货币市场基金对我国利率市场化的影响

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学校代码：10036剧矽}芗亏(节贸易声学同等学力人员硕士学位论文货币市场基金对我国利率市场化的影响培养单位：金融学院专业名称：金融学研究方向：金融投资与证券实务作者：王薇指导教师：黄晓薇副教授论文日期：二。一三年八月 TheInfluenceofMoneyMarketFundtoInterestRateLibera¨zatiOninChina 学位论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本人承担。特此声明学位论文作者签名：Jot弓年“只(Q日 学位论文版权使用授权书本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。学位论文作者签名：导师签彭荔J。B年山l≥年I1月IO日If月l勺日 摘要当今世界主要经济体都经历了从利率管制到利率市场化的变革，在这一变革过程中，货币市场基金诞生了。货币市场基金从诞生之初，就承载着突破、利用利率管制的限制，为中小投资者牟取更大收益的使命，这也使得货币市场基金能够在全球范围内迅速发展。在货币市场基金自身不断发展壮大的同时，它也对利率市场化产生了影响。本文介绍了货币市场基金及利率市场化的一般理论，通过分析美国利率市场化的经验，总结出货币市场基金对利率市场化的影响机制。并结合我国2003年至2012年的实证数据，考察我国货币市场基金的收益率对利率的影响，及货币市场基金规模对商业银行活期存款的影响。最终发现我国货币市场基金并未像美国一样，对商业银行活期存款产生挤出效应，对我国利率市场化的影响也较弱。就这一现象，本文从货币市场基金自身原因及外部原因进行了分析，并提出了发展货币市场基金的政策建议。关键词：利率市场化，货币市场基金，影响 AbstractThemaineconomiesintheworldhavebeenchangedfromregulatinginterestratetoliberatinginterestrate．Duringthechangingperiod，moneymarketfundappears．Moneymarketfundintendstogathermoneyfromsmallinvestorsandinstitutionalinvestors．brakethroughtheregulationofinterestrateandmakemoreprofitfortheinvestors．Thismakesitbecomepopularinworldwideandinfluentthepaceofliberatinginterestrate．Thisarticleintroducesthegeneraltheoryofmoneymarketfundandinterestrateliberalization．ByanalyzingtheprocessofAmerican’sinterestrateliberalization，summarizehowthemoneymarketfundinfluenttheinterestrateliberalization．Usingthemoneymarketfunddataandcurrentdepositdatafrom2003to2012inChina，wefindoutthatmoneymarketfunddoesnotmakethecurrentdepositshrinkobviously，anditsinfluencetoliberatinginterestrateiSnotobviouseither．ThisarticlealsoanalyzesthereasonsofthisphenomenonandgivessuggestionsforhowtodevelopmoneymarketfundinChina．Keywords：InterestRateLiberalization，MoneyMarketFund，Influence 目录第1章引言⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．11．1研究的背景、方法及意义⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．11．2相关理论及文献综述⋯．．．．．．．．⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯11．2．1货币市场基金理论⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯21．2．2利率市场化理论⋯．．⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．⋯⋯⋯⋯⋯．．31．2．3文献综述⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．5第2章货币市场基金对美国利率市场化的影响⋯⋯⋯⋯72．1美国货币市场基金的产生和发展⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．72．2货币市场基金对美国利率市场化进程的影响⋯⋯⋯⋯⋯⋯82．3货币市场基金对利率市场化影响机制⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯8第3章货币市场基金对我国利率市场化的影响⋯⋯⋯．．103．1我国利率市场化进程⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯103．2我国货币市场基金的产生与发展⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯113．2．1我国货币市场基金存在及发展的基础⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯113．2．2我国货币市场基金发展的总体情况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．123．3货币市场基金对我国利率市场化的影响及与美国情况对比⋯．20第4章货币市场基金对我国利率市场化影响的实证分析⋯214．1货币市场基金收益率对利率的影响⋯．．⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．214．1．1实证数据的选择⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．214．1．2实证数据的分析⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一234．2货币市场基金对商业银行存款的影响⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．⋯244．2．1实证数据的选择⋯⋯⋯⋯⋯．⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．244．2．2检验方法⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．254．3．3检验过程⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一264．3．4检验结果及原因分析⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．27第5章发展货币市场基金的政策建议⋯⋯⋯⋯⋯⋯．35第6章结论．．⋯⋯⋯⋯⋯．⋯．⋯⋯⋯⋯⋯⋯36参考文献．⋯．．．．．．⋯．．．．．．．．．．．．．。．．⋯⋯⋯．．．．．．37致谢．．⋯．．．．．．．．．．．．．．．．⋯．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．39 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果⋯⋯⋯⋯40 第1章引言1．1研究的背景、方法及意义市场化的利率是真实资金价格的表现形式，可以对资源配置和经济运行发挥正面作用。但是根据金融压抑理论，如果存在利率管制，那么利率将无法正确反映资金供求情况，使得储蓄被压抑，投资受到限制，并最终影响经济增长。然而利率市场化并不是天然而成或者一蹴而就的，当今世界主要经济体都经历了从利率管制逐步过渡到利率市场化的发展进程。而在这一过程中，一个重要的金融工具诞生了，那就是货币市场基金。这一创新金融工具的出现，使得储蓄压抑的状况越发明显，表现为货币市场基金将原有的银行储蓄挤出，影响了银行的储蓄来源，进而影响银行的贷款业务及银行盈利能力。这一点，从美国利率市场化的实际过程中就得到了印证，并最终促使美国加快完成了利率市场化得进程。根据金融结构理论和金融深化理论，世界上只存在一条主要的金融发展道路，在这仅有一条的道路上，金融结构的变化也呈现出规律性。金融创新可以优化金融结构，进而有助于经济的快速发展。因此，我国的利率市场化进程以及在利率市场化过程中金融结构的改变也应当与美国相似，应该也能得出货币市场基金促进了利率市场化的发展这一结论，但是实际是否如此，以往的研究缺乏这方面的分析。本文将就货币市场基金对于我国利率市场化的影响这一问题进行分析，用的方法主要有：一、理论分析与现状研究相结合的方法。