有效抵御物价上涨的利器。在有通货膨胀预期的市场环境中，货币市场基金实行的滚动投资收益率能紧随市场利率向上调节，获得随时反映市场通货膨胀预期并比储蓄存款更高的投资收益率，在经济中的实际利率变得很低甚至变为负值时，仍然能够获得较为稳定的实际投资收益率，从而有效规避通货膨胀风险。10 得益于货币市场基金本身具备的诸多优势特征3，我国货币市场基金发展迅猛，2003年末，我国货币市场基金的总净值仅为42．55亿元；然而截至2009年末，我国的货币市场基金总净值已高达1934亿元，短短几年间，货币市场基金净值已经增长了44倍之多(见图2．2)。300025002000150010005000中国货币市场基金规模(亿元)2005-2006-2007-2008——2008-2009——2009—-2010——06—3012—3106-3012—3106—3012-3106-3012-3106—3012—3106—30图2．2中国货币市场基金增长态势图截至2010年第二季度，我国基金市场中货币市场基金的数目从2003年末仅有的3只发展壮大到62只4。3附录A中，笔者以表格的形式整理了货币市场基金的部分特征。4详见附录B。 第3章货币市场基金对货币供给的影响3．1我国基础货币可控性减弱众所周知，一国的货币供应量由这个国家发行的基础货币量及其货币乘数共同决定，所以一国货币当局对货币供应量的可控性也就取决于这两个因素。研究表明，货币乘数的稳定性受到经济周期、银行资金管理的技术进步、居民对现金的偏好等等诸多因素的影响，因而央行对其影响往往会受到一定的限制。这样一来，货币供应量的变化将在很大程度上直接受制于该国经济中流通的基础货币额度。基础货币的可控性要求货币当局能够直接控制基础货币的投放，即基础货币应该是相对于其他经济金融变量的外生变量，央行对基础货币应具有相对独立自主、不受外界干涉的操作余地。然而结合中国人民银行发布的历史数据来看，可以发现其资产负债表(见表3．1)上具有非常显著的以下特征：首先是资产方，“国外资产"项下的“外汇占款”占比过高，随着我国近些年来对外贸易的持续顺差，外汇储备一年大过一年，外汇占款持续上升，央行每年都会被动的发放大量基础货币。“对其他存款性公司债权”的逐步萎缩，即商业银行通过再贷款、再贴现方式向央行借款数额正不断缩小，央行施行货币政策工具的效力正受到挑战；其次，从负债一方来看，“其他存款性公司存款"一项占比最高，明显高于其他各项占比，而它代表的是银行准备金，结合我国实际情况，银行准备金的增长主要由两个因素决定：央行不断上调准备金率的做法和存款基数的扩增。而作为央行主要职责之一的“货币发行"在央行总负债规模中的占比却不大，近些年来呈下降态势，也可在一定程度上表明我国央行正逐渐失去对基础货币控制的主动权。12 表3．12010年12月末人民银行资产负债表(单位：亿元)国外资产215419．6储备货币185311．08外汇206766．71货币发行48646．02货币黄金669．84金融性公司存款136665．06其他国外资产7983．06其他存款性公司136480．86对政府债权15421．1l其他金融性公司184．2不计入储备货币的中央政府15421．11657．19金融性公司存款对其他存款性公司债权9485．7发行债券40497．23对其他金融性公司债权11325．81国外负债720．08对非金融性公司债权24．99政府存款24277．32其他资产7597．67自有资金219．75其他负债7592．23总资产259274．89总负债259274．89这种基础货币被动发放、被动回收的状况与传统的货币当局主动地通过再贷款、再贴现和公开市场操作三大货币政策法宝等方式调控流动性是相背离的，因而在实际的政策操作上表现为货币供应量M2是货币政策的操作目标，并由其决定基础货币量，出现了本末倒置，基础货币在一定程度上变成了受M2影响的内生变量，央行对基础货币的可控性受到挑战。13 3．2货币市场基金的货币性2003至2010期间，我国的货币市场基金资产净值已实现了50倍的增长，这也促使其越来越多的表现出基础货币的属性，众所周知，货币供给的扩张与否可以影响整个社会经济总量的扩张与收缩，如果我们将货币市场基金视为货币的一种形式，它将如何影响货币的扩张过程并进而对整个经济的运转产生影响?换言之，它是否可以刺激经济，成为经济增长的润滑油，如果将其视作货币，中国人民银行能够对其采取直接的监控管制措施吗?对于法定货币或支票存款的货币性大家都会达成一致，因为在我们的脑海中，那些就是货币，这已经变成了我们心目中一种根深蒂固的共识，但是对于货币市场基金，大家相互之间还存在着广泛的争议，之所以将货币市场基金单独摘出来加以论述，并探讨其是否具有货币性，最主要的原因在于，在过去20年的时间里，货币市场基金在全球市场中发展势头迅猛，在基金投资模块扮演着日益重要的角色。