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《大股东_债权人保护和公司债务期限结构选择_来自中国上市公司的经验证据》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。
1、《管理世界》(月刊)2007年第10期大股东、债权人保护和公司债务期限结构选择*——来自中国上市公司的经验证据□肖作平廖理摘要:本文在控制相关变量下,从代理成本视角经验检查在中国债权人法律保护较弱的背景中,大股东是否影响公司债务期限结构选择。本文提供的经验证据表明,大股东确实影响公司债务期限结构选择。具体而言:(1)第一大股东持股比例与公司债务期限显著负相关;(2)第一大股东的产权性质显著影响公司债务期限结构选择,第一大股东为国家股的公司具有相对高的长期债务水平;(3)少数大股东持股集中度与公司债务期限显著正相关;(4)第一大股东持股比例和少数大股东持股集
2、中度的交互项与公司债务期限显著正相关,表明少数大股东持股集中度的提高能削减第一大股东和公司债务期限之间的负相关关系。关键词:债务期限结构债权人保护大股东经验证据一、引言从Berle和Means(1932)的公司控制权与所有权相分离命题出发,多数研究集中在股权分散的公司里,掌握公司控制权的“强管理者”与拥有公司所有权的“弱所有者”之间的委托代理问题上。然而,近年来人们开始关注另一种形式的代理问题,即内部人(管理者/控股股东)以外部投资者(中小股东和债权人)的利益为代价谋求自身利益,通过追求自身目标而不是公司价值目标来实现自身福利最大化。正如Shleifer和
3、Vishny(1997),LaPorta等(2000)总结的:“在投资者法律保护较弱的情况下,多数国家大公司的中心代理问题是如何限制内部人侵害外部投资者的利益。”Johnson等(2000)用“隧道”(Tunneling)一词来描述控制股东的掠夺行径。公司内部人和外部投资者之间的利益冲突是公司获得资本能力的一个重要决定因素(Demirguc-KuntandMaksimovic,1999)。在中国特殊股权结构下,公司治理的核心不但包括股东和管理者之间的利益冲突,更多的是控制股东与外部投资者之间的利益冲突。在股东和债权人之间的利益冲突中,股东(其代表)做出使财
4、富从债权人向股东转移的决策。但是,债权人注意到这种财富剥夺可能发生的情形。因此,债权人对其债权要求更高的收益。预知债权人反应的股东能减缓这个潜在冲突。相关的文献已识别出股东和债权人之间的两种主要潜在冲突:一是资产替代效应(JensenandMeckling,1976);二是投资不足问题(My-ers,1977)。Jensen和Meckling(1976)所指出的债权人和股东之间的利益冲突,是由于债务契约给予股东一种次优投资的激励所造成的。特别是债务契约规定了,如果一项投资产生了大大高于债务面值的回报,股东可得到大部分回报;如果投资失败,由于股东的有限责任,
5、债权人将承担后果。于是股东可能从投资非常冒险的项目中获利,即使这些项目是价值减少的。债权人借钱给公司时是根据对公司所接受的项目的风险水平的预期相应地确定债务利率水平。如果公司承接的项目变得比预期风险高,则债权人在当前持有的债务上就会损失,因为其所持有的债务价格下降(利率上升)以反映更高的风险。债权人的损失就是股东的收益,当该项目具有正的净现值时,股东不仅获得整个净现值,而且还从债权人手中获得财富转移。*本研究得到国家自然科学基金项目(70372002,70472048)和中国博士后科学基金项目(2005038065)资助。-99-大股东、债权人保护和公司债
6、务期限结构选择工商管理理论论坛这个效应被称为“资产替代效应”,是债务融资的一制度背景,如股权结构较独特②、投资者法律保护不个代理成本。Myers(1977)识别出了由于投资不足健全、企业债券市场不发达等。这为我们检验大股所引起的代理问题。当股东没有接受净现值为正的东③与公司债务期限结构之间关系提供了难得的机项目时,投资不足问题发生。Myers(1977)证明到债会,使我们对检验大股东如何影响公司债务期限结务能引起投资不足问题,因为投资给债权人带来了构选择感兴趣。在国内,公司债务期限结构的研究利益,而全部成本由股东承担。他发现在公司近期可刚刚起步,先前的研究
7、主要集中在公司特征因素能破产时,即使有新的可导致价值增加的项目,股东(如公司规模、成长机会、资产期限、实际税率、公司也不会有投资的激励,因为在濒临破产的情况下,现质量等)如何影响公司债务期限结构选择上,目前有的破产程序可能使该项目的成本和风险全部由股没有出现从股权结构、债权人法律保护等制度视角东承担,但收益却大部分或全部被债权人优先占有。研究公司债务期限结构选择的文献。那么,在中国由于债务比例高的公司出现破产的可能性较大,因特殊制度背景下,大股东究竟如何影响公司债务期而他认为债务比例高的公司更容易导致放弃净现值限结构选择?第一大股东及其产权性质如何影响公为
8、正的项目,即投资不足问题,也就是Myers(1977)司债务期限结