在第1章，对文章所用到的理论进行总体概述，为后续的对比分析及实证分析奠定理论基础。在第4章中，根据实证分析结果，结合现状，分析形成结果的原因；二、比较分析的方法。在第2章详细描述了美国利率市场化进程中货币市场基金是如何通过影响银行存款进而影响利率市场化进程。在第3章中通过与美国的对比，对中国利率市场化进程与我国货币市场基金发展的情况进行分析；三、实证分析的方法。在第4章，利用我国货币市场基金规模数据及商业银行活期存款数据，结合数理统计中的相关性的检验方法来对货币市场基金是否影响我国商业银行活期存款，进而影响利率市场化进程的情况进行实际论证。分析及实证货币市场基金对我国利率市场化的影响这一问题，对我国基金业的发展及对我国继续稳步推进利率市场化都具有现实意义。1．2相关理论及文献综述 1．2．1货币市场基金理论一、货币市场基金的定义货币市场基金是指投资于货币市场中短期(一年以内，平均期限120天)有价证券的一种投资基金。它是美国20世纪70年代以来出现的一种新型投资理财工具，购买者按固定价格购入若干个基金份额，然后货币市场基金的管理者利用货币市场基金购买者提供的资金投资于可获利的短期货币市场工具，例如：国库券、商业票据、银行定期存单、政府短期债券、企业债券等短期有价证券。二、货币市场基金的分类根据不同的分类标准，可以将货币市场基金进行分类，主要分类标准有：1、按照发起方式进行分类按照发起方式的不同，货币市场基金可以分为公司型货币市场基金和契约型货币市场基金。公司型货币市场基金是指货币市场基金本身为一家股份有限公司，公司通过发行股票或受益凭证的方式来筹集资金，然后再由公司委托一家投资顾问公司进行投资。公司型基金依据基金公司章程设立，基金投资者是基金公司的股东，享有股东权，按所持有的股份承担有限责任，分享投资收益。基金公司设有董事会，代表投资者的利益行使职权。公司型基金在形式上类似于一般股份公司，但不同于一般股份公司的是，它委托基金管理公司作为专业的财务顾问或由管理公司来经营与管理基金资产。美国的货币市场基金多为公司型货币市场基金。契约型货币市场基金是基于一定的信托契约而成立的货币市场基金，一般由基金管理公司(委托人)、基金保管机构(受托人，例如银行)和投资者(受益人)三方通过信托投资契约而建立。基金管理公司作为委托人通过与受托人签订信托契约的形式发行受益凭证(基金份额)，来募集社会上的资金并投资于货币市场。我国货币市场基金多为契约型货币市场基金。2、按照投资者类型进行分类这种分类常见于美国，根据投资者类型的不同，将货币市场基金划分为零售货币市场基金(RetailMoneyMarketFunds)和机构货币市场基金(InstitutionalMoneyMarketFunds)。零售货币市场基金的投资者为一般公众，而机构货币市场基金的投资者为商业机构、养老金、州政府及地方政府等大型投资机构。3、按照是否征税进行分类这种分类也常见于美国，根据是否征税，将货币市场基金划分为纳税货币市场基金和免税货币市场基金。纳税货币市场基金又可分为政府类纳税货币市场基金和非政府类货币市场基会。政府类纳税货币市场基会主要投资于美国财政部债券和其他美国政府及其 代理机构发行、担保的金融工具。非政府纳税货币市场基金主要投资于大额可转让存单、商业票据、银行承兑汇票等非政府发行的货币市场工具。免税货币市场基金又可分为国家免税货币市场基金和州立免税货币市场基金。国家免税基金主要投资于各种短期美国市政债券，其收益可免除联邦政府税。州立免税货币市场基金主要投资于单一州政府发行的短期债券，居住于该州的货币市场基金持有者可以免除联邦政府税和州政府所得税。三、货币市场基金的特点货币市场基金与股票及债券基金相比有着以下特点：1、净值固定不变货币市场基金的资产净值是固定不变的，通常是每个基金单位l元。投资货币基金后，投资者可利用收益再投资，投资收益就不断累积，增加投资者所拥有的基金份额。2、流动性好货币市场工具短期性、高流动性的特点使得货币市场基金管理人可以随时追加投资额也可以随时退出，因此货币市场基金具有非常好的流动性。此外，从投资者变现的角度看，货币市场基金变现速度也优于股票基金及债券基金，具有更高的流动性。3、投资风险小货币市场基金投资对象主要是一些期限较短、流动性较高的货币市场工具，这样就规避了长期持有货币市场工具时包括利率变动在内的诸多不确定因素。4i费率低认购、申购及赎回货币市场基金不收取任何费用，且与股票基金及债券基金相比，管理费率也较低，约为0．25卜1％。1．2．2利率市场化理论一、利率市场化的定义利率市场化是指金融机构在货币市场经营融资的利率水平。它就是将利率的决策权交给金融机构，由金融机构根据自己资金状况和对金融市场动向的判断来自主调节利率水平，最终形成以中央银行基准利率为基础，以货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率的市场利率体系和利率形成机制。二、利率市场化相关原理国外利率市场化的改革实践主要依据麦金农和肖的“金融抑制理论”与“金融深化理论”。1、金融抑制理论金融抑制理论的主要含义是：国家或地区金融管理机构对金融行为和经济活1 动施加了过多干预，抑制了国家或地区经济金融体系的建立。而金融体系的落后又反过来迟滞了经济的增长，从而形成了经济衰落和金融封闭的恶性循环。具体金融压抑手段包括但不限于：对信贷额度进行人为干预、控制名义利率、控制汇率、要求过高的准备金及设立特别信贷机构。在金融压抑状态下，居民及企业的存款收益甚至不能覆盖通货膨胀，这使得国家的储蓄率不得不在低位运行；另一方面，由于商业银行的利率受到管控，不能完全根据风险与供求自由制定价格，迫使大量资金投入到那些本身并不缺钱的低风险项目中，而那些收益较高但急需要资金支持的项目却不得不面对贫血的现状。对于生产企业及市场中的小微企业来说，由于很难得到银行信贷资金的支持，他们只好求助于非正式的民间融资体系或场外市场，但这样的市场往往自身兼具极大风险，容易受到某一细微行业的影响，而把整体风险扩散。此外，金融压抑将必然影响经济发展。凯恩斯理论早已认为，经济增长速度水平的前提条件是，投资等于储蓄。但在欠发达国家，由于金融压抑的频频现身，使储蓄倾向总是被抑制，很难达到最佳水平，也无法为投资提供必要帮助。而金融体系的落后和过多人为干预，使金融机构、金融产品和金融工具动员储蓄转化投资的功能大大削弱，导致了投资无法与储蓄挂钩的窘境，最后经济也就达不到快速增长，金融抑制影响了经济增长。2、金融深化理论金融深化理论的主要观点是：金融体制与经济发展密不可分，他们存在彼此制约和相互推动的关系。从一方面讲，正常快速运转的经济能借助国家经济体对金融服务的特别是金融创新的需要来刺激金融业的发展；从另一方面讲，建康、完善、全面的金融体制可以把居民的储蓄有效的调动，并把这些原本停留在银行的资本引导到投资，特别是有助于生产的投资上，从而加快经济发展，由此形成金融与经济发展相互促进的良性循环。肖在理论中还特别指出：金融深化主要可以分为三个阶段和层次：首先，最初的层次是金融行业自身的增长，居民储蓄、投资的手段逐渐丰富，在这一次层次中主要使用FIR来测算；在接下来的层次中，金融深化主要指的是金融工具的优化，基金、信托等逐渐进入投资者视野，金融机构也随之不断优化；最后一个层次则主要因为市场秩序和机制的不断健全，使得金融行业的相关产品、渠道与资源在各类市场机制的作用下组合，并形成帕累托最优。以上三个层次和阶段的金融深化并非独立，而是彼此联系，互相照应，并在这一过程中进一步深化、提炼。关于金融深化理论的研究分析也得出了如下重要结论：即，恰如其分的金融革新可以有助于一个国家或地区经济的快速发展，而伴随经济发展，对金融创新 的要求也越来越高，这就使经济增长和金融深化形成彼此促进的关系。麦金农还通过对“哈罗德一多马模型”进行修正，分析出金融压抑的缓解，既能够直接影响储蓄倾向并增加储蓄和投资促进经济发展，又可以反之运行，通过经济增长而提过一国的储蓄水平。1．2．3文献综述货币市场基金在我国的发展还处于起步阶段，我国对于货币市场基金的研究也基本从2000年以后开始，研究内容主要包括以下几个方面：1、关于货币市场基金在我国推出的可行性及现实意义的研究我国的货币市场基金诞生于2003年，因此在2003年以前，我国学者多对于我国发展的可行性及现实意义进行探讨。袁东(2000)对货币市场基金的功能、运作机制与发展策略进行了总结。关山燕(2001)认为我国利率市场化改革为我国货币市场基金的诞生创造了前提条件，而货币市场基金的则会推出促进货币市场的发展；促进货币政策的有效传导及利率市场化的顺利进行；促进了银行的创新，提高市场效率，因此货币市场基金对我国具有很高的现实意义。李焰(2003)认为货币市场基金会使得一定比例的资金从商业银行的储蓄存款中溢出，并提出了衡量溢出量的计算方式：溢出比率。溢出比率为货币市场基金与存款加货币市场基金之和的比率。他根据美国1996年至2000年的数据，计算出美国的平均溢出比率为17％，并将这一数据用于中国存款数据上，预测出2003年至2005年间个人对货币市场基金需求的年平均额为4635亿元。除了对个人储蓄的产生溢出效应外，他认为机构投资者对于货币市场也有需求，根据测算比率，2005年至2005年间机构投资者对货币市场基金的需求将达到2933亿元。2、关于国外货币市场基金特点及发展过程的研究郭春福(2003)、殷树荣和李新颜(2004)、田朝辉(2006)，冯丽娜(2008)等学者总结了美国及其他发达国家货币市场基金的类型、特点、发展情况及发展过程，分析了国外货币市场基金快速发展的原因。冯丽娜(2008)还提出利率市场化是影响货币市场基金进而影响货币市场基金发展的重要因素，并且她认为货币市场基金为货币市场创造了一种新型的浮动利率工具，推动了利率市场化进程。