货币市场基金虽然不是债券凭证，也不是股权凭证，但事实上，在许多国家，由于其具有极低的赎回及贬值风险，货币市场基金份额已经成为了现金支票的良好替代物，被视为现金资产的另一种存在形式，它已经变成了一种名副其实的现金替代型投资工具。在众多个人投资者的资产组合之中，货币市场基金正悄然占据着越来越大的投资份额，这也在一定程度上为其具有更广泛意义上的货币性作出了贡献。在美国，政府不承担维持货币市场基金市值稳定的责任，但美国证券投资者保护组织对投资金额不满500，000美金的单个投资者提供投资保护。我国也是类似的情况，尽管货币市场基金还不能像现金那样在交易中获得中国政府的保证，其单位净值可能会随着市场行情而产生振动轻微的起起伏伏，但由于中国人民银行连同中国证监会对货币市场基金的投资标的作出了极为严格的规定，货币市场基金的投资风险也就被限制在了极低的范围之内。随着货币市场基金市场规模的不断发展壮大，所有这些努力使得货币市场基金的货币性特质与日俱增，它已经越来越成为货币政策制定者不可忽视的一股力量。然而对于究竟能不能将货币市场基金视作货币这一敏感话题，有两种截然不同的声音存在。FrankShostak坚称不能将货币市场基金看成货币，因为投资者为了获得货币市场基金中的份额，他必须首先使用现金去进行投资，于是，可以将这一过程理解为信贷的转移，而非传统意义上货币的创造。例如：某甲投资于某14 只货币市场共同基金100万美金，一家抵押贷款交易商从该基金处借得了这100万美金并接着将其借给了某乙，某乙用这100万美金购买了一处房产，房产经销商收入了100万美金并将其投入了这只货币市场共同基金。经济体中并没有新增100万美金，刚刚所经历的只是一次信贷转移，资金从出借人的手中被转移到了借款人的手中。事实上，当某甲贷款给某乙时，他暂时的将其对资金的所有权转移给了某乙；而当某甲将资金投资于某只股票或货币市场基金中时，他就相当于是给了这些机构使用它的资金的权利，亦即他对这些机构暂时让渡了资金的使用权，整个过程只是一次信贷转移，它并不伴有新的货币创造，这种信贷并不危害经济，因其背后有足额货币做支撑。DougNoland对此则持完全相反的态度，他认为货币市场基金份额的迅猛扩增是一种危险的信贷泡沫的外部表现，由于不像普通的银行储蓄存款那样需要缴纳一定的准备金，货币市场基金可能会无限制的扩增信贷。Salerno，Rothbard和White三者认为一种资产本身有无货币性取决于其本身所具有的功能，换言之，是资产具有的功能决定了其货币性的有无。货币因在经济中被用来定价并被作为商品交换的媒介而显著提升了市场买卖双方的交易效率，其被广泛认可为具有支付功能、交易媒介、储藏功能、价值尺度等特性，在国外，尤其是在美国，货币市场基金的功能类似于银行活期存款账户和支票存款账户，所以不论在衡量通货膨胀还是支付功能等方面都已经具备了货币的特性。据笔者了解，美国已经将货币市场基金净值归入其M2的统计范畴，我国尚未有如此举动。可以预见，货币市场基金的迅猛发展势必将给我国蓬勃发展的金融业带来极为积极深远的影响。作为货币市场中的“准储蓄”，笔者认为它的发展壮大对我国的货币供给结构，进而对中国人民银行的货币政策执行效力带来的冲击也必将逐步显现。接下来本文将就货币市场基金的规模变动是否会对我国的货币供给结构造成冲击及其具体的影响效果进行进一步的分析。15 3．3我国货币市场基金对货币供给的影响商业银行的货币创造过程，即商业银行吸纳存款、发放贷款进而按照货币乘数进行货币扩张的整个过程在一定程度上类似于面包房的蛋糕加工流程，面包房首先需要购买面粉、发酵面粉，随后才能制作蛋糕，货币市场基金的入市势必会吸引一部分投资者的入资，商业银行开展货币创造活动的“原材料’’—储蓄存款和企业存款将会减少，这是因为，货币市场基金将不可避免的会在一定程度上造成对一部分储蓄存款和企业存款的替换，即部分储蓄存款和企业存款流入了货币市场基金的资金池，好比蛋糕房生产蛋糕的原料一面粉数量减少了，那么生产出来的蛋糕的数量势必会受此影响，这样一来，商业银行的货币创造将会受到货币市场基金的影响，与蛋糕生产有所不同的是，原本打算用于制作蛋糕的这部分流失的面粉一旦流失，蛋糕房生产出来的蛋糕数量是注定减少的，可是对于原本用来存在银行的这部分最后投入到了货币市场共同基金的资金来说，社会的“蛋糕”总量一货币供给却不一定是变少的，因为货币市场基金具有一定的货币性，它在某种程度上也可以起到促使信贷规模扩张或收缩的作用。但这同时引申出这样一个问题，即：货币市场基金对储蓄存款和企业存款的替代，以及它对商业银行货币创造过程造成的影响将对整个经济体的货币供给带来什么样的冲击影响作用?3．3．1从信贷增量的供给主体来看货币市场基金对货币供给的影响结合现实经济中的实际情况来看，经过这么多年以来的发展，货币市场基金已经在很大程度上加速促进了传统存款型金融机构与非存款型金融机构的业务融合，对促进现代金融业朝向业务综合化方向的发展正发挥着越来越大的作用。