3、关于货币市场基金对商业银行影响的研究解川波(2004)、刘茂荣和周良(2005)认为货币市场基金作为“准储蓄”会对商业银行存款造成大分流，对银行的负债业务产生冲击，并提出了商业银行为应对货币市场基金带来的挑战应该完善自身的信用中介职能、金融服务职能并需要不断进行业务创新。4、关于货币市场基余发展问题的研究‘ 巴曙松(2004)提出了我国货币市场基金发展的制约因素，他认为货币市场基金的发展策略和发展定位以及货币市场基金能否保持不亏损的业绩是制约货币市场基金发展的主要因素。周永胜(2011)则提出货币市场不够完善、市场管理和法制监管不够严格以及清算体系效率不高是制约我国货币市场基金发展的重要因素。除了上述研究外，张云(2004)和凌冰(2005)对货币市场基金的运行的风险进行了研究。戴魁早(2006)则将美国货币市场基金与美国利率市场化相联系，得出了美国货币市场基金的发展壮大促进了美国利率市场化的结论，货币市场基金对美国利率市场化的动力作用是通过大量分流美国商业银行、储蓄贷款协会等存款机构的存款来实现的。从上述文献综述可以看出，以往的研究很少有从货币市场基金对利率市场化的影响的角度进行分析，虽然戴魁早(2006)之前分析过美国货币市场基金对美国利率市场化的影响，但国内缺乏研究分析我国货币市场基金对我国利率市场化的影响。除此之外，以往对我国货币市场基金的研究多为理论研究，缺乏实证分析。本文将对货币市场基金对我国利率市场化的影响进行论述，并用实证数据进行分析，这也是本文的创新性之所在。 第2章货币市场基金对美国利率市场化的影响2．1美国货币市场基金的产生和发展在联邦储备体系建立之前，美国的金融市场处在完全自由，放任发展的状态，但也因此连续发生了全国性的银行危机。1929年开始的大萧条严重打击了美国的金融业，并且危机从金融业蔓延至整个实体经济。1933年罗斯福就职美国总统时，作为金融业基础的银行基本全部停止运营。罗斯福政府在解救危机的过程中，采用凯恩斯理论，使用国家政权力量干预经济和社会生活，颁布了一系列法令改革金融业，主要内容有以下四个方面：一是，限制银行支付存款利率，这一项条例又可称之为“Q条例”；二是，建立全国证券交易的监管体系。限制银行对证券的投资，禁止金融机构持有股票，商业银行与证券业分离；三是，成立美国联邦存款保险公司，对5万美元以下的银行存款提供担保，避免发生公众挤兑事件；四是，限制新银行开业，加强联邦储备银行的权力。其中，对利率管制的“Q条例”对日后的美国金融市场产生了深远影响。“Q条例”的具体内容是：规定联邦储备委员会成员银行对活期存款(30天以下)不得公开支付利息，并规定了储蓄存款和定期存款的利率设定最高限度。对利率管制的核心思想是减少银行间的利率竞争，降低银行风险，以低利率促使经济扩张。“Q条例"对20世纪30年代美国在大萧条后的恢复、20世纪40至50年代为美国政府低成本筹措战款及战后美国经济的迅速恢复发展起到了积极作用。但20世纪60年代以后，“Q条例"的弊端逐渐暴露出来。当时美国的通货膨胀率曾一度高达20％，国库券、商业票据等货币市场工具的收益率超过10％，而同期在“Q条例”的限制下，商业银行的存款利率在5．25％至5．5％之间，如此的收益差额使得银行存款对于公众而言不再有吸引力。1970年6月，美国取消了对10万元以上、90天以内的大额存单的利率管制。而这样一来，就造成了对小额存款人的利率歧视。但也正因为这一政策，促使了货币市场基金的诞生。1971年，美国的鲁斯·本特和亨利·布朗创建了第一只货币市场基金，其目的是将小额储户的资金集中起来，投资于大额定期存单市场，然后将较高的收益分配给这些小额储户。因为货币市场基金较银行存款收益高、风险不大、可开支票，实质上是一种支付利息的支票账户，但法律上不被视为存款，既不受“Q条例”限制，也不需要向联储缴法定准备金，因而得到迅速发展。如图2．1所示，1974年至1984年间美国货币市场基金规模快速增长，从1974年的不足20亿美元，到1978年增长为108．6亿美元，再到1981年突破1000亿美元，在到1984年更是达到了2335．5亿美元。如此一来，货币市场基金就从7 商业银行中抽走了大量资金，导致银行的基础性存款减少。因此，银行将被迫减少贷款的发放或者寻求其它资金的来源。而资金的其它来源所需成本会远远大于存款成本。这引起了商业银行和储蓄机构的强烈反应，他们推出可转让支付命令(NOW)等创新产品，并要求国会对货币市场基金附加储备要求和其它限制。这些情况也促使了美国加快利率市场化的进程。图2．11974—1984美国货币市场基金净资产变化图2．2货币市场基金对美国利率市场化进程的影响货币市场基金对于银行业造成的冲击，也迫使美国的利率市场化不断推进，具体表现在：1971年11月，准许证券公司引入货币市场基金；1973年5月，取消1000万美元以上、期限5年以上的定期存款利率上限；1978年6月，准许存款机构引入货币市场存款，不受支配存款不允许支付利息的限制；1980年3月，取消贷款最高上限规定，提出分阶段取消存款利率上限，设置专门委员会负责调整金融机构存款利率；1980年12月，允许所有金融机构开始NOW账户业务；1982年5月，准许存款机构引入短期货币市场存款，并放松对3年6个月期限以上定期存款利率的管制；1982年12月，准许存款机构引入货币市场存款。并最终于1986年4月，取消了存折储蓄账户的利率限制及除住宅贷款、汽车贷款等极少数贷款的贷款利率限制，完全终结了“Q条例”，实现了利率市场化。2．3货币市场基金对利率市场化影响机制纵观美国利率市场化过程及美国货币市场基金对美国利率市场化的影响，我们可以总结出货币市场基金对利率市场化影响的机制。如图2．2所示，货币市场 基金与利率市场化之间有着相辅相成，互相促进的作用。利率市场化是货币市场基金产生的前提和必要条件，货币市场基金间接促进利率市场化进程。当货币市场利率高于利率管制下存款的最高限额时，由于货币市场基金的收益率优于商业银行存款，同时又具有低风险和支付账户的特点，从而对商业银行的存款起到了挤出的作用。而存款是商业银行资金的主要来源，商业银行存款的业务量决定了贷款的业务量。除此之外，存款作为商业银行的融资成本直接决定商业银行未来的利差收入，从而决定商业银行的经济效益。为了应对由货币市场基金造成存款减少，商业银行就需要进行金融创新，突破利率管制，推进利率市场化的进程。并且由于货币市场基金与银行之间的竞争关系，货币市场基金的收益率也为银行存款利率的定价提供了标准，使得存款利率更趋于市场化。L⋯⋯⋯^—Ⅵ”^T～’rY⋯、m“、^"r、l利率市场化i图2．2利率市场化、货币市场基金及商业银行关系图 第3章货币市场基金对我国利率市场化的影响3．1我国利率市场化进程如同之前的分析，利率市场化是货币市场基金发展的前提与基础。在分析我国货币市场基金产生及发展之前，需要先了解我国利率市场化的进程。近年来，我国利率市场化改革按照“先外币、后本币；先贷款，后存款；先长期、大额，后短期、小额”的思路稳步推进，并取得了瞩目的成就。截至目前，我国货币市场和所有债券市场的利率，包括回购、同业拆借、国债、企业债、金融债及国内外币存款的利率都已经开放。回顾我国利率市场化的进程，主要经历了以下三个阶段：第一阶段是利率市场化改革目标的提出和改革的准备阶段(1993年至1995年)。1993年，党的十四届三中全会《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》和《国务院关于金融体制改革的决定》中提出了利率市场化的改革设想。1995年，中国人民银行在《中国人民银行关于“九五"时期深化利率改革方案》中初步提出了利率市场化改革的基本思路。第二阶段是利率市场化改革推进阶段(1996年-2000年)，在这一阶段我国开始逐步尝试利率市场化，主要的发展历程有：1996年6月，我国率先放开银行间同业拆借市场利率，实现由拆借双方根据市场资金供求自主确定拆借利率。1997年6月，银行间债券市场正式启动，同时放开了债券市场的债券回购和现券交易的利率。1998年3月，改革贴现利率及再贴现利率的生成机制，放开了贴现及转贴现利率。同年，将金融机构对小企业贷款利率浮动幅度由10％扩大到20％，农村信用社的贷款利率最高上浮幅度由40％扩大到50％。1999年10月，对保险公司大额定期存款实行协议利率，对保险公司3000万以上，5年期以上大额定期存款实行保险公司与商业银行双方协商利率的方法。同年，允许县以下金融机构贷款利率最高可上浮30％，将对小企业贷款利率最高可上浮30％的规定扩大到所有中型企业。2000年9月，实行外汇利率管理体制改革，放开了外币存款利率；300万美元以上的大额外币存款利率由客户与金融机构协商确定。第三阶段是利率市场化的实质性进展阶段(2000年至今)，这一阶段利率市场化进程加速前进，主要发展历程有：2002年1月，扩大农村信用社利率改革试点范围，进一步扩大农信社利率浮动幅度：统一中外资外币利率管理政策。逐步扩大金融机构贷款利率浮动权， 简化贷款利率种类，取消了大部分优惠贷款利率，完善了个人住房贷款的利率体系。同年3月，将境内外资金融机构对中国居民的小额外币存款，纳入人民银行现行小额外币存款利率管理范围，实现中外资金融机构在外币利率政策上的公平待遇。2003年4月，放开人民币各项贷款计息、结息方式，由借贷双方自行商定。同年6月，放开境内英镑、瑞士法郎、加拿大元的小额存款利率，同时对美元、日元、欧元、港币小额存款利率实行上限管理。2004年1月，扩大金融机构贷款利率浮动区间，商业银行、城市信用社上限可为基准利率的1．7倍，农村信用社可达2倍；下限为0．9倍。3月，实行再贷款浮息制度，在再贷款基准利率基础上实时加点。10月，放开金融机构人民币贷款利率上限，但城乡信用社除外，允许其上限可扩大为基准利率的2．3倍。金融机构贷款利率浮动区间的下限仍为0．9倍。11月，放开小额外币存款的2年期的利率档次，由商业银行自行确定并公布。2005年3月，放开金融机构同业存款利率，修改和完善人民币存、贷款计息和结息规则。允许金融机构自行确定除活期和定期整存整取外的其他存款种类和计息和结息规则。5月，中国人民银行宣布全国银行间债券市场债券远期交易管理规定，债券远期交易正式登陆全国银行间债券市场。7月，中国实行以市场需求为基础的，参考一篮子、有管理浮动汇率。2006年2月，中国人民银行发布了《中国人民银行关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，明确了开展人民币互换交易试点的有关事项。9月，中国人民银行决定建立报价制的中国货币市场基准利率Shibor。2007年1月，中国货币市场基准利率Shibor正式投入运营。2012年6月及7月，金融机构人民币存贷款基准利率及其浮动区间经历了两次调整，存款利率的上浮区间扩大到基准利率的1．1倍，贷款利率的下浮区间扩大到基准利率的0．7倍。2013年7月，放开贷款利率管制取消金融机构贷款利率0．7倍的下限，由金融机构根据商业原则自主确定贷款利率水平；取消票据贴现利率管制，改变贴现利率在再贴现利率基础上加点确定的方式，由金融机构自主确定：同时，对农村信用社贷款利率不再设立上限。3．2我国货币市场基金的产生与发展3．2．1我国货币市场基金存在及发展的基础由于货币市场基金属于金融同业的范畴，因此它能够在我国的利率市场化进程中受益。这还要从货币市场基金的投资范围和收益构成来分析。 根据我国《货币市场基金管理暂行规定》，货币市场基金投资的金融工具主要包括：(1)现金；(2)1年以内(含1年)的银行定期存款、大额存单；(3)剩余期限在397天以内的债券；(4)期限在1年以内的债券回购；(5)期限在1年以内的中央银行票据；(6)剩余期限在397天以内的资产支持证券。根据各货币市场基金季报的分类，上述投资品种可以分为以下四大类：银行存款和结算备付金，固定收益投资，买入返售金融资产(回购)及其他各项资产。其中最主要的三个投资类型，即银行存款，固定收益投资及买入返售金融资产与我国逐步推进的利率市场化进程密不可分。就存款而言，货币市场基金与银商业银行可以进行定期存款与协议存款，可以就存款的金额、利率、期限、计息规则进行协商。对于存款而言，核心就是利率的确定。根据目前货币市场基金运作的现实情况，利率的确定通常有两种方式，一种是货币市场基金与商业银行协商，以固定利率存款；另一种则是与Shibor挂钩，通常是以Shibor增减若干个基点(bp)作为存款利率，这种方式与市场资金供应情况紧密相连。而这些都受益于2005年我国放开金融机构存款利率与2007年Shibor的投入使用。就固定收益投资而言，货币市场基金主要投资于短期债券。当前，债券的交易场所主要有两个，一是场内交易，即通过上海和深圳的股票交易所进行交易；二是场外交易，即通过银行间债券市场进行交易。1997年银行间债券市场的建立及放开现券交易利率，则是货币市场基金存在，并且能够进行债券交易的前提与基础。就买入返售金融资产(主要指回购)而言，当前我国货币市场基金的回购同样发生在两个市场，即场内市场与场外市场。1996年我国放开银行间同业拆借市场利率及1997年放开的债券市场债券回购利率也都为货币市场基金诞生奠定了基础。3．2．2我国货币市场基金发展的总体情况2003年12月30日，我国第一只货币市场基金华安现金富利投资基金『F式成立了，初始募集规模为42．53亿元，从此掀开了我国开放式基金发展的序幕。在2003年到2012年这短短的9年时间里，我国货币市场基金实现了从无到有，从一枝独秀到百花齐放的飞速发展。表3．1显示的是截至2012年12月31R，我国现存62只货币市场基金的基本情况。其中包含了各货币市场基金的成立同期、基金管理人以及业绩比较标准。而图3．1则更加清晰的展示了货币市场基会历年的发展情况。从图3．t中我们可以看到2004年至2006年是我国货币市场基金迅速发展的第一个时问段，这一阶段的特点是基金规模的扩张，尤其是在2005和2006年这12 两年，新成立的货币市场基金分别达到17个和14个。而2012年是货币市场基金迅速发展的第二个时间段，在2012年这一年时间里，有11个货币市场基金发行成立。第二个时间段与第一个时间段区别是，第二时间段的增长原因，除了是新成立的基金公司发行货币市场基金外(例如：中欧货币基金、民生加银现金增利货币基金)，还有创新型货币市场基金的发售。以华宝兴业现金添益ETF基金为例，传统的货币市场基金是在场外发售，即通过申购、赎回进行交易，每1元对应1份基金份额，根据基金合同的约定的分红时间进行分红，净值始终保持在1元。而华宝兴业现金添益ETF基金除了保留了传统货币市场基金能够通过场外进行申购和赎回外，由于其在上交所上市，因此还可以在场内进行买卖交易。就申赎金额来讲，华宝添益ETF基金最小申赎单位为10份，申赎价格固定为100元／份，申购最低需要1千元。进入场内交易后，买入华宝添益ETF基金每100份为1手，最低需要约1万元。就分红而言，该基金仍然根据基金合同的约定的分红时间进行分红，但净值始终保持在100元。这个创新的货币市场基金最大的特点是卖出股票当天即可买入华宝添益ETF基金，当天就能确认基金货币基金份额，并开始享受货币基金收益；卖出华宝添益ETF基金之后，所得资金当天即可买入股票。这样一来就实现了场内资金的灵活使用，当股票市场低迷时，可以将闲置资金购买场内货币市场基金，以获得比活期存款更高的收益；在股票市场高涨时，可以迅速变现，当天实现股票的购买。表3．1货币市场基金基本信息一览表年份基金成立日期基金简称基金管理人业绩比较基准20032003—12-30华安现金富利货币华安基金银行活期存款利率(税前)住2004—1—14招商现金增值货币招商基金银行一年期定期存款利率(税后)2004—1—16博时现金收益货币博时基金银行活期存款利率(税后)2004-2-1o泰信天天收益货币泰信基金银行六个月定期存款利率(税后)20042004——3——5南方现金增利货币南方基金同期七天通知存款利率(税后)焦2004—3一19长信利息收益货币长信基金银行活期存款利率(税后)2004——4——7华夏现金增利货币华夏基金同期七天通知存款利率(税后)2004—12—6诺安货币诺安基金银行活期存款利率(税后)2004-12-20银河银富货币银河基金银行六个月定期存款利率(税后)2005—1—4海富通货币海富通银行一年期定期存款利率(税后)20052005—1—31银华货币银华基金银行一年期定期存款利率(税后)笠2005——2——2易方达货币易方达银行活期存款利率(税后)2005—3—18嘉实货币嘉实基金银行活期存款利率(税后) 表3．1货币市场基金基本信息一览表(续表1)年份基金成立日期基金简称基金管理人业绩比较基准华宝兴业现金宝货2005—3—31华宝兴业同期七天通知存款利率(税后)币2005—4—12鹏华货币鹏华基金银行活期存款利率(税后)2005-4-13上投摩根货币上投摩根同期七天通知存款利率(税后)2005—4—20华夏货币华夏基金银行一年期定期存款利率(税后)2005—5—20广发货币广‘发基金银行活期存款利率(税后)20052005—5—30长城货币长城基金银行活期存款利率(税后)短2005——6——3大成货币大成基金银行活期存款利率(税后)2005——6——7中银货币中银基金银行活期存款利率(税后)2005—6-9光大保德信货币光大保德信银行活期存款利率(税后)2005—6—21国泰货币国泰基金同期七天通知存款利率(税后)2005—7—15景顺货币景顺长城基金同期七天通知存款利率(税后)2005一ll一10泰达宏利货币泰达宏利银行一年期定期存款利率(税后)2005—12—12长盛货币长盛基金银行一年期定期存款利率(税后)2006—1一19融通易支付货币融通基金银行一年期定期存款利率(税后)2006—1—20交银货币交银施罗德银行六个月定期存款利率(税后)2006-3-20工银货币工银瑞信银行六个月定期存款利率(税后)2006-3-23汇添富货币汇添富银行活期存款利率(税后)2006-4-25建信货币建信基金银行六个月定期存款利率(税后)2006—4—27兴全货币兴业全球银行六个月定期存款利率(税后)2006—5—24万家货币万家基金银行一年期定期存款利率(税后)20062006——6——5富国天时货币富国基金银行活期存款利率(税前)年2006-6-21华富货币华富基金银行一年期定期存款利率(税后)2006-7-5天治天得利货币天治基金银行六个月定期存款利率(税后)申万菱信收益宝货2006——7——7申万菱信银行活期存款利率(税后)币2006—7—17益民货币市场益民基金银行六个月定期存款利率(税后)2006——8——2东方金账簿货币东方基金银行活期存款利率(税后)摩根十丹利华鑫2006—8—17大摩货币银行一年期定期存款利二笨(税后)基金2009—1一19国投瑞银货币国投瑞银同期七天通知存款利率(税后)20092009-5—6华泰柏瑞货币华泰柏瑞银行活期存款利率(税后)年2009-8—5宝盈货币宝盈基金银行活期存款利率(税后)2010—5—11东吴货币东吴基金同期七天通知存款利率(税后)20102010—7—28中海货币中海基金同期七天通知存款利率(税后)矩2010一11-23农银货币农银汇理同期七天通知存款利率(税后)14 表3．