货币市场基金正积极扮演着新兴货币供给主体的角色。具体而言，我们将货币市场基金因素考虑进来，假定一段时间之内央行维持各项调控利率(法定存款准备金率、超额存款准备金率、再贴现率)不变，公开市场操作方面也不进行大的作为，那么这段时间之内我国的新增货币供给量将不在只是由央行和商业银行共同主宰的货币创造过程来决定，而是在中国人民银行提供基础货币，商业银行吸收存款发放贷款进行货币创造的同时，货币市场基金也要参与到货币创造中来。不妨对这种无摩擦的理想状态继续加以设想：A将原打算存于商业银行的一部分储蓄存款或企业存款转投进了货币市场共同基金市场，因为作为一个理性16 人，他很有可能会痴迷于货币市场基金的好处。这只货币市场共同基金随后将这笔资金投向了某个项目，由于目前仍旧没有法规对货币市场基金的最低资本要求做出政策规定，所以该基金公司完全可以将A投入的资金全部投入此项目，假设项目得到该笔投资之后在短期内用不着，于是项目组决定再将资金投入到另一支货币市场共同基金之中，如此一来，随着交易循环往复的不断进行，市场中的货币市场基金总规模变得日益膨胀，由此可见：规模与日俱增的有着“现金替代物”、“准储蓄"之称的货币市场共同基金势必会对货币供给量造成影响，因其在经济中扮演的角色与现金资产别无二致，而经营管理货币市场基金的各家基金管理公司的放款职能又类似于商业银行的放贷。事实上，由于货币市场基金等新型非银行金融机构的出现，货币供给的决定因素变得更加错综复杂，中央银行、商业银行和非银行金融机构都在其中扮演着重要的角色。3．3．2从不同货币供给层次来看货币市场基金对货币供给的影响目前，货币供应量被中国人民银行选做货币政策中介目标。众所周知，按照流动性(变现能力强弱)的高低不同可将经济社会中货币供给划分为三个层级：流通中的现金、狭义货币供给以及广义货币供给，以下将从这样的划分依据来看货币市场基金对货币创造过程的影响。1、基于MO这个层次。由于货币市场共同基金兼具投资的安全性和收益的稳定性，一旦货币市场基金在我国能够像它在美国市场上那样可以等同于活期存款或支票存款，那么它将具有支付功能，人们对货币的流动性依赖势必将会减弱，于是会在其资产组合中减少货币资产的占比，转而提高对货币市场基金的投资比重，结果就是MO的减少；2、基于M1、M2层面。相对于目前的活期存款来说，货币市场基金在流动性、安全性方面均可以与其进行媲美，而在收益率方面更是略胜一筹，随着投资者投资意识的提高、投资技术的进步，投资环境的优化，货币市场基金将取得越来越大的长足发展。众多投资者会将银行账户中的闲置资金转入其货币市场基金投资账户，银行体系可放贷款项缩水，进而对货币供给造成冲击。这样看来，不仅仅是MO受到影响，另外两个货币供给层次M1、M2都将会受到不同程度的影响。根据以上分析，货币市场基金将对货币供给的各层次均产生一定的影响，这就意味着来自货币市场基金的波动可能会促使货币供给的波动性增强，影响这个货币政策中介目标的精度，致使统计指标将无法准确反映经济中的实际情况，而17 这无疑将给央行的宏观调控以及货币政策执行效力带来消极影响。3、从货币供给模型来看货币市场基金对货币创造过程的影响如果我们仅仅简单地效仿美国，将货币市场基金划归到M2中去而不再去进行更进一步的深入分析，那么我们很可能会忽略货币市场基金对货币供给带来的和银行存款极为相似但却经由不同途径的货币扩张效应的存在。事实上，如果我们对货币市场基金的资金运动特征加以分析：国际市场上，货币市场基金通常主要投资于短期国债、期限较短的商业票据、大额可转让存单、回购协议、银行承兑汇票等短期金融工具，而在我国，则主要是将募集而来的货币市场基金投入银行间同业拆借市场和银行间债券回购市场两个子市场，值得注意的是，这两个市场的存在都是为了满足商业银行的短期资金融通需要，货币市场基金进入同业拆借和银行间债券回购市场可以大大加速这部分资金的流动，进而大大提高这两个市场的交易效率，促使银行的闲置资金得到合理有效的运用。这些资金通过拆借市场进入其他银行的账户并继续参与存款创造活动，由此可见，货币市场基金的发展很可能会对M2有一个不同于存款的扩张作用。货币供给模型M=mpB，其中，M是货币供给，m是货币乘数，B是基础货币，它由公众持有的现金及商业银行的准备金共同构成。下面从货币供给模型的两个组成部分分别对货币市场基金对其产生的影响加以分析，以求得出货币市场基金对经济体系货币创造过程存在的影响效果。首先，从基础货币的角度来看。一方面，货币市场基金将吸收一些储蓄存款和企业存款，致使银行体系的存款负债比例均值呈现下降态势，银行体系的货币创造能力将受到影响。