1货币市场基金基本信息一览表(续表2)年份基金成立日期基金简称基金管理人业绩比较基准2011-1-26国联安货币国联安基金同期七天通知存款利率(税后)201i-3-9浦银安盛货币浦银安盛银行活期存款利率(税后)2011201I-3-23信诚货币信诚基金银行活期存款利率(税后)矩2011一ll一2汇丰晋信货币汇丰晋信同期七天通知存款利率(税后)2011一12—28嘉实安心货币+嘉实基金同期七天通知存款利率(税后)2012-6—20天弘现金管家货币天弘基金同期七天通知存款利率(税后)2012-11-20大成现金增利货币大成基金银行活期存款利率2012-11-26华安日日鑫货币华安基金同期七天通知存款利率(税后)2012-12-7金鹰货币金鹰基金银行一年期定期存款利率(税后)2012—12一ll国泰现金管理货币国泰基金同期七天通知存款利率(税后)2012-12-11华商现金增利货币华商基金同期七天通知存款利率(税后)20122012-12-12中欧货币中欧基金同期七天通知存款利率(税后)定民生加银现金增利2012——12——18民生加银同期七天通知存款利率(税后)货币汇添富收益快线货2012-12—21汇添富银行活期存款利率(税后)币2012—12—26方正富邦货币方正富邦基金同期七天通知存款利率(税后)华宝兴业现金添益2012—12—27华宝兴业同期七天通知存款利率(税后)ETF，u6026—卜货币市场基金数量金数量／50}403020≮⋯≠10一^U’一{＼荸爷爷擎爷§梦梦◇◇f图3．1货币市场基金历年发展情况图除了在数量上有了迅速发展外，货币市场基金的规模也实现了飞跃式的发展。图3．2则直观的展示了货币市场基金规模的总体发展情况。从图中我们可以清晰的看到，货币市场基金的规模呈现波动向上的发展趋势，在2005年、2008年及2012年分别达到波峰的峰顶。2005年货币市场基金总规模达到1867．9亿 元，是2003年的43倍；2008年货币市场基金总规模达到3891．74亿元，比第一个波峰即2005年增长了2倍；2012年货币市场基金总规模突破了5000亿元，达到5689．1l亿元，在2008年的基础上又增长了近1．5倍，是货币市场基金诞生年即2003年的133．74倍。图3．2货币市场基金规模增长图表3．2则以基金管理人为分类标准详细的统计了货币市场基金从2003年到2012年间规模的逐渐变化。各基金公司的货币市场基金的规模变化趋势与货币市场基金总规模变化趋势基本一致，都处于波动上升态势，且基本都在2005、2008及2012年达到波峰。截至2012年年底，货币市场基金规模达到100亿元的基金管理人共有17家，其规模总额为2607．21亿元，占当年货币市场基金总规模的81％。其中，易方达基金管理的货币市场基金规模最大为681．28亿元，是唯一一个总规模超过600亿元的基金管理人；规模最小的益民基金，其货币市场基金规模仅有0．68亿元，仅仅是易方达基金的千分之一。总规模达到400亿元的的基金管理人有3家，分别为南方基金、博时基金、华夏基金；总规模达到300亿元的基金管理人有2家，为大成基金及中银基金。上述6家基金管理人的货币市场基金规模加总为2724．01亿元，占当年货币市场基金总规模的近一半。从上述分析中我们可以得出结论，虽然拥有货币市场基金的管理人多达55个，但是各个货币市场基金的发展并不平均，规模不一致，货币市场基金规模集中在个别几个基金管理人当中。 廿00ot"--∞oHN。。Ho∽No①oH④oN∞o∞④①o∞H卜t'--吲H∞①∞HoN●NH④00卜t．OCq∞①N④∞甘N寸HoHoNg∞(ocoHo卜Ho。t'--．-①t中∽o①o∞。。(。o寸吲∞NH,-．-tHdN卜N∞H∞。。H∞N∽hH卜HoH寸N卜N①H坤No①∽④①∞Lo∞N①卜o∞Lo●H∞吲H①甘、刑∞N∽a’、一a’∞卜o④Nogo寸Nooo∞①Ht—。。Hd∞t中∞coN∞t一HNdHdNHNHN④旧H①∞o④o①od卜①Ht'--∞od∞o。∞t-．-o∞o∞卜o∞④∞HNo④o●o∞卜o①∞寸H④∞卜N口’∞寸吲H。oNg∞o呻①H寸NH。o∞①④N寸∞co∞NHdN∞co寸o卜HN∞卜∞,,---ic。oo∞吲’中oj{卜d∞o∞H①卜∞oN∞ot-．-∞oN∞NH∞●oH∞H叫N∞H卜00∞oN④Nd∞④卜o∞o∞呻co吲寸H呻吲co∞①o④C-IH寸∞oH,-．-4HNdHNHN'一t--,．o∞o卜∞。o∞寸∞N∞④00刊∞o一∞①’一∞吲卜N吲卜④∞甘o‘o∞o卜●∞卜∞a’①H∞卜o。。∞o∞o寸∞t-．-卜一∞o∞a，卜o∞吲o④①卜H甘N∞o①∞t—oHN∞H∞H∞—H．,--．-iN④H卜寸HN∞o①∞o∞h吲o∞o①④o∞t"．--(oNoN、中∞o∞t'--①oN∞LoN。。吲④①●卜寸。。甘N∞o卜∞H。。∞H∞o寸吲∞叫∞oN卜∞C,IH∞o吲N,,---i寸HNoNj{卜dNH∞oNt中N。ot中①o∞oH卜J∞'一o∞∽t'-．-卜①o岫x中①o∞oH①HN∞●∞N∞①o∞、一∽H。一h①dH∽∞N卜NoNo∞NH∞Ho叫∞吲H呙H⑦∞H①∞o④o①∞。。①H④①∞●卜∞ocoo卜弋一Ht-．--N∞c'xlN●∞吲t一④①∞o∞甘①卜①o)∞o①∞N∞Nop3oHNo∞N∞HN蚌NoCq∞。。∞o卜H∞N呻●昌N∞卜④t十N寸弋一o④∞dHNx—lo∞●8N寸N剞娟州_<娟剞制删剞捌{l删醐州喇删醐划州删划删剐醐捌{{捌{1潲醐=日{{醐释醐逛=目{l蹬醐罐醐=日{l醐=日{{瓤趔仅々酬餐蹬赵试龄懈；譬埏口tⅡ除垛迎憬蚓{砸醐收、一耀国亟弋{旺抖蚓铡长生=}j垛辎斟盏肇删划蹬燃疆烂摇止l翌裂醐蟪控笠粤斗<1—、一卜{×^唳迥。逍斟v僻堰1辎累亿嶷钳醐蠼怛忙妪N．￡僻 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3．3货币市场基金对我国利率市场化的影晌及与美国情况对比根据金融结构理论和金融深化理论，世界上只存在一条主要的金融发展道路，在这仅有一条的道路上，金融结构的变化也呈现出规律性。金融创新可以优化金融结构，进而有助于经济的快速发展。因此，我国的利率市场化进程以及在利率市场化过程中金融结构的改变也应当与美国相似，应该也能得出货币市场基金促进了利率市场化的发展这一结论。但就实际情况而言，我国货币市场基金在推进利率市场化的作用中似乎没有美国货币市场基金在美国利率市场化进程中起到的作用明显。主要表现在以下两个方面：一、货币市场基金与利率市场化改革措施的相关性从美国利率市场化改革措施和美国货币市场基金发展的时间发布上来看，除了1970年6月利率市场化改革措施是在货币市场基金产生以前提出的，其余的改革措施(多与存款利率、存款规模相关)都是在货币市场基金诞生以后提出的，并且大部分改革措施都是在货币市场基金发展的最快时期(1978年至1984年)期间提出的。这说明了美国货币市场基金与美国利率市场化有着较强的相关性。我国利率市场化改革的提出于1993年，但进入实质性的改革阶段则始于1996年。大部分改革措施都是在2003年，也就是货币市场基金诞生之前产生的。货币市场基金诞生以后也有一些改革措施，但是数量较少。并且从相关性来看，在2005年提出的放开金融机构同业存款利率的时候和2006年、2007年建立中国货币市场基准利率Shibor的时候，货币市场基金的数量虽然有较大的增长，但货币市场基金的规模却并没有明显的增长。这说明利率市场化改革对于货币市场基金的影响更为明显。而2012年对存贷款基准利率及浮动区间的调整，适逢货币市场基金发展的第二个高潮，但是否是由货币市场基金影响的，尚不确定。二、货币市场基金对于商业银行的金融创新的影响美国商业银行为了应对货币市场基金的竞争，针对存款设计出许多金融创新工具，具体包括：1978年创新出货币市场存款账户(MMDAs)，1980年创新出可转让支付命令账户(NOWs)及1983年创新出的超级可转让提款通知账户(SuperNOW)。而我国的商业银行似乎没有受到货币基金带来的冲击，自2003年以来，商业银行并没有推出存款类的创新金融工具。从上述理论分析中可以看出，货币市场基金对我国商业银行的影响不明显，对于我国利率市场化的影响也不明显，但是事实是否如此，还需要实证数据来印证。 第4章货币市场基金对我国利率市场化影响的实证分析如第2章总结的货币市场基金对利率市场化的影响机制：由于存在利率管制，货币市场基金的收益率高于商业银行存款利率，且具备商业银行存款的低风险，高流动性的特点，从而对商业银行的存款起到了挤出的作用。商业银行为了应对存款的减少，就需要突破利率管制，推进利率市场化的进程。因此，在实证分析上，从两方面进行验证，一是从货币市场基金收益率对利率的影响来进行验证；二是从货币市场基金对商业银行存款的影响进行验证。4．1货币市场基金收益率对利率的影响4．1．1实证数据的选择一、货币市场基金收益率的选择由于货币市场基金数量众多，且成立时间各不相同，资产规模大小不一，资产规模大的货币市场基金占据了较大的市场份额。因此规模较大的货币市场基金在货币市场当中的议价能力较强，对货币市场利率的影响能力也较大。本文选择了表3．2中，资产规模排在前四位的基金公司货币市场基金作为观测对象，具体包括易方达货币市场基金、南方现金增利基金、博时现金收益证券投资基金、华夏现金增利基金。选择这几只基金作为代表的原因有以下几个方面：一是，这四只基金成立时间较早，发展时间较长，能够代表货币市场基金的发展情况；二是，这四只基金资产规模较大，其2012年年末资产规模加总额占总货币市场基金份额的近40％；三是，这几只基金历年收益较为稳定，其收益率能够代表整体货币基金收益率情况。表4．1显示的是易方达等四只货币市场基金2004年至2012年间，七天年化收益的平均值及这四只基金收益率的平均值。表4．12004—2912易方达等四只货币市场基金平均收益率易方达货币南方现金增博时现金收益华夏现金时间平均收益率市场基金利基金证券投资基金增利基金20040．002．563．432．402。1020052．122．442．392．452．3520061．831．962．012．071．9720073．0l3．202．922．873．0020083．553．874．303．943．9220091．861．751．723．022．0920101．702．132．142．202．0420113．923．933．923．743．8820124．214．204．394．26 二、存款利率的选择表3．1显示出截至2012年底，我国全部62只货币市场基金的业绩比较基准，从表中可以看出，货币市场基金的业绩比较基准主要有6种，分别为：银行活期存款利率(未说明税前或税后收益)、银行活期存款利率(税前)、银行活期存款利率(税后)、同期银行七天通知存款利率、银行六个月定期存款利率(税后)，银行一年期定期存款利率(税后)。图4．1显示了各种业绩比较基准在全部基金中的占比。从图中我们可以看出，以银行活期存款利率作为业绩比较基础的基金最多，占全部货币市场基金总数的35％。以同期银行七天通知存款利率(税后)作为业绩比较基础的货币市场基金数量排在第二，占全部货币市场基金的34％。以银行一年期定期存款利率(税后)和以银行六个月定期存款利率(税后)为业绩比较基础的货币市场基金数量分别排在第三和第四位，分别占全部货币市场基金数量的18％和13％。因此，本文将选取银行活期存款利率、七天通知存款利率、六个月定期存款利率及一年期定期存款利率作为比对对象。活期存款利率1％图4．1货币市场基金业绩比较标准分类图表4．2显示的是2004年金问商业银行各期限存款利率列表，表中数据为当年存款利率平均值。 表4．22004—2012商业银行各期限存款利率表活期存款七天通知6个月期定期一年期定期时间利率存款利率2004O．721．621．891．982005O．721．622．072．2520060．721．622．252．5220070．771．693．173．602008O．581．572．903．2220090．361．351．982．252010O．361．352．352．63201lO．471．463．053．252012O．381．372．933．134．1．2实证数据的分析图4．2显示的货币市场基金平均收益率与各期限银行存款平均利率的对比情况。从图中我们可以看出，货币市场基金收益率的变化趋势与商业银行6个月期定期存款及一年期定期存款的变化趋势基本一致，货币市场基金的收益率远高于活期存款利率及七天通知存款利率。此外，货币市场基金收益率的变化要滞后于商业银行存款利率的变化。商业银行6个月期定期存款利率及一年期定期存款利率在2007年达到峰值之后逐渐下降，而货币市场基金收益率在2008年达到峰值后逐渐下降。而商业银行6个月期及一年期定期存款利率在2009年达到最低点并开始回升时，货币市场基金的收益率在200年9及2010年都位置在低点，2010年后又开始快速增长。综上所述，货币市场基金收益率对于商业银行存款利率的影响不大。 4．oo3．503．OO2+SO2．oo1．5050一i～==!!!：》～≤。。：。。⋯。二二茹。㈧二。。。二，7．?Ⅲ⋯⋯，⋯一⋯⋯⋯鼍‰≮j二二，；。；二。。z优／。⋯⋯⋯⋯一活期存款利率——七天通知存款利率-'--'--6个月期定期存款利率～一年期定期存款利率——货币帘场基金平均收益率0．50一____＼、．．．．，。。。0．00一200420052006200720082009201020112012图4．2货币市场基金收益率与商业银行存款利率对比图4．2货币市场基金对商业银行存款的影响4．2．1实证数据的选择在前面的分析中，我们知道在现存全部62只货币市场基金中，绝大部分都是以银行活期存款利率作为业绩比较基准。并且，由于货币市场基金具有收益率稳定、安全性及流动性较高的特点，一般被视为活期存款的替代。因此在考察货币市场基金对商业银行存款的影响时，我们选择货币市场基金规模对银行活期存款规模的影响。表4．3列示了2003年至2012年间，银行企业活期存款数据、银行活期储蓄数据及货币市场基金规模数据。需要说明的是，2007年至2012年，人民银行按照活期存款和定期存款对企业存款进行了分类统计，因此可以直接利用的企业活期存款数据。但2003年至2006年，人民银行的数据只统计了企业存款总额，而并没有按照期限进行分类，因此选择数据中只能使用企业总存款额进行替代，有可能因为数据选择使得论证结果出现偏差。对于居民储蓄而言，人民银行的历年的统计数据中都将活期存款与定期存款分开列示，因此可以直接使用。 表4．32003—2012银行活期存款及货币市场基金存量统计表(单位：亿元)时间企业活期存款居民活期存款货币市场基金存量2003年72，487．05}135．118．9842．542004年84，670．57·41，416．53633．272005焦96，143．74}48，787．451，867．902006年113，215．69+58，575．92794．882007钲91，718．3767，461．591，110．462008钲97，499．0478，336．793，891．742009年134，747．3299，924．272，595．272010年183，593．93124，344．87l，532．772011年139，322．56137，576．222，948．952012年140，862．36158，271．765，689．114．2．2检验方法在检验两个变量是否相关的问题上，可以采用Spearman秩相关。秩相关系数可以用来描述两个变量有没有同时上升(下降)，或者一个上升、一个下降的趋势。适用于当成对的两个数值型变量的总体分布不服从正态分布或者总体分布未知时，由于不符合Pearson相关的条件，所以不能用积差相关系数来刻画相关性，因此可先将两个变量转换成有序变量，计算各自的秩，再用Spearman秩相关系数进行计算。计算的原理是：设有成对数据㈡斟⋯，㈡记薯在{五，t⋯，％)中的秩为足，”在{咒，儿⋯，乩)中的秩为Q『，汪l，2，⋯一。Spearman定义的秩相关系数的计算公式为∑(R一页)(S一孓)i=l厣面6∑(R—S)=l一—型———一n(n—n相当于用R和Q『代替原始的‘和”后的Pearson相关系数。在有相等的观察值时(有结时)，秩取平均值，则Spearman定义的秩相关系数的计算公式为：带“幸’’的1竿款数据为企业存款总额，／1i区分活期存款及定期1竽款。25 ‘212∑口(R)6(S)一3n(n+1)2i=1其中，a(r)，，．=1，2，⋯，刀为Xi在{XIX：⋯，毛}中秩R的计分函数，6(厂)，r=l，2，⋯，力为只在{M，款⋯，n}中秩S的计分函数。在结的长度为1时，口(R)=足，6(S)=S，而结的长度超过l时，口(R)、6(S)等于秩的平均。＆为样本数据{五，而⋯，吒)中的结的个数，o，，是样本数据{五，X2⋯，％)中第t个结的长度，t=l，2，⋯，gx；而g，为样本数据{M，Y：⋯，虬}中的结的个数，r，，，是样本数据{M，儿⋯，儿)中第t个结的长度，t=1，2，⋯，g，。进行Spearman秩相关系数检验时，在X与Y相互独立的原假设为真时，秩相关系数‘服从对称分布，对称中心原点0。它的期望和方差分别为：E(‘)=0，D(‘)=l／(门一1)可以证明：在行寸oD时，秩相关系数l有渐近正态性扛五专N(0，1)，胛寸∞4．3．3检验过程由于不确定企业活期存款、居民活期存款及货币市场基金规模的数据是否服从正态分布，因此这里采取Spearman秩相关的方法，并且运用SPSS数据分析软件分别进行企业活期存款与货币市场基金规模相关性的检验，及居民活期存款与货币市场基金规模的相关性检验。从表4．4可见，企业活期存款与货币市场基金规模之间的Spearman相关系数为0．661，在P2u的原假设前提下，观测的显著性水平为0．038<0．05，所以，拒绝原假设，而认为企业活期存款与货币市场基金规模之间具有正相关关系，即企业活期存款的规模越大，货币市场基金规模越大。表4．4企业活期存款与货币市场基金规模间的相关系数表企业活期存款货币市场基金规模Spearman的rho企业活期存款相关系数1．000．661‘Sig．(双侧)．038N10货币市场基金规模相关系数．66t。1．000Sig．(双侧)．038N10。．在遁信度(双测)为0．05时，相关陛是显著的。 从表4．5可见，居民活期存款与货币市场基金规模之间的Spearman相关系数为O．818，在p20的原假设前提下，观测的显著性水平为0．004<0．01，所以，拒绝原假设，而认为居民活期存款与货币市场基金规模之间具有正相关关系，即居民活期存款的规模越大，货币市场基金规模越大。表4．5居民活期存款与货币市场基金规模间的相关系数表居民活期存款货币市场基金规模Spearman的rho居民活期存款相关系数1．000．818”Sig．(双侧)．004N10货币市场基金规模相关系数．818“1．000Sig．(双侧)．004N10料．在匿信度(双测)为0．01时，相关性是显著的。4．3．4检验结果及原因分析通过上面分析，我们知道就我国的数据而言，企业活期存款、居民活期存款都与货币市场基金规模存在正相关关系，而并非负相关关系。因此货币市场基金对活期存款并没有明显的挤出效应，进而可以得出我国货币市场基金对我国利率市场化的影响较为微弱。为什么在我国货币市场基金并没有像美国货币市场基金一样对银行的活期存款甚至于定期存款产生挤出效应呢?反而从数据分析的结果上看，在我国，银行活期存款增多，货币市场基金规模才会相应增多，也就是说在我国货币市场基金并没有真正作为活期存款的替代品，而是更多的将货币市场基金视为股票一类的投资品，在总体财富增加的情况下，投资品的数量才有所增加。下面就针对这个问题进行详细分析。一、货币市场基金自身的内在原因1、货币市场基金收益在我国，货币市场基金没能够作为活期存款的替代，首先需要考察它的盈利能力，看看是不是因为货币市场基金没有能够达到预期的业绩的比较标准，也就是考察货币市场基金与它的对比对象相比是否存在优势。