另一方面，伴随着货币市场基金的发展壮大，它的集资能力也将日益增强，而我国货币市场基金主要投资于银行间同业拆借市场和银行间债券回购市场，商业银行获取资金的渠道将被拓展，所以，基础货币的适度规模将变得更加难以把握。其次，从货币乘数来看，前面说过，货币乘数的稳定性往往受到来自经济周期、银行资金管理的技术水平、居民对现金的偏好等等诸多因素的影响，央行对其难以施加调控。但笔者认为央行可以利用货币市场基金这一途径加以尝试，即：将货币市场基金纳入货币统计口径，通过对其在银行间拆借市场中的各项投资标的利率进行调控来影响货币市场基金的交易表现，进而间接影响货币乘数。如在通货膨胀的经济环境中，央行试图采取紧缩性货币政策抑制物价指数，希望货币乘数在未来不久变小，可以采取公开市场操作卖出国债措施来收缩经济体流动 性，这将间接导致货币市场基金的投资收益率下降，货币市场基金的发展变缓或规模收缩会使通货增加，经济体通货存款比增大、部分资金自货币市场基金流出后，被存入商业银行，银行的超额准备金比率增大，货币乘数在上述因素的综合作用之下变小，所以，借助于货币市场基金途径，央行起初的紧缩性货币政策操作得以在货币乘数这一角度上得以强化，反过来，货币市场基金净值的不断发展壮大将在不断吸收经济体中的闲散资金的同时不断吸引银行存款，使得经济体的通货存款比下降，商业银行超额准备金比率降低，货币乘数变大，综上所述，货币市场基金势必将会增加货币供给的内生性，换言之，随着货币市场基金更大程度更大规模的参与货币市场进行交易，货币供给将在更大程度上呈现出受经济体系内部自身因素支配的特征，只有对其加以紧密调控，将其纳入货币层次统计口径，央行的货币政策执行效力才能得到更有效的反映。综上，货币市场基金一方面充分挖掘社会闲置资金、加快了货币流通速度；另一方面通过扮演新型存款货币的角色扩充了传统经济社会的货币供应主体，并影响了货币供给乘数，参与到了货币创造过程，同时增强了货币供给的内生性。19 第4章我国货币市场基金对货币供给影响的实证分析前面的分析表明，货币市场基金的发展会增强货币供给的内生性，它对货币供给会产生一种不同于存款的扩张作用。实践中，货币市场基金对居民储蓄存款和企业存款存在的替代效应是否会像我们分析的那样去对经济体中的货币供应量造成冲击影响以及具体的影响效果如何是一个值得我们去进行分析研究的课题。然而，目前国内以我国货币市场基金规模对货币供应量影响作为研究对象并对其进行实证分析方面的文献尚少，本文试图在借鉴国内外相关研究成果的基础之上对这个问题进行探讨性的初步分析。4．1模型介绍在下面的分析中我将建立一个VAR模型，并将选取货币市场基金净值作为冲击来源变量，在Eviews5．0的操作环境之下，利用它对不同层次的货币供应量M1、M2分别进行脉冲响应分析。如果货币市场基金净值变量对M2变量能够产生较为明显的冲击影响，说明货币市场基金已经对居民储蓄存款和企业存款的替代效应十分显著，货币市场基金已经成为影响货币供应量的重要因素，这一因素的影响应引起货币当局及相关监管部门足够的重视；如果货币市场基金净值变量对M1变量可以产生显著的冲击影响，则说明货币市场基金对存款的替代还只是停留在现金和活期存款的层面上，货币市场基金更多还是为交易需求服务的，还并未被作为一种投资品来对待。 4．2样本数据的选取及处理我利用锐思金融研究数据库选用了2005年l季度至2010年2季度的货币市场基金份额数据(货币市场基金单位净值均值为1元，且波动范围可忽略不计，故本文拟用货币市场基金份额代表货币市场基金净值MMF)、季度GDP数据、货币供应量M1及M2。由于所用数据均为时间序列数据，所以在此我首先选用单位根检验法对样本数据进行平稳性检验(见表4．1)。表4．1对M1、M2、MMF时间序列数据的平稳性检验序列检验类型ADF值临界值结论(c，t，n)(1％)(5％)Ml(c，0，0)3．042989．3．78803．3．012363非平稳M2(c，0，2)3．061818．3．831511．3．02997非平稳MN匝(O，0，O)．1．517377-2．679735．1．958088非平稳为了获得平稳的时间序列变量，同时也为了抛除收入规模、数量级的不同等外在因素有可能对分析结果造成的不利影响，将M1、M2、MMF(货币市场基金净值)均除以GDP数据，得到M1／GDP、M2／GDP、MMMF／GDP三个变量，随后对这三个序列分别利用自然对数取值，得到Ln(M1／GDP)、Ln(M2／GDP)、Ln(MMMF／GDP)，分别对其进行单位根检验，考察平稳性(见表4．2)。表4．2对Ln(M1／GDP)、Ln(M2／GDP)、Ln(MMMF／GDP)的ADF检验序列检验类型ADF值临界值结论(c，t，n)(1％)(5％)Ln(Ml／GDP)(c，0，2)．12．86125．3．831511．3．02997平稳Ln(M2／GDP)(c，0，2)．11．70429．3．831511．3．