下面以2012年为例，检查2012年年底全部62只货币市场基金的收益率是否达到业绩比较基准。表4．6显示的是2012年作为比较基准的银行利率数据。由于银行存款利率在2012年进行过调整，因此我们以2012年适用利率的平均值来作为衡量基金收益率的比较标准。 表4．62012年银行存款利率表活期存款利七天通知存六个月定期存一年期定期存日期率(％)款利率(％)2012／7／60．351．352．832012／6／80．41．393．053．25平均0．3751．372．9253．125表4．7显示的是2012年1月1日至2012年12月31日，各货币市场基金年化收益率与业绩标准的比较结果。需要说明的是，有些货币市场基金将同一基金分为A级和B级两个级别，两者的主要区别在于投资门槛，其中A级货币市场基金的投资门槛最低仅有1元，B级货币市场基金的投资门槛在百万元以上。从收益看，同一货币市场基金B级货币基金的收益率一般更高，但是基金资产在运作的时候是不加以区分的，并且本着综合考量一只货币市场基金收益率以及与前面统计保持一只的原则，表4．7的货币市场基金年化收益率是将A级与B级的年化收益率平均所得到的总体年化收益率。用货币市场基金的七天年化收益率减去业绩比较标准中的银行存款利率，正值则代表该货币市场基金达到业绩比较标准，其收益率优于银行存款，因此购入货币市场基金比直接存入银行存款有直接优势；负值则代表该货币市场基金未能达到业绩比较标准，其收益率低于银行存款，因此购入货币市场基金不如直接存入银行存款。表4．7货币市场基金收益与业绩比较标准的对比表年化收益率与业绩标准业绩比较基准基金简称基金管理人(％)的比较银行活期存款利率大成现金增利货币大成基金7．203956．82895银行活期存款利率富国天时货币富国基金4．05183．6768(税前)华安现金富利货币华安基金4．049353．67435宝盈货币宝盈基金4．04343．6684博时现金收益货币博时基金4．38814．013l大成货币大成基金3．87973．5047东方金账簿货币东方基金4．20033．8253光大保德信货币光大保德信基金3．78553．4105银行活期存款利率广发货币』'发基金4．272753．89775华泰柏瑞货币华泰柏瑞基金3．223952．84895(税后)汇添富货币汇添富4．232553．85755汇添富收益快线货币汇添富4．925754．55075嘉实货币嘉实基金2．11091．7359诺安货币诺安基金3．50563．1306鹏华货币鹏华基金4．11393．7389浦银安盛货币浦银安盛基金3．66853．2935 表4．7货币市场基金收益与业绩比较标准的对比表(续表1)年化收益率与业绩标准业绩比较基准基金简称基金管理人(幼的比较申万菱信收益宝货币申万菱信基金3．17112．7961信诚货币信诚基金4．4554．08银行活期存款利率易方达货币易方达基金4．241453．86645(税后)长城货币长城基金5．275154．90015长信利息收益货币长信基金4．414454．03945中银货币中银基金3．548553．17355东吴货币东吴基金3．31971．9497方正富邦货币方正富邦基金5．961454．59145国联安货币国联安基金3．887952．51795国泰货币国泰基金3．52652．1565国泰现金管理货币国泰基金8．85857．4885国投瑞银货币国投瑞银4．197052．82705华安日日鑫货币华安基金0．30325—1．06675华宝兴业现金宝货币华宝兴业基金4．20772．8377华宝兴业现金添益华宝兴业基金4．443．07ETF同期七天通知存款华商现金增利货币华商基金0．0638—1．3062华夏现金增利货币华夏基金4．27142．9014利率(税后)汇丰晋信货币汇丰晋信2．445l1．0751嘉实安心货币嘉实基金2．75161．3816景顺货币景顺长城基金3．40522．0352民生加银现金增利货民生加银基金4．16062．7906币南方现金增利货币南方基金4．33432．9643农银货币农银汇理基金4．212852．84285上投摩根货币上投摩根基金2．78361．4136天弘现金管家货币天弘基金2．4441．074中海货币中海基金3．97982．6098中欧货币中欧基金0．94595—0．42405工银货币工银瑞信4．04291．1179建信货币建信基金4．21351．2885交银货币交银施罗德基金3．78580．8608银行六个月定期存泰信天天收益货币泰信基金3．90340．9784款利率(税后)天治天得利货币天治基金4．2531】．3281兴全货币兴业全球基金3．77780．8528益民货币市场益民基金2．5823—0．3427银河银富货币银河基金4．17731．2523银行一年期定期存大摩货币摩根士丹利华鑫4．124l0．9991款利率(税后)基金海富通货币海富通基金4．105950．9809529 表4．7货币市场基金收益与业绩比较标准的对比表(续表2)年化收益率与业绩标准业绩比较基准基金简称基金管理人(％)的比较华富货币华富基金4．20291．0779华夏货币华夏基金3．92840．8034金鹰货币金鹰基金1．68855—1．43645银行一年期定期存融通易支付货币融通基金3．456950．33195泰达宏利货币泰达宏利基金4．08010．9551款利率(税后)万家货币万家基金4．35261．2276银华货币银华基金3．88330．7583长盛货币长盛基金3．96580．8408招商现金增值货币招商基金4．224751．09975从表4．7中我们可以看到，在被观测的62只货币市场基金中，有57只货币市场基金超过了业绩比较标准，约占总货币市场基金数量的92％，而仅有5只货币市场基金没有达到业绩标准。因此从收益率上而言，货币市场基金是良好的替代银行活期存款及短期定期存款的投资产品。2、货币市场基金替代银行活期存款及短期定期存款的可操作性根据凯恩斯的流动性偏好理论，货币是流动性最强的资产，能够满足人们的交易动机、谨慎动机和投机动机。如果货币市场基金要最大限度的替代银行活期存款，需要满足人们对于货币的交易动机、谨慎动机和投机动机。就替代银行活期存款而言，传统的货币市场基金的申购、赎回规则及申购、赎回时间在替代活期存款上存在一些困难。通常而言，传统的货币市场基金申、赎规则是：对于申购而言，投资者在T日2进行申购操作，T日进行缴款，基金公司的注册登记机构在T+1日确认投资者申购的份额，T+1日开始计算基金收益；对于赎回而言，投资者在T日进行赎回操作，基金公司的注册登记机构在T+1日确认投资者赎回的份额，T+1日进行划款，理论上投资者应该在T*1日收到基金赎回的金额。但是在申购或赎回货币市场基金时通常有直销和代销两个途径，直销是指直接通过基金公司的直销网点申购或赎回货币市场基金，另一种方式则是通过银行、券商等代销机构进行申购或赎回货币市场基金。如果通过代销机构申购基金，在赎回的时候，赎回款到账时间可能会更慢些。因为在T+1日基金管理人将款划转至代销机构，代销机构再划转至各投资人账户时，可能又存在延后的情况。因此从这个角度来看，货币市场基金的变现速度虽然比一般债券基金(通常赎回款在T+2到账)及股票基金(通常赎回款在T+3到账)更为迅速。但仍然不能够代替现金的交易动机、谨慎动机和投机动机。这可以部分解释!T|i需为沪深交易所开市 为什么在2003年至2012年期间，货币市场基金与活期存款呈现正相关关系，即货币市场基金更多地被视为投资品。反观美国货币市场基金，可以用基金账户签发支票、支付消费账单，有的货币市场基金甚至允许投资人直接通过自动取款机提取资金。相比而言我国的货币市场基金则缺乏这种灵活性。但是，这种情况在2012年、2013年开始有所改变，各基金公司开始推出创新型货币市场基金。例如前面所讲的华宝兴业现金添益ETF基金，由于该基金可以在场内进行买卖，在卖出股票当天即可买入华宝添益ETF基金，当天就能确认基金货币基金份额，并开始享受货币基金收益；卖出华宝添益ETF基金之后，所得资金当天即可买入股票。我们知道在投机动机中，投资股票是最主要的投资方式，所以这种创新的货币市场基金的出现就部分满足了股票投资的投机动机，因而具备了替代这一部分活期存款的能力。针对交易动机和谨慎动机，货币市场基金也有新的产品诞生。例如华夏基金推出的活期通就直指替代出于交易动机和谨慎动机的活期存款。活期通的本质是将银行卡里的活期存款申购华夏现金增利货币基金。但是与传统单独申赎货币基金不同的有以下几点：一、自动申购。传统的基金申购，需要到网点、柜台进行申购。如果通过网银进行申购，还需要携带U盾等设备，不够便利。而通过活期通绑定相应的银行卡，投资者可以自行设定申购日期，设定需要在银行卡里保存的现金金额。到投资者设定的申购日期，系统自动将银行卡内除了需要保留的余额外的其他资金自动申购成华夏现金增利货币基金；二、赎回T+0到账。如前面提到的，传统的货币市场基金，在T日赎回，最快T+1日到达投资者银行账户。而活期通承诺20万以内可以随时赎回，并且赎回款可以实现T+O到账，最快只需一分钟。这就突破了传统货币市场基金必须在交易日到账的限制，实现了365天随时取现；三、增加增值服务。通过活期通还可以进行信用卡还款、贷款还款及跨行转账功能。使用信用卡还款功能时，活期通为投资者提供两种信用卡还款方式，一种是立即还款，另一种是预约还款。立即还款是通过输入信用卡卡号、还款金额、选定活期通对应余额，即对应持有华夏现金增利基金的份额来进行信用卡账单立即偿还的操作。预约还款则是通过设定需要还款信用卡卡号、本期账单还款日期、并且根据还款到账需要的时间和本期账单还款日期倒推出预约还款日期，通过选定活期通对应的余额，进行信用卡预约还款。贷款还款是通过设定贷款还款金额、还款到账日期，利用活期通余额进行车贷、房贷等贷款的偿还。