02997平稳Ln(MMMF／GDP)(c，0，0)．3．973441．3．78803．3．012363平稳至此，上述三个时间序列变量均已被处理为平稳时间序列。 4．3模型检验基于平稳时间序列Ln(M1／GDP)、Ln(M2／GDP)、Ln(MMF／GDP)，我对这三者在Eviews5．0中建立VAR模型，运行上述时间序列数据，根据VAR模型滞后期的选择标准，LR、FPE、AIC、SC、和HQ统计量均显示最佳滞后阶数为3期。为考察货币市场基金规模和狭义货币供给M1之间的动态关系，我们对其进行脉冲响应分析。脉冲响应函数通过描述系统对冲击扰动的动态反应，进而判断在动态反应中变量间的时滞关系。我将脉冲响应函数的追踪期数定为十期，首先分析Ln(M1／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应，得到Ln(Ml／GDP)对于一个标准新息的脉冲相应曲线(见图4．1)。其中：令XI=Ln(M1／GDP)，X3=Ln(MMF／GDP)。ResponseofX1toCholeskyOneS．D．×3Innovation，，，／／／／／／／I：：：：2、＼．，，，，，，，／／／l：：竺＼、＼、。，，，，，，．卜／＼／—～＼＼一～～／∥＼、、，一一一／／＼＼12345678910图4．1Ln(M1／GDP)对Ln(MMⅣGDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应曲线脉冲响应曲线显示：Ln(M1／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应在短期内变为负值，说明货币市场基金对M1存在替代作用。为进一步考察货币市场基金规模和狭义货币供给M2之间的动态关系，我们对其进行脉冲响应分析。脉冲响应函数通过描述系统对冲击扰动的动态反应，进而判断在动态反应中变量间的时滞关系。我将脉冲响应函数的追踪期数定为十期，下面分析Ln(M2／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应，得到Ln(M2／GDP)对于一个标准新息的脉冲相应曲线(见图4．2)。其中：321012一■● 令X2=Ln(M2／GDP)，X3=Ln(MMF／GDP)。ResponseofX2toCholeskyoneS．D．X3Innovation／、、、／／／／／／／／7：：：：：：：：]，．、、二∑＼／，，，，，，—7：：：：：：：：：二＼、。，，，，，，，，＼—、、———一，—＼—一一＼一～～／／＼～一一～一一一／／／～～123457891o图4．2Ln(M2／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应曲线脉冲响应曲线显示：Ln(M2／GDP)对Ln(M^伍／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应在前两个季度没有明显反应，二季度以后出现上扬，其峰值出现在冲击发生后的第三个季度，随后逐渐递减，表明货币市场基金的扰动在短时间内不会对货币供给M2造成冲击，但一小段时间以后影响将逐渐显现。321o12．- 4．4实证结论实证分析的结果同前文的分析基本一致，即：当前由于我国的货币市场基金与国外货币市场基金的功能差异比较明显，货币市场投资工具、资金来源都比较单一，市场结构尚不完善，流动性不佳，Ln(M1／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应曲线表明，货币市场基金对现金和活期存款显现出替代性，因此其在短期内对M1造成负面影响，这是货币市场基金吸收社会闲散资金、部分现金资产投入货币市场基金的结果，此后M1进入周期性波动阶段。对于广义货币供给M2而言，货币市场基金带来的冲击影响对其产生了扩张作用。Ln(M2／GDP)对Ln(MMF／GDP)新息的一个标准差扰动的脉冲响应在前两个季度没有明显反应，二季度以后出现上扬，其峰值出现在冲击发生后的第三个季度，随后逐渐递减，表明货币市场基金的扰动在短时间内不会对货币供给M2造成冲击，但一小段时间以后影响将逐渐显现，以及经过短暂的时滞，货币市场基金对广义货币供给M2确实存在扩张效应。这是因为，虽然货币市场基金在一定程度上减少了居民储蓄存款和企业定期存款，但货币市场基金同时也吸纳进来了部分未被银行体系吸收的社会闲散资金，也就是说，被货币市场基金筹集。来的资金额度一定会比银行体系分流给货币市场基金的要多，而实践表明，货币市场基金会将所募资金投放到到货币市场的各个子市场中去，在我国则主要是银行间同业拆借市场，这部分资金在银行体系内流动起来，并最终通过银行以贷款的形式流入那些需要资金的企业中去。对于银行来说，实现了新的存款创造，对于社会来说，广义货币供给量M2增加。需要指出的是，由于采集数据样本的时间段仅为2005年一季度至2010年二季度这较短的时间区间，且限于得不到GDP数据的月度频率数据，本文所用数据均为季度频率数据，再加上期间受我国金融创新节奏加快、货币政策调整以及证券市场牛市熊市变换迅速等因素的影响，分析所用数据的科学性、合理性以及所得结论的准确性都会受到一定的冲击。此外，随着我国的货币市场市场规模的发展壮大、市场参与主体的不断扩充、交易环境的不断优化，货币市场基金的投资工具将日益多元化，货币市场基金也必定会有日新月异的发展前景，这些决定了现在得出的结论并不是一成不变的。 第5章总结5．1发展货币市场基金的必要性结合前文分析，我国发展货币市场基金是有利于国计民生的必然选择，货币市场基金的发展壮大对我国货币市场的长远发展将具有非常深刻的现实意义和后续影响，目前，我国货币市场基金主要参与国内银行间同业拆借市场和银行间债券市场这两个市场，随着金融管制的逐步放松、利率市场化进程的逐步推进、居民投资意识的逐步增强以及相关监管法规体系的进一步完善，我国货币市场的市场化程度将会得到显著提升，货币市场基金参与交易的市场类别也将增多，交易成本下降的同时交易效率将会得到显著提高。随着货币市场基金在货币市场扮演愈加重要的角色，它将对整个社会的金融经济体系将产生深远影响，发展货币市场基金具有必要性。5．1．1货币市场基金有利于利率市场化货币市场基金利率由其投资的货币市场上的各种短期金融工具收益率共同决定，具有相当意义上的市场决定性，而我国的银行存款利率一直以来受政府管制，具有很深刻的管制性，货币市场基金发展的主要推动力即来自其自身利率同存款利率的正缺口，对于精明的货币市场基金管理人而言，这个缺口越大，投资于这个市场可以赚取的套利盈利就会越多，于是货币市场基金规模扩张的速度也就会越快。此外，组成货币市场的各个模块市场的利率与存款利率相互之间也存在着各不相同的利差，这些利差为包括基金管理人在内的诸多投资者提供宝贵的套利机会，投资者根据不同的模块市场间利差的变化来随时调整其在货币市场上的资产组合。这样一来，随着货币市场的进步完善，货币市场基金管理人的投资标的种类会变的更加丰富，在现有水平下投资者对利差指标的倚重和关注程度将会得到显著提升，这将给我国的经济发展带来正外部性：在无形之中推动我国利率市场化进程。 5．1．2货币市场基金有利于强化货币政策实旋效果货币市场基金的发展壮大有利于协助央行强化货币政策实施力度，助其有效率有力度的实现政策目标。一方面，发达完善、结构合理的货币市场将拥有丰富多元的货币市场投资工具、公平合理的定价机制以及为数众多的市场参与者，这为央行通过公开市场操作及时分析调控货币供应量这个中介目标，进而有效调节货币政策走向提供了重要保障。另一方面，货币市场基金的发展壮大可以有力推动我国货币市场的完善规范，同时，我国货币市场的完善规范也会对货币市场基金的发展壮大产生有利影响，二者之间的相辅相成、良性互动将产生明显的正外部性，即：将有越来越多的社会公众参与到货币市场进行投资活动，从而吸收大量的社会闲置资金，提升货币供给的使用效率，无形中将有利于增强央行实施货币政策的功效，起到强化中央银行货币政策执行效果的作用。以中国人民银行实施紧缩型货币政策为例，假定央行在货币市场上通过公开市场操作卖出国债，债券价格出现下跌，货币市场上投资工具利率出现上涨行情，由于货币市场基金利率与银行存、贷款利率的差额短期内增大，理性投资人纷纷提取其在银行的存款，转而购买货币市场基金，投资货币市场基金的收益率上扬，银行存款减少，银行体系流动性弱化，市场流动性趋紧，符合央行政策预期，央行货币政策的紧缩效果得以实现；反过来，再以中国人民银行施行宽松型货币政策为例，央行决定在货币市场上购买票据以实现货币投放，票据价格应声上涨，货币市场基金收益率下跌，经营货币市场基金的基金管理公司势必调整资产组合，卖出价格上涨票据，买入其他价格相对较低的债券或票据，资金经由其他品种票据的买卖流入了商业银行，这在无形中起到了帮助央行扩充金融体系流动性的效果。由此可见货币市场基金的发展将提升中央银行公开市场操作效率并能强化公开市场操作的效果，最终帮助央行更快更好的实现政策意图。需要说明的是，由于任何事物的发展都是具有两面性的，可以预见，货币市场基金的发展也会不可避免的带来一些不利影响，比如：货币市场基金会增强货币供给的内生性，无形之中使得货币供应总量在～定程度上越来越多地受到经济体系内部诸多因素，如：金融环境、企业、居民行为等诸多经济体内生因素的制约，这必然会增大中央银行对货币供给进行调节控制的难度，但这不能成为阻碍我国发展货币市场基金市场的障碍，这也正是笔者写作本文的初衷，结合上文分析，发展货币市场基金具有重要的现实意义，笔者试图呼吁货币当局及相关监管 部门对货币市场基金引起足够的重视，尽力克服不利影响，发挥有利因素，从而更好地为我国货币市场基金事业的发展，为我国货币市场的繁荣发展保驾护航。 