投资者可以选定单次还款或者每月定期还款，但收款的卡必须为开通网上交易的银行卡。跨行转账功能，通过把需要转账的同名银行卡绑定到活期通账户上，选择需要收款的银行卡，利用活期通余额进行转账。上述增值服务的实质是将货 币市场基金赎回的自动化与银行转账功能相结合，通过预先设定基金的赎回日期、赎回金额、利用银行的跨行转账功能，实现了基金份额的活用。这一产品充分的考虑到个人客户的交易动机与谨慎动机。就个人客户而言，现金的交易动机主要是用于支付，例如购物、贷款还款等。购物具有不确定性，但是现在由于信用卡使用的推广及网络购物的推广，使得信用卡逐渐替代了购物用的现金。而信用卡还款具备定期性，因此将购物支出的不确定性转为了时间确定的支出。除此之外，贷款还款则的金额及还款日期则十分固定。利用活期通完全可以替代上述两种交易动机的现金。谨慎动机是为了预防突发事件而准备的现金，活期通业务可以实现20万元以内，当天赎回当天到账，最快仅需1分钟，如此一来就可以替代出于谨慎动机而保留的现金。加上现在智能手机及无线网络的运用，客户可以真正实现随时随地利用活期通进行资金的准备，并且获得比一般活期存款更高的收益。另外一个针对交易动机并结合了货币市场基金的产品也非常引人注目，那就是2013年6月16日上线的余额宝。余额宝是由第三方支付平台支付宝打造的一项余额增值服务。通过余额宝，用户不仅能够得到较高的收益，还能随时消费支付和转出，用户在支付宝网站内就可以直接购买基金等理财产品，获得相对较高的收益，同时余额宝内的资金还能随时用于网上购物、支付宝转账等支付功能。转入余额宝的资金在第二个工作日由基金公司进行份额确认，对己确认的份额会开始计算收益。余额宝的优势在于转入余额宝的资金不仅可以获得较高的收益，还能随时消费支付，灵活便捷。简而言之，余额宝与前面讲到的华夏基金活期通类似，是利用账户余额去申购对应的货币市场基金。华夏活期通对应的基金是华夏现金增利基金，而余额宝对应的基金是天弘增利宝货币市场基金。不同的是华夏活期通针对的是银行卡内的活期存款，而余额宝针对的是支付宝余额。作为亚太最大的网络零售商圈淘宝网的支付平台，支付宝当下就有近8亿的用户规模和百亿元级的资金沉淀。伴随着我国网络购物日益发展壮大，如果其资金沉淀进一步增加，其影响更不可小觑。余额宝推出仅6天，用户就已经超过100万，累计转入资金规模66．01亿元。之前我们也提到交易动机最主要是用于购物的支付，随着网络购物的兴起及余额宝这类产品的出现，对于应付交易动机的活期存款将会带来一定冲击。但是上面提到的货币市场基金的创新都是针对居民储蓄的创新，但是目前还没有针对企业活期存款的创新。因此货币市场基金在可操作性上能否替代企业活期存款还有待探讨。二、货币市场基金自身以外的原因从上面两点分析我们可以知道，大部分货币市场基金都超出业绩比较基准，32 优于银行活期存款和短期定期存款，并且在近两年的货币市场基金创新中，可以实现货币市场基金替代银行活期存款及短期定期存款的可操作性。那么，为什么从数据上显示，货币市场基金仍然未能替代活期存款或银行短期定期存款呢?这主要由以下几大原因造成：1、金融体系起步晚，发展处于初级阶段1948年，新中国建立之前，我国即建立了中国人民银行，在成立之初，中国人民银行不仅肩负着中央银行的使命，同时也如普通商业银行一般面向大众揽储，直到上世纪80年代，才实现了央行与商业银行角色定为的明确。在这一过程中，银行在普通居民心目当中建立了稳定而牢不可破的信任关系。而与此同时，中国金融体系的建立十分落后。如果说，我国经济发展与腾飞起始于1978年，那么，中国金融体系的发展则要比这又晚上许多。比如，1990年前后，我国股票交易所才初见雏形，这比起西方发达国家晚了超过200年。至于我国基金、保险、信托、投行等金融细分行业，其建立与发展时间更晚于证券交易所，普遍在二十一世纪以后才初见端倪。就基金公司而言，最早的一批基金公司成立于1998年，因此即便是针对最富有投资经验的普通居民来说，其接触基金不过10多个年头，这也就促使居民在考虑储蓄之前，优先想到银行而并非货币市场基金。2、我国经济金融发展地域差异巨大中国幅员辽阔，东西南北跨度均较大，与之相伴随的是我国经济金融发展的不平衡性特点。在北上广深等大城市内，金融体系健康全面，银行、券商、基金、保险、信托、投行能够各司其职，各自发挥自身的作用。大城市的居民可以享受丰富的金融服务，其可以完全按照自己的意志选择资金是存放银行还是购买货币式基金。但在经济相对不发达的三四线城市乃至广大的农村地区，居民无法享受到丰富多样的金融服务，当地的金融业完全被银行垄断，许多股份制商业银行尚未立足，几大国有银行仍像上世纪90年代一样，处于安闲而缺乏竞争的状态。对于生活在此地的普通居民来讲，即便他们听说过货币市场基金的概念，他们也缺乏足够的手段去购买。这是因为，几大訇有银行为了完成自身存款储蓄指标，根本不会销售那些手续费微薄的基金产品；而各大基金公司尚在一二线城市苦苦拓展市场，根本无力在三四线城市乃至广大农村地区建立销售渠道。因此造成这些地区居民空留有大额活期储蓄，但却不会购买货币市场基金的情况。3、小微金融发展与企业资金的储蓄化倾向当前，小微企业是我国重点支持的行业集群，但小微企业由于自身规模较小，其股权及控制情况简单，经营大多不规范，习惯将企业资金存放在个人储蓄卡而 非企业对公账户。特别是部分地区活跃的民间拆借，其动辄几百上千万的资金往来，均是通过个人储蓄账户点对点完成。该部分资金属于企业的正常流转资金，并不具备居民储蓄的基本特点，但因为上述原因，被误统计在居民活期储蓄之中，造成了数据失真。另一方面，我国税负较高，合理避税成了小微企业及中小企业的日常动机。许多企业为了规避税务制度检查，往往在财务中持有多套账目，企业资金除了与纳税报表对应部分流入对公账户外，其余往往以个人储蓄卡进行结算。以餐饮行业为例，全部收入的平均开票率约为60％，平均POS刷卡率不足70％，这使得至少30％的资金部分以现金形式流转入个人储蓄账户，造成了活期储蓄金额增加。 第5章发展货币市场基金的政策建议一、鼓励货币基金业务的创新我国货币市场基金的创新是从2012年才逐步发展的，适应市场需求的创新才是未来货币市场基金发展的必由之路。当前我国货币市场基金的品种较为单一，同质化的程度较高。相比起来美国的货币市场基金品种就丰富的多，既有适用于一般民众的零售货币市场基金，也有适用于机构投资者的机构货币市场基金。对于基金管理人而言，不仅要提高对市场需求的把握能力，还要提高货币市场基金产品的设计能力，基金管理能力(由产品收益率体现)及销售能力。对于监管而言，由于我国基金发行由证监会统一管理，鼓励创新型货币市场基金发展，简化其审批流程，审批时间，使其能够快速尽速市场，促进金融市场的发展，金融结构的优化。二、鼓励基金业务的推广在美国，由于货币市场基金风险低、收益稳定、可当日赎回、可开支票的优势，吸引了众多美国家庭进行投资。2000年末的数据显示，美国家庭短期资产的22％是以货币市场基金的形式存在的，比1990年上升了11％，从1994年到2000年，家庭持有货币市场基金的比例由10％上升到2474。除了美国家庭大量持有货币市场基金外，美国的非金融企业通过持有货币市场基金，既能得到由共同基金提供的规模经济收益，又可保持良好的资产流动性，因而非金融企业开始倾向于将共同基金作为现金管理工具，而不再直接持有流动性证券。1990年至2002年，美国非金融企业通过货币市场基金持有的短期资产比重由1990年的6．1％左右上升到2002年的27．2％。而在我国，尚且不说二三线城市及农村地区，就连北上广等一线城市的居民很多还不知道什么是货币市场基金，不能灵活运用货币市场基金，并享受货币市场基金带来的收益，这与美国有着巨大的差异。企业也的情况也一样，我国大多数的非金融企业的财务规划能力还较弱，对货币市场基金也不够了解，使用货币市场基金进行现金管理的更是凤毛麟角。因此鼓励基金在普通居民及非金融企业中的推广都是很有必要的。 第6章结论本文通过分析美国利率市场化过程中，货币市场基金对美国利率市场化得影响，总结出货币市场基金对利率市场化的影响机制为：由于存在利率管制，货币市场基金的收益率高于商业银行存款利率，且具备商业银行存款的低风险，高流动性的特点，因此对商业银行的存款起到了挤出的作用。商业银行为了应对存款的减少，就需要突破利率管制，推进利率市场化的进程。我国也从1993年起开始推行利率市场化，到现在也取得了不小的成绩，并且在2003年诞生了我国的第一只货币市场基金后，我国货币市场基金规模也不断扩大。但目前就我国实际情况而言，货币市场基金自身创新不足，以及受到我国金融市场发展程度、地域限制及小微企业等因素的影响，使得货币市场基金没能够替代银行活期及短期定期存款。因此与美国模式不同，我国货币市场基金对商业银行存款并没有造成太大的冲击，对我国利率市场化得影响也有限。但是，未来随着货币市场基金的创新，货币基金在普通居民及非金融企业中的推广，货币市场基金将在我国金融体系内发挥更大的作用，对利率市场化得影响也会逐渐显现。 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致谢此论文的顺利完成得益于我的指导教师黄晓薇教授，感谢她在论文选题及论文写作中给予我耐心、细致地指导。同时，也要感谢对外经济贸易大学教提供了良好的学习平台及学术交流机最后，要感谢我的家人，给予我论文的启发及在我完成学业的过程中给予我的支持。2013年10月 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果个人简历：王薇，女，1984年1月1日生。2007年7月毕业于对外经济贸易大学，获经济学学士学位。2010年9月进入对外经济贸易大学攻读经济学专业硕士研究生。已发表的学术论文与研究成果：[1]王薇．对于我国推进利率市场化的思考．经济与管理论文集，2012。