5．2基于货币供给角度给我国发展货币市场基金的建议5．2．1货币当局应将货币市场基金纳入调控范围由于具备风险性低、投资成本低的特点，货币市场基金在我国发展势头迅猛，应当引起监管当局足够的重视。面对来自货币市场基金等非银行金融机构的冲击以及由此引致的货币供给内生化趋势明显带来的挑战，中央银行应积极应对，将货币市场基金纳入调控范围。鉴于我国货币市场的市场化程度不高，各个子市场相互之间的渗透性不足，市场化的利率决定体制尚未建立，相关监管部门对非银行金融机构在信用供给方面作用的忽视将会导致信用膨胀、货币供给失控的后果，给日后的政策调控增加难度。如：通货膨胀背景下，若储户将低利率或负利率的商业银行存款大量转入货币市场基金等非银行金融机构以期获取更高收益，央行将可能失去对货币创造过程的部分控制权，本文实证部分也对货币市场基金可能对货币供给造成的冲击效应进行了基于平稳时间序列数据项下的V：敞模型检验，检验结果表明：货币市场基金的正向冲击会对广义货币供给M2统计量带来一定的扩充效应。因此中央银行必须要将包括货币市场基金在内的各类非银行金融机构的活动也放置在监管项之下，货币政策的作用对象也应扩大到其他多样化的金融资产，以便更好的控制货币供给，从而为经济稳定发展提供良好的货币政策支持。5．2．2应加强货币市场基金建设为进一步丰富我国货币市场基金的投资工具种类，增大交易规模，扩充交易主体，促进利率市场化进程，我国应积极加强货币市场基金建设，以便增强货币市场基金对中央银行货币政策实施效果的强化作用以及央行对货币供给的控制力。1、发展完善货币市场首先，需要降低货币市场进入门槛，政府部门可适度放宽对货币市场的投资限制，如：开放对银行承兑票据、银行定期可转让存单等短期货币市场工具的投资限制，也可以考虑将银行间市场与交易所市场的分割局面打破，从而允许更多 的交易主体5参与货币市场基金，从而让它们按照自己的投资意愿使用不同类型的货币工具进行投资，以便进一步壮大货币市场基金的交易主体，活跃市场交易，最终为发展货币市场基金市场打好良好基础。2、鼓励制度创新笔者认为，政府相关部门应组织力量对货币市场基金的交易环境进行深入的摸底调研，对相关的有利于货币市场发展的制度创新予以鼓励，这样才能在维护货币市场基金健康发展的同时很好的调控其对货币供给的冲击，增进货币政策的稳定性和连续性。比如在流动性方面可以鼓励如下的制度创新：可允许基金公司为货币市场基金投资者提供利用货币市场基金份额直接签发支票或直接支付消费账单等服务功能，并建议证券经纪人将投资者证券账户上的余额直接划拨至该投资者的货币市场基金账户，这样可以大大提高货币市场基金的流动性，增强投资者认可度；在投资品种方面可允许如下的制度创新：可人为的向货币市场投放更多的短期投资品种，比如可在今后的国债发行中实行滚动发行制度以大幅度增加短期国债的发行等等。所有这些创新无疑将会给我国的货币市场基金注入新的活力。3、加强法律保障与部分发达国家相比，我国的货币市场基金尚处于发展初期，相关的监管法律难免存有漏洞，为切实保护投资者利益，防范潜在投资风险，培育货币市场基金的良好交易环境，中国证监会、中国人民银行等监管部门应尽快开展相关监管法规的修订完善工作，以达到为货币市场基金发展提供全方位法律保障的目的，确保货币市场基金在平稳健康发展的同时不会成为影响货币供给的不稳定因素。5如：各类有意向投资于货币市场的证券公司、信托公司、财务公司、基金公司等。 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附录A货币市场基金与股票型基金、债券型基金的比较投资品种安全性收益性投资成本流动性货币市场基金本金相对安全收益稳定、灵活似低(免申购赎回好(T+1日划出活期、免征利费用、管理最快T+1日息税费低)到账)股票型基金风险高收益不稳定、受证高(有申购赎回一般(大多是券市场影响大费用、管理T+5划出)费高)债券型基金本金有可能损收益不稳定、受债高(有申购赎回一般(大多是失券市场影响大费用、管理T+5划出)费高)货币市场基金与银行存款、短期国债的比较品种流动性年收益率货币市场基金仅次于活期存款3．00％左右活期存款随存随取0．36％3个月2．25％定期存款6个月提前支取只能获得活期利息2．50％1年2．75％提前1天0．81％通知存款提前7天1．35％流动性较好、类似于银行定活两便存款、存在利率波动1年期凭证式国债2．60％风险32 货币市场基金与人民币理财产品的比较投资品种人民币理财产品货币市场基金收益率固定收益不固定，在有利的市场环境中能获得更高的收益流动性有固定持有期，一般不能提前支付，即便自由进出，收益率不会因此受到影响可以，提前支取将减少收益率收益免税没有明确规定免税基金转换不提供提供起购点较高，一般要求最低投资5万元较低，一般为1000元规范透明性管理人和托管人一体，没有公开的信息披管理人和托管人严格分离，公开信息露披露主权级权益主权级权益相对低，商业银行清算风险相主权级权益高，受《信托法》和《基对大金法》双重保护，不会面临清算33 附录B货币市场基金一览表基金名称设立日期基金名称设立日期华安现金富利投资基金A级2003-12．30交银施罗德货币市场证券投资基金A级2006-01·20招商现金增值开放式证券投资基金A级2004．．01．．14工银瑞信货币市场基金2006．03．20博时现金收益证券投资基金2004-01．16汇添富货币市场基金A级2006-03-23泰信天天收益开放式证券投资基金2004．02．10建信货币市场基金2006．04．25南方现金增利证券投资基金A级2004．03．05兴业货币市场证券投资基金2006-04-27长信利息收益开放式证券投资基金2004-03—19万家货币市场证券投资基金2006-05．24华夏现金增利证券投资基金2004．04-07富国天时货币市场基金A级2006-06—05诺安货币市场证券投资基金2004．12．06华富货币市场基金2006．06—21银河银富货币市场基金A级2004．12．20天治天得利货币市场基金2006．07—05海富通货币市场证券投资基金A级2005-01．04申万巴黎收益宝货币市场基金2006．07-07银华货币市场证券投资基金A级2005-01．31益民货币市场基金2006—07．17银华货币市场证券投资基金B级2005．01—31易方达货币市场基金B级2006-07—18易方达货币市场基金A级2005．02-02海富通货币市场证券投资基金B级2006．08-01嘉实货币市场基金2005—03-18东方金账簿货币市场证券投资基金2006-08．02华宝兴业现金宝货币市场基金A级2005-03-31摩根士丹利华鑫货币市场基金2006-08．17华宝兴业现金宝货币市场基金B级2005—03—31鹏华货币市场证券投资基金B级200昏09．15鹏华货币市场证券投资基金A级2005．04-12银河银富货币市场基金B级2006-11_01上投摩根货币市场基金A级2005．04．13富国天时货币市场基金B级2006-11．29上投摩根货币市场基金B级2005．04．13汇添富货币市场基金B级2007．05-22中信现金优势货币市场基金2005—04．20交银施罗德货币市场证券投资基金B级2007．06．22广发货币市场基金A级2005-05-20国投瑞银货币基金A类2009-01—19长城货币市场证券投资基金2005一05．30国投瑞银货币基金B类2009-01—19大成货币市场证券投资基金A级2005．06．03广发货币市场基金B级2009-04—20大成货币市场证券投资基金B级2005一06．03友邦华泰货币市场证券投资基金A类2009．05．06中银货币市场证券投资基金2005．06．07友邦华泰货币市场证券投资基金B类2009．05．06光大保德信货币市场基金2005．06．09南方现金增利证券投资基金B级2009．07．22国泰货币市场证券投资基金2005-06-21宝盈货币市场证券投资基金A类2009．08．05景顺长城货币市场证券投资基金2005．07．15宝盈货币市场证券投资基金B类2009．08．05泰达荷银货币市场基金2005．11．10招商现金增值开放式证券投资基金B级2009．12-01长盛货币市场基金2005—12．12华安现金富利投资基金B级2009．12．23融通易支付货币市场证券投资基金2006．01．19景顺长城货币市场证券投资基金B级2010．04．30 致谢首先我要感谢我的导师郭红玉教授，感谢郭老师在我就读研究生期间给予我的悉心照料并极为耐心地指导我完成本文的写作。郭老师的高尚师德和高山仰止的学术水平，是我一生的榜样。感谢金融系的所有老师和同学，是你们的存在让贸大与众不同，使我每天都能学到新知识、接触新想法，促使我不断进步，迅速成长。在本文的写作过程中，我得到了多位师长、同学的热心帮助，使我能够更有效率的完成写作，在此对他们一并致以本人最诚挚的感谢。此外，要感谢中国人民大学财政金融学院的刘翔博士，在本文写作过程中，．他同样给我的论文提出了中肯的建议。当然，还要感谢我的父母，感谢他们一直以来对我的支持与鼓励，望子成龙，可怜天下父母心，养育之恩，永记心中，唯奋发图强以示报答。35刘志鹏2011年5月 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果个人简历：刘志鹏，男，1986年5月16日生。2008年7月毕业于山东财政学院，获经济学学士学位。2009年9月进入对外经济贸易大学攻读金融学专业硕士研究生。